“獨角獸”遇二級市場大考 真成長不懼小波折

股票 來源：中國證券報 2018年06月25日 09:13 A-A+
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　　剛剛A股上市的工業富聯在3個連續漲停後即開板，近幾個交易日走弱，逼近發行價。對此，有分析人士指出，監管層鼓勵優質企業回歸A股，並積極吸納“獨角獸”企業上市，一方面，有利於資源向新興産業傾斜，加快推動傳統産業轉型升級，把握新一輪科技革命和産業變革；另一方面，有利於改善資本市場“大而不強”的現狀，使投資者享受優質企業發展帶來的巨大紅利，促進股市健康發展。當前，“獨角獸”企業在二級市場遇到的挫折是成長中的插曲。長遠來看，“獨角獸”企業需面對各輪投資者的退出，保證投資者收益兌現，真正成長為行業領域中具有重大影響力的企業，這對“獨角獸”企業的真實成長性提出了考驗。

　　“獨角獸”面臨股價挑戰

　　2018年堪稱A股和港股的“獨角獸”元年，為吸引新經濟企業上市，港交所實施了香港市場近25年來最重大的一次上市機制改革，A股也陸續出臺多項措施吸引新經濟企業。作為港交所新政後首家“同股不同權”公司小米集團即將赴港上市，A股中藥明康德、工業富聯、寧德時代等“獨角獸”也都已實現上市。

　　然而他們的股價正經受二級市場的考驗。其中，短短7個交易日，工業富聯最新股價距離最高價跌幅超過29%；寧德時代在經歷8個漲停後於6月22日開板，當日跌幅為5.66%；更早前上市的藥明康德近期跌幅達25%。

　　分析人士指出，這實際上展現了投資者追捧“獨角獸”企業的另一面，“獨角獸”標簽並非股價的“靈丹妙藥”。星石投資楊玲表示，二級市場的“獨角獸”投資不能止于追逐概念。需要清楚地意識到，“獨角獸”企業未來可能面臨諸多風險。同樣，作為全球樣板的納斯達克雖然吸引了大量“獨角獸”企業上市，但每年有不少企業在競爭中失敗而最終退市。

　　港股市場，近期“獨角獸”企業紛紛遭遇破發窘境。平安好醫生、眾安在線、易鑫集團、閱文集團、雷蛇等，都曾獲得很高的超額認購倍數，但上市後股價不盡如人意。目前，閱文集團距離股價最高時縮水20%，眾安在線距離股價最高時縮水超44%，雷蛇距離股價距離最高時縮水近60%。無獨有偶，較早在港上市的科技公司也陷入“破發”境地。例如，2016年12月上市的美圖，6月22日收盤為每股6.75港元，低於8.5港元的發行價。

　　“港股‘獨角獸’企業破發算是意料之中。在香港市場，國際機構投資者佔據主導，他們看重的是真實業績，對某些擁有龐大用戶和廣闊市場前景，但當下不能實現利潤的公司，大都不願出手。美股的特斯拉也是因業績問題，被不少投資人做空。”香港某私募人士告訴中國證券報記者。

　　一級市場估值不斷推高

　　當下，市場對於該給“獨角獸”怎樣的估值出現分歧。以小米為例，小米此次在香港IPO籌資最高額達61.1億美元，定價在17港元至22港元。按這一價格計算，小米目前估值在550億美元至700億美元，相比起此前市場傳聞稱小米將達到1000億美元的估值大幅下調。

　　對於到底該給“獨角獸”企業怎樣的估值，在6月23日舉辦的小米全球發售新聞發佈會上，小米創始人雷軍表示，“過去的一個星期，我們認真梳理了小米到底是一家怎樣的公司。過去8年，小米在每一輪私募投資時，投資者都給了我們非常高的估值，上一輪國際投資者給了小米450億美元估值。”

　　小米首席財務官周受資表示，他們從來沒有給小米定過估值，但可從三個角度理解小米估值：第一，小米是一家全方位、綜合性的新物種公司，不能簡單歸為硬體公司或者互聯網公司；其次，小米産品無論在硬體還是互聯網收入方面都保持了高速發展，估值核心在於公司的增長速度以及持續增長；第三，小米的硬體産品毛利率在2%-3%左右，但不意味著公司整體不賺錢，小米的利潤來源於互聯網服務、生態鏈股權等。

　　深圳某一級市場投資人士表示，由於“獨角獸”公司是稀缺的，在一輪又一輪融資中，它們的估值被不斷拉高，極少見到在後續融資中有估值降低的。現在，二級市場上“獨角獸”企業股價表現不太令人滿意，一些投資機構可能虧損出局。華盛資本證券表示，導致新經濟股價集體下跌的主要是“泡沫”。這些新經濟公司的成長性並不差，但泡沫過多、估值虛高勢必會帶來問題。一方面，估值確實有水分需要釋放；另一方面，往後的業績增長情況還需觀察。

　　不過，上述現象正在得到緩解，PE/VC投資逐步趨於理性。根據Chinaventure統計，2017年四季度募集完成基金規模為414億美元，環比下降45.67%，投資者更加青睞優質項目。資本集中更易孵化真實的獨角獸，一級市場對於二級投資“風向標”效用提高。

　　“不同天”現象顯著

　　根據Statista的數據，1997年至2000年，美國有898家科技公司首次公開募股，總市值約為1710億美元。到2005年，僅有303家公司尚在公開市場交易。到2010年，這個數字降至128家，在2000年到2010年的十年中，這些倖存者每年的平均股價回報率為-3.7%。在接下來的5年裏，儘管股市高漲，但他們每年的回報率為-0.8%。而在過去的3年中，共有61家科技公司上市的市值超過10億美元，上市後平均交易價格僅比其上市價格高出3%。許多“獨角獸”企業估值較低，其中包括美國的Twitter和中國的阿裏巴巴等。

　　安信證券表示，通過後續跟蹤以上市方式退出的“獨角獸”，可以發現他們表現不一，“不同天”現象顯著。縱觀“獨角獸”公司後市表現，有12家公司最新市值低於10億美元，徹底脫離“獨角獸”行列；有10家公司最新市值低於退出時估值水平，在資本市場上未獲得認可和較高的估值。

　　因此，對於這些奔赴二級市場的“獨角獸”到底該怎樣投資？基於二級市場“獨角獸”與一級市場存在的區別，楊玲表示，在冷門行業即便有“顛覆性技術”，也難以進入大眾視野成為“獨角獸”企業。對於二級市場投資，最終要看的是企業産生了多少實實在在的利潤，要經過嚴密的研究，仔細甄選真正的“獨角獸”，挖掘經過時間考驗，能夠穿越牛熊，持續具有強競爭力的真正優質股。長期穩定的收益是要賺取企業成長的錢，而不是概念風口上短期估值上漲的錢。

　　澳洲會計師公會大中華區分會副會長盧華基表示，建議投資者應多做企業研究分析，充分了解這些企業的經營模式、市場資訊等。企業自身需提高透明度並加強溝通，與股東建立暢順的溝通機制，減少資本市場的滯後反應，令投資者可以根據信息作出正確的投資判斷和決定。

　　莫尼塔研究指出，當進入穩定成長期和成熟期，“獨角獸”企業已具備清晰的商業模式，擁有相對穩定的現金流，可採用P/E估值法。重點關注企業的利潤狀況及業績增速，當利潤出現下滑或增速明顯放緩時，需要對企業進行一輪必要的全面評估，以重新判斷企業在市場中的合理地位。