市場情緒改善 熱點重歸消費

　　⊙上海證券 屠駿

　　我們認為，2010年年報數據披露將提供今年1月份市場整體估值支撐，而銀行體系短期資金緊張的緩解與固定資産投資信貸的恢復、年初“信貸飛車”再現、去年12月份CPI回落等因素將改善市場情緒，提供反彈動力。不過政策緊縮的中期性壓力並未消除，結合依然存在的結構性泡沫，大盤反彈空間有限。今年1月份的市場趨勢判斷：探底反彈，重歸平衡。

　　市場情緒改善 緊縮預期仍在

　　我們認為去年12月份PMI指數回落，是貨幣政策回歸穩健，加快經濟結構調整、淘汰落後産能，以及為穩定物價對一些行業“有保有壓”，多種因素綜合影響的結果，屬於主動性調整。因此儘管PMI出現回落，但未來經濟下行趨勢不會很明顯，不改變我們對於1月份宏觀經濟整體判斷與政策預期：即環比四季度見底，出口強勁、節能減排暫告段落疊加原來的回升趨勢，經濟增速平穩回升，穩定價格總水平的政策基調將放在更加突出的位置。去年12月份CPI回落至4.5-4.8%左右，1月份緊縮力度超預期可能性不大。但2011年1月份CPI 因基數效應的反彈或帶來春節後再次加息的風險。同時明年房地産市場調控不會鬆綁，將進一步細化落實已有的調控政策，而且還會有更多的調控政策儲備。市場所面臨的緊縮壓力仍在。

　　我們認為，年末效應過後，經過主動性調整，銀行體系資金短期緊張的局面會有所改善。另一方面，由於為了嚴守7.5萬億的年度信貸規模政策紅線，2010年年末嚴厲的信貸管理使得今年1月份與往年一樣，再度出現“信貸飛車”的概率很大。上述兩方面將在今年1月份推動市場情緒回暖。

　　外部流動性動態平衡

　　近期各項經濟指標顯示，美國經濟復蘇存在超預期可能。資金回流美國對新興市場構成的流動性擾動風險在提升。潛在的變數是，如果美國政府財政赤字和債務水平繼續大幅上升，存在被下調主權信用評級的可能。

　　最新人民幣對美元匯率中間價創出匯改以來新高。對於近期人民幣匯率連續走高，與國家主席胡錦濤1月份訪美、加息的滯後反映有關。但我們更多理解為在輸入性通脹壓力加大的背景下，國內防通脹政策需求所致。因此按照目前調控思路，如果海外經濟出現超預期復蘇而導致大宗商品價格飆漲，將會進一步強化市場對政策面“三率齊動”應對通脹壓力的預期。另一方面，人民幣加速升值將不可避免導致國際熱錢流入。

　　1月份美國經濟復蘇存在超預期可能導致的資金流出，與人民幣加速升值預期導致的資金流入，將構成外部流動性的動態平衡。1月份我們建議回避金融屬性主導價格波動的大宗商品，增持銅、原油等實體屬性較強的大宗商品，關注人民幣升值受益行業。

　　估值支撐顯現 風格難以轉換

　　我們預期2010年滬深300指數凈利潤增長33%。滬深300、中小企業板、創業板的2010年動態PE分別為14.49、49.49、71.85倍。2010年年報的披露將凸顯市場整體估值支撐，但由於行業成長難以超預期，結構性泡沫將持續，超額收益來自確定性成長+股本擴張。

　　我們認為市場真正實現風格轉換需要滿足經濟基本面産生築底復蘇的階段性拐點、緊縮政策的階段性鬆動以及市場震蕩幅度提供資金遷徙空間三大條件。2011年住建系統重點工作是“繼續堅定不移地加強房地産市場調控”，並首次提出將會同有關部委儲備調控政策。上述表態明確了2011年政策面仍將對房地産調控保持高壓狀態，風格轉換的基礎受到嚴重削弱。另外，歷史上2007年6-7月份、2009年7-10月份市場實現風格轉換時，上證綜指的震蕩空間絕對值高達840-900點。因此，我們可以很直觀地判斷目前市場不具備風格轉換的指數震蕩幅度。

　　目前來看除了經濟基本面外，風格轉換的其餘兩項條件均未滿足。市場對小盤股的偏好仍將持續。

　　均衡配置 熱點重歸消費

　　消費升級作為調結構的重要體現，在元旦與春節期間的消費旺季將重新獲得市場的關注。在業績穩定增長的季節性催化劑效應下，1月份消費行業的反彈值得期待。1月份建議重點配置：食品飲料、商業零售、建材（水泥、螺紋鋼）、資源類（銅、白銀、煤炭）以及新興基礎設施行業。主題投資關注人民幣升值主題。

　　投資策略建議為均衡配置，兼顧確定性成長機會與估值修復機會。選股策略：低估值、高彈性且機構配置較低的週期股；股本擴張預期強烈的小盤成長股；選股行業側重消費、建材、資源、新興基礎設施、人民幣升值板塊；謹防年報披露期間小盤股泡沫的局部破裂。