弱勢美元能否給A股“高空加油”

　　我們認為，美元指數下行——大宗商品價格上漲——相關行業受益的邏輯鏈條看似完美，但實際上有許多值得推敲的地方。對美元指數下行幅度、大宗商品價格上升幅度均需要保持謹慎，同時短期內即使美元指數繼續回落，也不可能激發國內經濟和流動性趨勢性上升，A股上升仍然是修復性而非趨勢性。目前，修復性行情接近尾聲。

　　美元指數是新因素

　　我們判定A股上升為修復性行情，主要著眼于對國內政策和經濟博弈的結果。雖然無論從經濟下行放緩還是資金市場利率回落看，均好于最糟糕的預期，但也沒有理由認為這是貨幣刺激政策的開始。

　　7月份PMI走勢顯示，經濟如期繼續放緩但不大可能出現“二次探底”。這种經濟走勢對經濟正的預期指引是，既不會進一步緊縮也不會出臺新一輪大規模刺激政策。從經濟層面來看，經濟增速的緩慢下降還將繼續。因此，無論是從估值擴張的角度，還是業績提升的維度，股市的趨勢性轉折還缺乏推動力量。

　　然而近期A股置身於全球範圍考慮，有一個新的因素我們不得不納入分析體系，那就是美元指數持續下跌。不少投資者勾勒出這樣的邏輯：美元指數下跌——抬高大宗商品價格——A股中有色、煤炭等板塊上漲——反彈修復期拉長。

　　數據也顯示，近十個交易日以來，美元指數從83.34回落至80.60附近，而WTI原油連續價格從76美元/桶上漲至82美元/桶，LME3個月的銅期貨從6800美元/噸上漲至接近7400美元/噸；相應的，國內A股市場上，申萬有色金屬和煤炭開採指數分別上漲了8％和6％左右，遠遠超過滬綜指同期3％左右的漲幅。

　　“完美”邏輯未必靠譜

　　但是，看似完美的邏輯，仍有值得商榷的地方。其一是美元指數下跌能持續多久；其二是美元下跌是否必然引發大宗商品價格大幅上升。我們認為，美元下跌更多是由歐美經濟增長差異引起的，美元指數跌幅有限；同時，對大宗商品價格漲幅也保持謹慎。綜合而言，從美元指數到A股強週期上漲的邏輯未必靠譜。

　　首先，對美元指數下跌幅度保持謹慎。本輪美元指數回落，一方面是由於歐債危機暫告一段落，投資者重新購入歐元；另一方面，二季度末三季度初，歐美經濟體之間的增長差異反轉，此前貌似增速乏力的歐洲經濟突然發力上升，而美國經濟卻從頂峰回落，但我們預計，從同比角度看，二季度是美國經濟反彈頂峰，三季度將是歐洲本輪增長的頂峰，從基本面角度看，美元指數深幅下跌可能性不大。即使下穿80，也是假突破。

　　其次，對大宗商品上漲幅度保持謹慎。從今年三月初Libor3個月美元上穿Libor3個月日元開始，美元套息交易工具逐漸解除。現階段美元指數下跌，隱含的是全球經濟高峰回落，在金融屬性和生産屬性對衝的情況下，不能期望大宗商品出現趨勢性上漲。

　　短期內，美元指數可能繼續保持弱勢，但這不能從根本上激發國內流動性和經濟趨勢性向上，A股在經過10％左右的漲幅後，預計將轉入震蕩期。

　　2319點以來的反彈，我們仍然定性為“修復性”，是對貨幣政策停止收緊、經濟二次探底暫時無憂的正常反映。然而，將中國股票市場放置於更宏觀的背景考慮，最近美元指數下探80、全球生産資料價格大幅上漲，引發了投資者對A股內相關行業上漲進而拉長修復期的猜想。