2011年美國經濟幾大焦點問題

　　作者：海通證券宏觀研究團隊

　　近幾年來海外經濟運行對中國經濟及資本市場的影響愈發深入。探討2011年美國經濟走勢對投資決策十分重要。

　　美國經濟下半年看好

　　多角度地考察消費的決定因素對判斷消費走勢和美國經濟前景來説是必備的一步。我們認為，持久收入和房地産財富是影響消費的最主要因素。

　　2010年下半年以來的房地産市場各項指標都未明確顯示利好信息，家庭持有的房地産價值相對2009年的低谷幾乎沒有改善，我們預期這種局面在2011 年上半年還會持續。因此，在2011年上半年，“財富效應”對消費支出的刺激效果也很弱。雖然房地産對消費的推動力不足，但收入對消費的支撐仍比較明顯。 2010年以來，就業緩慢改善，雇傭成本指數也呈上升的趨勢，實際個人可支配收入總體上呈現正增長，這與奧巴馬政府採取的一系列政策（包括減稅、失業救濟）是密不可分的。在12月17日，奧巴馬更進一步，簽署了一系列法案，將小布什的全民減稅政策延期兩年，並將失業救濟法案延長13個月等。這些法案能在一定程度上支撐收入繼續上升進而推動2011年的消費。

　　考慮以上所述的多項因素，在2011年上半年，消費的增幅及它對GDP的貢獻將保持平穩。由於消費佔GDP70%的權重，消費維持在2%左右的增速將大大降低經濟二次探底（GDP增速由正轉負）的風險。

　　我們預期2011年下半年，隨著去庫存的時間推移，房地産去庫存會進入尾聲階段，房地産市場和相關投資會有所改善，假定房地産財富增長率為5%。同時預期可支配收入增長率仍為3%，據此推算，2011年下半年個人消費支出增長率為2.92%，由於它佔GDP70%，拉動GDP增長率2個百分點。消費增速在2011年下半年有所上升的可能性較大，加上房地産投資的逐漸回暖，這些刺激因素會推動GDP增長率略微加快至3%左右的水平。因此，我們看好2011 年下半年的美國經濟。

　　失業率難降到9%以下

　　美國失業率已經連續19個月高於9%，去年11月高達9.8%。我們認為，在2011年失業率仍然居高不下，難以降至美聯儲成員預測的9%水平。

　　一方面，本次危機發生後，就業市場陷入深淵，讓一些就業人員退出勞動力市場，還有適齡就業人員不願進入勞動力市場，這表現為勞動參與率下降。在經濟復蘇之後，這些退出勞動力市場的人員會逐漸進入市場，此時僅能通過大幅增加就業崗位才能顯著地降低失業率，例如，假設2011年勞動參與率從年初的64.5% 反彈至65%，需增加100萬個就業崗位。

　　另一方面，根據奧肯定律，我們預測2011年美國GDP增長率為2.6%-2.8%，與美國長期潛在增長率持平，在此背景下，失業率僅會略微下滑，而難以降低至9%以下。我們預測，2011年6月美國失業率僅降至9.5%，到年底會下降至9.3%。

　　房地産市場能否結束低迷

　　購房稅收優惠政策在2010年6月結束之後，房地産市場成交量大幅滑落，陷入低迷，近幾個月也沒有明顯改觀。我們認為，住房稅收優惠政策對市場僅是數個月的短期擾動，可以忽略擾動期的數據。僅當新屋和成屋可供銷售月數實質性地下降至歷史正常水平（六個月之內），才會迎來房地産市場復蘇的拐點。

　　從數次房地産去庫存化的經驗來看，1970年代以來三次去庫存均用了一年以上的時間，最長的一次是在1973~1975年間，歷時23個月才完成去庫存化過程。本次的房地産調整幅度是二戰以後最劇烈的一次，我們認為，從2009年1月的峰值時點至今與上一輪時間差不多，但此次調整應該要比前幾次更久一些，因此，房地産去庫存化仍需“時間換空間”。

　　我們認為，2011年下半年房地産去庫存化會進入尾聲，這時房地産市場會出現自發性的改善，房地産投資增速也會加快。

　　會有第三輪量化寬鬆嗎

　　美聯儲第二輪量化寬鬆在降低失業率目標方面難有成效。奧巴馬在去年12月中旬簽署了一系列的減稅法案，雖然對支撐收入進而推動消費存在正面效果，但其負面影響是，財政赤字擴大，國債收益率在近期出現了明顯的上揚，在一定程度上會抑制投資和消費，抵消減稅法案的正面效果，也使美聯儲降低中長期國債收益率的目標變得難以實現，降低失業率難度很大，低於美聯儲成員預期。

　　然而，第二輪量化寬鬆在提升物價水平方面會有明顯效果，目前通脹預期已經向歷史正常水平回歸，在2011年，核心CPI和核心PCE物價指數也會出現緩慢地回升。

　　在未來的貨幣政策決策中，實際經濟數據會影響到量化寬鬆的執行甚至第三輪量化寬鬆的出臺。從當前高企的失業率和低於聯儲目標的通脹率來看，美聯儲會切實執行第二輪量化寬鬆貨幣政策。然而，對於第三輪量化寬鬆，我們認為推出的概率較小，原因有二：一方面，通脹預期和通脹率會逐步回升至美聯儲滿意的目標水平，使推出第三輪量化寬鬆僅剩下高企的失業率這個理由；另一方面，美聯儲沒有完成大幅降低國債收益率的目標，美聯儲成員內部分歧加大將加大推出第三輪量化寬鬆的難度。