造紙、農業、券商：三大行業投資前景分析

　　造紙：需求提升帶動盈利增長

　　2009年行業處於盈利修復期：儘管今年行業盈利整體情況不及往年，但利潤逐季回升，環比已有較大提高。

　　行業屬性決定復蘇相對滯後：造紙業屬於中游原材料行業，成長性取決於毛利率水平和銷量增長狀況。我們用行業毛利率與GDP進行比較，發現行業復蘇期相對滯後，約落後一到二個季度，我們認為這與其所處産業鏈的位置有關。在股價表現上，造紙股表現出一定的跟隨性，階段性跑贏大盤。

　　産能過剩將是常態，需求決定盈利水平：作為重資産行業，提高規模效益、擴建産能規模、增加市場佔有率是加強公司競爭力最直接、最有效，也是最常用的競爭手段。從我們跟蹤的情況和行業總體開工率分析，産能過剩將是常態，需求能否快速增長是影響行業景氣水平的最關鍵因素。2008年下半年行業利潤快速下滑正是由於需求萎縮，2009年行業復蘇同樣由需求恢復推動。

　　2010年需求提升帶動利潤增長：隨著宏觀經濟形勢逐步好轉，2010年需求提升帶動利潤增長，預計增幅在30%以上，利潤水平將前高後低。明年造紙行業新增産能釋放較多，且具有結構性集中特點。子行業市場容量和需求彈性不同，景氣度存在差異，我們依次看好白卡紙、新聞紙、文化紙、銅版紙和箱板紙。

　　優質公司估值具有吸引力：目前行業整體估值水平仍為行業盈利修復時期的合理階段，部分公司相對於2010年的盈利預期有較高增長，估值仍具有吸引力。

　　投資評級：維持行業“謹慎推薦”投資評級，建議關注確定性成長企業，推薦太陽紙業、博匯紙業、華泰股份、勁嘉股份、紫江企業。（長城證券）

　　農業：轉基因玉米和水稻首獲安全證書

　　行業近況：本週媒體廣泛報道了轉基因玉米（中國農業科學院生物技術研究所）和轉基因水稻（華中農業大學）獲得安全證書的信息，從而推動種業公司股價大漲。

　　趨勢分析：轉基因作物只有在獲得安全證書以及種子生産和經營許可證，方能進行商業化推廣，目前轉基因玉米和轉基因水稻還只是獲得了安全證書。獲得轉基因證書後意味著該轉基因作物可以在農業部試驗場種植，效果好的種子將保存于基因庫中。

　　我們判斷，玉米將成為我國率先商業化種植的轉基因作物。原因在於，按照我國目前規模化生豬養殖場集中度的提升進度來看，如果我國不搞轉基因玉米從而提高玉米畝産，那麼五年後我國很可能將成為玉米進口大國。從轉基因玉米應用領域的推進步伐來看，我們判斷首先是應用於深加工産業，其次是畜禽飼用領域，而人類食用玉米領域的推廣進度將會很緩慢。

　　從我們了解的情況來看，未來我國國有科研院所（我國轉基因作物主力研究機構）以及中資種業公司（目前很少有公司在研究轉基因作物）將主導我國轉基因口糧的研發。為了避免重蹈阿根廷和巴西在轉基因大豆上完全依賴美國技術的覆轍，我國政府肯定不會完全放開外資轉基因玉米和水稻種子或培育技術進入中國。

　　投資建議：從不同轉基因作物品種商業化推廣順序來看，種業公司中的玉米種業公司（登海種業和敦煌種業，其中登海種業的自主研發實力更強）最值得市場關注，其它作物的種業公司從長期來看也將受益於我國轉基因作物商業化種植的逐步放開。（中金公司）

　　券商：傳統業務平穩 創新業務值得期待

　　假設2010年證券市場活躍度小幅上漲，表現為股票市場指數上漲10%-30%，股票年化換手率將較2009年小幅下降。在不考慮創新業務前提下，我們預測證券行業2009年營業收入和凈利潤將大幅增長48%和46%至1926億元和679億元，凈資産收益率也將從2008年的13.6%提升至16.9%。2010年營業收入和凈利潤上升2.5%和1.5%至1975億元和689億元，凈資産收益率14.5%。

　　券商傳統業務將難有較大起色，經紀業務受限于手續費率的持續下降抵消了很大一部分規模帶來的增長；自營業務受大盤影響不存在飛躍式增長的可能，加上部分券商融資後風險偏好降低使得自營業務中權益投資比例難以上升；資産管理業務可能有一定的起色，原因是證監會放寬了資産管理業務資格限制；投行業務將有一定改觀，2010年股票融資將有穩定增長，藍籌股的再融資、大型國企回歸A股、大批中小企業的IPO申請將使得2010年的股票融資保持一定水平的增長。中小企業特別是中小板企業和創業板企業的IPO將會對中小券商産生一定的利好，因為大型國企或者央企的IPO承銷資格是中小券商難以爭取到的。綜合起來，傳統業務中資産管理業務和投行業務將對券商業績增長起重要影響，雖然經紀業務和自營業務仍然佔券商營業利潤的70%-80%。

　　券商新業務將是一大亮點。直投業務已近開展，並且已經有中信、海通直投的企業IPO上市，直投業務將會給券商業績在2010年增長帶來較大的貢獻；融資融券和股指期貨業務假設在2010年推出，將會給有此資格的券商帶來相當大的利好。

　　就凈資本充足的券商來講，在鞏固經紀業務、資産管理業務和投行業務的同時，應該積極準備直投業務、融資融券和股指期貨業務將是實現未來業績高增長的保障。現有業務中重資産的自營業務比例應該逐漸降低，因為其風險性和不穩定性將對券商穩定增長帶來不確定因素。在應對創新業務方面，上市券商中中信證券和海通證券是最早拿到資格的，其準備也是最充分的，它們在創新業務上將有先發優勢。

　　行業評級：推薦；重點推薦公司：現有模式下推薦中信證券、海通證券，創新業務推出後推薦中信證券、海通證券、光大證券。（國元證券）

責編：韓文燕