週三，一則關於央行同時開展7天期逆回購和28天期、91天期正回購詢量的消息引發市場強烈反響。儘管有觀點認為當前資金面比較平穩，沒有必要很快降準，但正回購操作或時隔三周“重出江湖”仍提升了市場對於降準的期待。事實上，降準的意義不僅在於穩定短期市場資金面，還在於為後期公開市場操作騰挪空間，更是為了刺激信貸投放，因此再次下調法定存準率只是時間問題。

　　正回購詢量引發降準猜想

　　據交易員透露，央行週三同時開展了7天期逆回購和28天、91天期正回購詢量。自6月21日央行進行50億元91天期正回購操作之後，正回購操作已有近三周時間缺席公開市場操作，最近一次詢量還是在6月25日。雖然週四央行是否重啟正回購還有待確認，但週三的詢量已經激起了市場的強烈反響。

　　有交易員表示，這可能是下調存款準備金率的前奏，央行可能先通過7天逆回購向市場注入資金，再通過28天或91天正回購操作將部分流動性平滑至未來月份，之後就會宣佈降準來應對資金面的後續壓力。

　　不過，也有交易員表示，當前市場資金面比較寬鬆，而且15日還將有月初存款流失導致的大規模準備金退款，因此沒有必要馬上降準注入流動性。一位券商交易員認為，央行逆回購是為了對衝本週逆回購到期，正回購是為了試探目前資金面情況，正逆回購並舉可能意在保持資金面中性。

　　從資金面來看，央行前期連續逆回購以及上周降息之後，11日銀行間市場7天回購加權平均利率已經下行至3.28%，連續三個交易日企穩于3.30%附近。本週公開市場上，由於大量逆回購到期，央行週二進行500億元逆回購後，仍需要注入500億元以上方可實現凈投放，而如果週四央行正逆回購並舉，除非逆回購規模超過正回購500億元以上，本週公開市場將很可能實現凈回籠，這意味著短期內資金利率將難以繼續下行。

　　提振信貸仍需降準配合

　　上週四央行意外宣佈降息，暗示經濟增速下滑可能繼續超出預期，需要通過刺激信貸投放來穩定經濟增長。但需要注意的是，銀行資金成本高企將抑制貸款加權利率的有效回落，進而弱化降息對信貸投放的刺激效果。數據顯示，儘管目前7天期回購利率已經回落至3.3%附近，但相比5、6月份2.95%、3.13%的月度中樞水平仍然偏高。如果沒有更強有力的流動性釋放措施，資金利率仍將是易上難下。

　　首先，截至11日的數據顯示，未來四週公開市場綜合到期資金規模分別為-1500億、10億、10億和20億。參照以往經驗，正回購重啟，意味著逆回購力度將相應下降甚至暫停操作，進而未來數周凈回籠將難以避免。值得一提的是，週四若進行7天逆回購還將增加下周的到期回籠量，即使考慮到15日的準備金退款，資金面也難以獲得更多增量流動性。

　　其次，7月財政存款季度性增長即將於本月下旬迎來高峰，大型商業銀行現金分紅也將於月中實施，二者也將成為流動性的減項。

　　再者，儘管6月份貿易順差出現較大幅度增長，但人民幣貶值預期依然強烈暗示短期國際資本繼續呈現流出跡象，因此外匯佔款也難以重現高增。

　　綜合上述因素考慮，降準依舊是釋放流動性、提振銀行信貸的下一個首選工具。一方面，降準能夠直接增加銀行體系流動性，降低資金成本；另一方面，貨幣市場利率中樞下移將倒逼資金回表，緩解銀行存貸比壓力，從而提升降息對貸款利率的傳導作用。

　　降準的另一個好處，還在於為後期公開市場操作騰挪空間。據統計，8、9、10月公開市場到期資金量僅為1020億元、560億元和390億元。為了平滑未來到期資金量、降低後期公開市場操作難度，央行有必要從現在開始就加大資金搬運力度，而在目前資金面依然緊平衡的狀態下，適度降準可為央行提供更多的迴旋餘地。