交銀國際：民行定向增發滿足未來3年擴張之需

交銀國際 李珊珊、萬麗

　　民生銀行1 月7 日董事會通過非公開發行Ａ股的決議。本次非公開發行不超過47億股，發行價4.57 元，募資金額不超過215 億元人民幣。

　　融資後可使未來三年核心資本充足率保持在9%以上。由於監管層可能對中型銀行的最低核心資本要求在7%的基礎上提高到8.5%，且11 年監管層可能實施新的信貸管理體制和差別存準率，適度提高資本實力有利於在同業競爭中爭取主動。本次發行額相當於現有股東權益的20%。3 季末民生核心資本充足率8.34%，預計年末降至約8.25%。本次非公開發行將提升11 年核心資本充足率近1.5 個百分點，如按照8.5%的最低核心資本充足率，可滿足未來3-4 年發展需要。預計13 年末資本充足率和核心資本充足率有望保持在11.47%和9.14%，對應10-13 年加權風險資産（RWA）複合增長16.7%。若使13 年末核心資本充足率保持在8.5%，可支撐RWA 年複合增速19.6%。

　　目前股價偏低，現有股東積極參與認購，但基本沒有增厚每股凈資産。民生銀行股權結構較為分散，從時間和成本考慮選擇非公開增發方式。從認購方來看，7 家中有5 家為公司現有股東，現有股東共認購179.78 億元，佔比83.7%。定增價為A 股7 日之前20 日均價的9 折，為停牌前A 股股價的90.9%，考慮融資成本，基本相當於發行後11 年BPS，定增價對於原股東有較大吸引力，但對每股凈資産基本沒有增厚作用。

　　融資將解決未來3 年業務擴張和向小微金融轉型的資本瓶頸，11 年商貸通將深挖客戶綜合收益。截至12月19日，民生商貸通餘額已達1564億，客戶數超過12 萬人，大幅超越年初計劃。根據目前的規劃，到2012 年末，餘額將達到4000 億元以上。商貸通定價水平保持持續提升趨勢，截至12 月19 日前1 周的新增貸款平均利率上浮高達44.4%，近期新增商貸通貸款年化利率可達到10%。11 年將推出小微業務提升版，重點在於：1）進一步提高定價水平；2）深度挖掘客戶綜合收益，實現自身資産和負債平衡。商貸通業務不僅能夠提升息差水平，而且客戶基礎的擴大使得公司在吸收存款、現金管理、理財業務以及信用卡交叉銷售方面具有廣闊發展空間。

　　融資平臺貸款新規對公司資本充足水平和撥備影響有限。針對監管層提出的對融資平臺貸款提高資本和撥備要求，民生銀行對於部分覆蓋和無覆蓋部分清理工作充分，新規對公司影響有限。公司對部分覆蓋和無覆蓋部分貸款實行名單制，採取三方面的措施：1）增加現金流注入、資産注入，補充抵押物；2）部分融資平臺具較高行政層級，同時也是公司的優質客戶，具有相當規模的存款，因此償債有所保障；3）採取其他措施進行清理。

　　　估值偏低，維持買入評級。民生銀行發展戰略符合未來經濟轉型的方向，我們看好小微金融業務的發展前景和事業部改革帶來的專業化水平提升。目前發行後11 年PE 和PB 分別為8.86 和1.25 倍，估值偏低，維持買入評級。