貨幣政策穩健地控制通脹

　　本次加息是以穩健貨幣政策控制通脹的一部分。

　　首先，嚴重的通脹本身也是經濟不穩定的最主要的因素之一，利率上調的目標是控制通脹。近期國內外通脹壓力明顯增大。10月20日第一次加息已經釋放了明確信號，經濟增長態勢已經企穩，通脹成為貨幣政策的主要目標。年底再度加息，筆者相信是央行全面權衡了利率對各方面的影響以後，控制通脹被放到突出的位子以後的決定。明年的貨幣政策，從適度寬鬆轉變為“穩健”，目標就是要保平穩增長的同時，把通脹控制在一個可承受的水平上。

　　其次，利率是資金成本。通過資金成本控制過度投資、經濟過熱和通脹惡化，一次兩次的0.25個百分點的調整，不會達到政策預期的目標，只有累積利率上調到一定的規模才會産生實質性的影響。因此，明年利率還會多次調整。筆者一直認為，加息行為從來都是小幅漸次的一個系列動作。所以，雖然這次利率上調目標是針對通脹形勢，在邊際上增加貨幣政策的影響，但不可能完全達到政策目標。所以加息政策還會繼續，直至對遏制通脹産生了實質性影響。若按照現在這樣兩個月左右加息一次的節奏，筆者判斷，明年上半年有三次加息可能。加息與數量化貨幣政策會交叉使用。還有，存款準備金率沒有理論上限，完全視流動性形勢而定。明年存款準備金率的上調不會受18.5％的歷史水平之限。最近業內所討論的差別存款準備金率，估計非常可能成為新的調控工具。

　　其三，利率提升對短期心理影響較大。12月以來，決策層關於利率影響面較廣因而取捨兩難的言論，相當程度上淡化了年內再次加息的預期。由此，本次利率調整可能産生預期之外的短期影響。目前國內各方對宏觀政策的解讀，並未按照經濟學或者金融學理論詮釋，特別是對調整利率的理解是與理論相背離的，所以利率上調後可能産生預期外的短期影響，主要屬於靴子落地以後的心理壓力釋放。這也意味著在這次加息以後會有一段短期的加息猜測平靜期，博弈政策的心態會稍稍平和，市場或許有一段短暫的平穩期。

　　另外， 11月CPI上升到5.1％，而從9月開始資本流入加速明顯，受國際油價上升影響成品油價格上調，近期通脹上升的因素增多，明年的通脹預期由此被不斷升高，而利率調整有利於穩定通脹預期。利率不斷上調，説明通脹已受到貨幣政策的關注和重視。多種貨幣政策工具，包括可能不斷創新的貨幣工具比如最近討論的差別存款準備金率交錯使用，以及商品流通領域市場秩序的清理，説明推動通脹預期上升的主要因素已經比較清楚，政策針對性明顯加強。這些動作釋放的信號是，政策有足夠的手段綜合調控各類通脹因素，這樣可能增強全社會對抗通脹的信心，不至於扭曲生産者和消費者的行為，人為推動價格水平的上升，也會對利用通脹預期上升的形勢推動投機炒作的行為有所遏制。

　　最後，需要強調的是，有種普遍的擔心是，利率上調會進一步吸引資本流入，其實，即便不加息，資本也會流入。實際上，在美國“接二連三”的數量寬鬆貨幣政策的國際大環境中，在主要發達國家和地區經濟復蘇乏力的形勢下，不上調利率國際資本也會有流入中國的強烈動機。貨幣政策不能不以國內通脹上升態勢為重。至於遏制國際“熱錢”流入，應採取其他措施。短期內不排除採取相對嚴格的資本管制措施。對於流入的資本轉換為外匯佔款形式，部分會被銀行新增貸款消化，只要央行全額對衝剩餘部分，應該不會加劇流動性的進一步過剩。

　　（作者係銀河證券首席經濟學家）