囤點美元

　　胡蓉萍 王芳 吳娓婷陳慧晶 楊陽

　　現在，中國最大的民營製鞋企業奧康鞋業股份有限公司(以下簡稱奧康)在收到海外買家的美元付款後，更願意以“允許範圍內”的最大值來保留美元，而不是如同以往幾乎是收到美元的同一天就賣給銀行，換取當時正在升值的人民幣。“能留的儘量留了，我們甚至希望全部都不結匯。”奧康國際(27.63,0.28,1.02%)貿易部分管出口的負責人李海軍對本報表示。這家浙江鞋企主要向西歐和北美出口，每年外銷皮鞋將近400萬雙。

　　事實上，中國央行6月8日降息以及這段時間歐洲央行降息刺激經濟，都讓美元更受追捧。從5月初開始，美元指數的這波升勢已較為明顯。剛剛過去的2012年第二季度，人民幣兌美元貶值了0.48%。

　　7月5日晚間，中國央行再次決定，自2012年7月6日起，下調金融機構人民幣存貸款基準利率，這是一個月時間內的第二次降息。

　　瑞穗證券大中華區首席經濟學家沈建光認為，央行降息顯示經濟下滑或已超預期。事實上，中國眾多的進出口貿易企業也看到了經濟放緩對匯率的影響。企業開始增加美元的留存，這就減少了美元換成人民幣流入實體經濟領域。

　　企業在對美元和人民幣選擇的同時也在影響著中國的貨幣政策。去年底以來，中國央行已經連續三次下調金融機構人民幣存款準備金率、兩次降息，刺激銀行向企業貸出更多資金的意圖越發明顯。對匯率市場最直接的影響是，人民幣與美元的利差收窄，更推動美元受捧。

　　“能留多少是多少”

　　奧康甌北鞋業製造中心總經理郭勇現在每天都在網上關注美國的最新動態、預測美元的走勢。奧康最大的兩個出口市場，歐洲和美國，分別佔出口額的2/3和1/3。

　　而奧康分管生産和外貿的副總裁徐曉傑每天必看銀行發來的匯率變化短信。以往，郭勇和徐曉傑不需要每天都盯住這些，因為很多年來，人民幣兌美元都是一個趨勢，那就是升值。

　　現在不同了。2012年以來，人民幣匯率雙向浮動特徵明顯，人們的預期開始分化。3月末，人民幣對美元匯率中間價為6.2943，比上年末僅升值66個基點，升值幅度為0.1%。整個一季度，人民幣對美元匯率58個交易日中，29個交易日升值，29個交易日貶值。

　　而剛剛過去的二季度，人民幣真的貶值了，成為自2005年人民幣與美元脫鉤以來人民幣匯率跌幅最大的一個季度。

　　4月16日，外管局宣佈強制結售匯制度退出歷史舞臺，允許企業和個人自主保留外匯收入。強制結售匯制度是指居民取得的外匯收入必須賣給國家指定的金融機構，使用外匯時從國家指定的金融機構購買的管理安排。

　　對於企業主來説這個自主保留依然有額度限制，但比起以前已經“好多了”。東莞金邊金屬實業有限公司也採取了與奧康同樣的策略。該公司董事總經理劉達邦對本報説：“兩年前人民幣匯率拾級而上的時候，我們收到美金、日元、歐元貨款都會立馬兌換成人民幣。但最近大家都採取‘暫且不動’的方式，都會視日常開支決定將多少美元兌換回人民幣。”

　　金邊公司則會將六成美元付款兌換回人民幣，其他保持美元狀態不動。

　　不僅僅是囤積美元，本報採訪中了解到，還有一些企業正在買入更多美元來為其過去幾年的“美元空頭”平倉。

　　當人民幣強勁升值時，用美元支付款項的中國進口企業傾向從銀行借入而不是買入美元。這樣，既能賺取較高的人民幣存款利率，還能從人民幣對美元匯率的升值中獲益。

　　現在，越來越少的公司來向銀行借美元。3月末，金融機構外幣貸款餘額為5595億美元，同比增長17.2%，比年初增加211億美元，同比少增59億美元。

　　瑞銀證券特約首席經濟學家汪濤認為：“過去幾年中由於人民幣升值的強烈預期，加上跨境貿易人民幣結算的推廣，中國企業和銀行已經積累了相當規模的美元‘超賣’頭寸。”根據過去兩年人民幣凈流出以及外債增長來判斷，瑞銀認為美元“超賣”頭寸在2000億到3000億美元左右。而另外一些金融機構，比如花旗，則預測這部分超賣頭寸高達8000億元左右。

　　隨著人民幣升值預期的減弱甚至反轉，部分美元賣空頭寸已經從2011年四季度開始平倉，平倉操作正在繼續，這部分企業對美元的需求量加大。

　　持有和囤積的美元如果在境內，基本上都以銀行存款的形式存在。

　　另一部分企業將美元留在了境外，離岸市場結匯量的減少説明了這一點。根據香港金融管理局公佈的數據，香港4月底人民幣存款連續第五個月減少，至5524億元，環比下降0.4%。當月的跨境貿易結算人民幣匯款總額為1771億元人民幣，上月則為2273億元人民幣。

　　連鎖反應

　　奧康和金邊公司的行為自去年四季度就開始了。當時全球投資者紛紛買進美元和其他傳統上被視為避險資産的貨幣，使人民幣承受壓力。去年四季度中國外匯儲備自1998年以來首次出現下降，主要原因就是那些博弈人民幣升值的熱錢要撤離中國。

　　從彼時到現在，金邊公司隨著時間的推移正在改變它的美元持有量，從原來幾乎不保留美元，到保留10%、20%，到現在保留了40%。事實上，大多數中國企業外匯策略的調整始於去年年底。

　　大量企業的行為可以從銀行的數據中得以“管窺”。

　　根據央行2011年第四季度中國貨幣政策執行報告，2011年末，外幣存款餘額為2751億美元，同比增長19.0%，比年初增加了494億美元，同比多增295億美元。而央行2012年第一季度中國貨幣政策執行報告，外幣存款餘額為3418億美元，同比增長44.3%，比年初增加668億美元，同比多增556億美元。報告認為這一現象“可能與人民幣匯率預期變化有關”。

　　由於外幣存貸款利率市場化比較早，因此其存貸款利率的變化也能明顯反映出存款的供求。

　　根據上述報告，受國際市場基準利率走低和境內外匯資金供求變動等因素的影響，3月份，活期、3個月以內大額美元存款加權平均利率分別為0.27%和2.91%，比年初分別下降0.04個和0.38個百分點；3個月以內、3個月(含3個月)~6個月美元貸款加權平局利率分別為3.56%和4.00%，比年初分別下降0.29個和0.31個百分點。由於外幣存款利率是市場化的，美元存款利率的不斷下降，很明顯地説明美元存款在持續增加。

　　4月份銀行代客結匯1102億美元，售匯1139億美元，結售匯逆差37億美元，是今年首次出現逆差。近日外管局公佈的遠期結售匯數據顯示，5月遠期結售匯逆差53億美元，創下年初至今的新高。結匯是指企業和個人通過銀行或其他交易仲介賣出外匯換取本幣，售匯是指企業和個人通過銀行和其他交易仲介用本幣買入外匯。

　　深圳發展銀行小微金融事業部總監郭世邦對本報表示：“貶值預期升溫，在岸結匯意願減少。隨著歐債危機持續發酵、避險需求增大，市場對美元的需求急劇增加。市場對人民幣單邊升值預期逐漸減弱，由於人民幣對美元匯率短期走軟，不僅僅是企業，甚至有一部分對匯率敏感的個人投資者也更傾向於持有美元，結匯意願減弱。”

　　對於銀行自身經營來説，無論是結售匯綜合頭寸還是自營交易盤，都更傾向於持有美元。2012年4月16日，外管局將銀行結售匯綜合頭寸實行正負區間管理，在現有結售匯綜合頭寸上下限管理的基礎上，將下限下調至零以下，並取消對銀行收付實現制頭寸餘額實行的下限管理。

　　中國農業銀行(2.55,-0.02,-0.78%)金融市場部一位負責人對本報表示，據他了解，從這一措施出臺之後，目前尚未有一家銀行動用過這一“負敞口”，也就是説，幾乎所有的國內銀行都願意保留美元的正敞口，持有美元，而非賣空美元。換句話説，中國的銀行在行為上也都在認可“人民幣兌美元短期貶值”。

　　影響貨幣政策走向

　　中國企業財務人員的選擇和中資銀行的外匯頭寸正悄然影響著央行的貨幣政策。在今年3月的一場新聞發佈會上，央行行長周小川表示，降低銀行存款準備金率是為了抵消企業囤積美元所帶來的影響。他同時指出，存款準備金率的任何調整將取決於銀行的外匯頭寸以及國際收支平衡如何影響市場流動性。

　　企業財務人員的行為是通過一個重要的指標影響央行的貨幣政策的，那就是外匯佔款。

　　今年1-5月，新增外匯佔款為2535.5億元，遠低於去年同期的1.8萬億元。今年上半年很可能是2003年以來新增外匯佔款最低的半年。

　　花旗銀行(中國)零售銀行研究與投資分析主管邱思甥説：“這表明中國的貨幣環境在發生變化，在新的貨幣局面下，流動性生成機制將呈現新特徵，貨幣政策工具面臨從數量調控為主轉向突出價格調控。”

　　事實上，央行7月6日的這次降息行動也出乎了多數機構和市場人士的預計。此前，他們都預計7月貨幣政策的變化將是調降存款準備金率。“以去年四季度外匯佔款負增長為標誌，未來新增外匯佔款或趨勢性下降，可能不是短期現象。”邱思甥認為，“人民幣近來走勢較弱，部分是由本地企業對美元強勁需求所帶動，同時弱勢人民幣可能是中國政府所樂見的。持平或略為弱勢的匯率可能成為刺激以出口為主的中國經濟更直接的方式。”

　　今年第二季度，中國央行每天發佈的人民幣參考匯率累計貶值了0.48%。

　　光大證券(12.92,0.48,3.86%)宏觀分析師何媛媛發現，在去年四季度以及今年4　月，央行在買入人民幣、拋出外匯(表現為外匯資産總量的減少)。這説明中國央行正在市場中支撐人民幣匯率，防止它貶值過快。這從另一個側面顯示了人民幣的貶值壓力。

　　瑞銀證券6月29日發佈的報告則將人民幣兌美元匯率2012年末的預測值從6.15調整至6.25到6.35之間，體現其“人民幣升值告一段落”或者説“略微貶值”的觀點。

　　所有這些預測都基於大家對中國經濟的判斷。沈建光説：“早前公佈的6月中國PMI指數為50.2%，比5月繼續回落0.2個百分點。雖然回落幅度小于預期，但下降趨勢沒有改變，亦顯示當前經濟並沒有企穩與反彈的跡象。而此次降息距離央行上次降息不足一個月，預示即將公佈的二季度經濟數據可能差于預期，硬著陸的風險仍然較大。”

　　在人民幣貶值的同時，美元則在升值。美元指數今年第二季度上漲了4.6%。“儘管目前美國經濟受到諸多問題困擾，但美元兌亞洲及全球其他地區貨幣的匯率均呈現明顯的強勢。