《證券時報》消息：
　　劉建位

    最近，國內上市公司高管股權激勵計劃紛紛出籠。事實上如果股權激勵計劃不合理的話，會造成高管薪酬水平與經營業績水平嚴重不匹配，無法達到計劃本應有的作用。

    在2005年度伯克希爾公司年報中，著名投資大師巴菲特對美國上市公司股權激勵計劃總是肥了高管們的腰包而沒有真正提高公司業績水平進行了嚴厲批評，這也許會對我國剛剛興起的股權激勵計劃合理制訂和實施有所啟迪。

    巴菲特談到，在很多情況下，美國高管薪酬水平與經營業績水平嚴重不匹配，而且這種情況將來肯定也不會好轉。因為CEO薪酬安排，就像以欺騙方式做牌出老千一樣，早已經事先安排好了，完全是不利於投資者的。結果就是，一個表現平平甚至表現糟糕的CEO，在他精心物色的人際關係主管和非常樂於助人的諮詢公司顧問的幫助下，最終總是會讓公司制定一個惡意設計的高管薪酬計劃，從中搞到一大筆錢。

    巴菲特以十年固定價格的股票期權為例。假設停滯公司(Stagnant)授予CEO無用先生(Fred　Futile)　一定數量的股票期權，比如相當於公司總股本1%，那麼他的個人利益就會非常清楚決定他的行為：他肯定不會向股東分配任何紅利，而是用公司所有利潤來回購股票，從而推高股價，讓他自己的股票期權收益最大化。

    在年報中，股神作出如下假設：在無用先生的領導下，停滯公司名副其實，根本沒有實現什麼增長。在發行期權後的十年間，公司每年在100億美元的凈資産價值基礎上，盈利10億美元，假設公司全部流通股為1億股票，這意味著公司每股盈利10美元。無用先生拒絕向股東分配紅利，而是用全部盈利回購股票。如果股價一直保持10倍市盈率水平，那麼在期權到期之日，回購將會推動股價上漲158%。這是因為持續回購將使公司流通股減少了3870萬股，每股收益將因此提高到每股25.80美元。僅僅是簡單地通過將股東收益全部留存不做分配，通過持續回購股票推高股價，CEO無用先生就能獲得1.58億美元的鉅額財富，儘管在他的領導下，公司業務根本沒有任何增長。更令人吃驚的是，即使停滯公司的收益在這十年間下降了20%，無用先生通過股票期權仍然可以賺到1億美元以上。

    另一種情況下，不分配紅利，而將留存收益投資到各種令人失望的垃圾項目和胡亂並購上，無用先生的股票期權照樣能夠讓他大賺一筆。即使這些投資只能獲得微不足道的5%的收益率，無用先生的股票期權仍然能夠讓他賺到錢包鼓鼓的。具體計算表明，在停滯公司股票市盈率十年間保持不變的情況下，無用先生的期權會讓他掙到630萬美元。與此同時，所有股東會開始懷疑，當時公司實施股權激勵計劃向無用先生授予期權時，聲稱股權激勵能夠使高管和股東結成“利益同盟”，可是結果怎麼是不管公司業績如何，CEO都能大賺一筆呢？這究竟是怎麼回事？

    當然，一種“正常”的紅利政策，比如將盈利的三分之一用來分配紅利，會使實施股票激勵計劃後CEO所得與公司業績的不匹配程度有所降低，不至於像一點也不分配紅利這樣如此極端不匹配，但仍然會讓那些根本沒有任何成就的經理人獲得豐厚的報酬。

    巴菲特説，CEO們非常明白，分配紅利越少，自己從股票期權上所賺的錢越多，他們知道所分配給股東的每一分錢紅利都相應減少已發行期權的價值。可是，從未見過任何一家公司審議批准股權激勵計劃的股東大會材料中曾經提到過，實施固定價格股票期權計劃其實存在著管理層和股東之間的利益衝突。儘管CEO總是一成不變地在公司內部宣揚，世界上沒有免費的午餐，獲得資本總是要支付成本的，但他們不知為何總是忘記告訴股東們，授予固定價格股票期權給CEO帶來的資本卻是完全免費的。

    對於此現象，巴菲特認為其實一家公司的董事會完全可以避免這種事情的發生，預防的措施簡單得不能再簡單：那就是制訂一個隨著留存收益水平變化時自動調整股票期權行權價格的激勵計劃。但讓巴菲特吃驚的是，他從來沒有見到一家上市公司制訂這樣的股權激勵計劃。實際上，對於擅長設計高管激勵計劃的“專家”們來説，期權履約價格隨著留存收益而調整的激勵計劃似乎陌生得像天方夜譚，然而同樣是這些專家，對所有其它公司曾經制訂過的有利於管理層的激勵計劃卻瞭如指掌，熟悉程度不亞於一本活的百科全書。　

    國內資本市場中的個別上市公司高管股權激勵計劃，確實經不起推敲。聽聽巴菲特的建議，或許有些助益。

    (作者單位：中投證券)

責編：曹樹彬