專家提醒：房産投資不可透支未來太多價值

　　錢多者當然對房價有決定性的引導力量，但決不能任由錢多者推高房價。房價上漲的事實本身並不説明它一定是合理的。合不合理應該站在大多數人、站在社會平均水平的角度來看。

　　□交銀國際 楊青麗

　　一般人會認為：有錢就要買房，房子是會升值的。都説從長期趨勢看房價不會大跌只會大漲小回，都説房屋投資是很好的理財工具，那麼房價到底是什麼東西？

　　首先，從生産者角度看，房價的底限應該是造房的成本。高出成本的利潤應該達到社會平均水平，如果高出太多，只能説明政府控制土地導致供應少，導致開發商的利潤率太高。事實上，中國人均居住面積自有統計以來是不斷增加的，並且伴隨的是不斷增長的人口規模。當樓房成為解決居住的重要物理形式後，土地已不構成房屋數量的約束，當然前提是人均住房面積不能無限制地擴大。各地政府不能增加較多土地供應的原因，有高價房擁有者的反對因素，也有各地政府功能錯位為企業以賣地生財的因素。

　　其次，從消費者角度看，有“房子是長期看漲的，任何時候買都不虧”的説法，若此，房子與股票不是一樣嗎？股票的價值基於未來現金流的折現。股市上的投資者都很大膽，敢於以未來不確定的現金流評估股票價值，在現代社會，大多數人還是以貸款的形式購買房子，所以房價應該也是以居民未來收入的折現來確定。我國規定：還房貸支出佔居民當期收入的一半為上限，其它國家有低於此限的。再假設居民收入期間為工作年限，設定年收入的平均增長率及折現率，可以得出未來可用於房貸支出現金流的現值，除以期望的房屋面積，得出該人士可以買的房子單價。根據此公式，可以清楚地看出，房價將伴隨收入的增長而增長，股價不也是伴隨企業業績的增長而增長麼？即便有危機和低迷期，但總體國民收入的長期逐漸增長趨勢和經濟的長期逐漸增長趨勢目前似乎是一個公理，因此，房價的長期增長和股市總指數的長期增長也似乎是一個公理。即使如此，試問股市中的大膽以未來折現的投資者有多少每年以固定資金來投資指數基金以享受長期增長成果的？雖説長期來説指數是上升的，但中短期總是有各種各樣的風險。

　　同時，在未來現金流折現理論下，房價和股價一樣，都是某個時點的價值，當前的折現價值就是當前房屋或股票的合理價值，如果群眾情緒樂觀，往往會提前實現未來時點的合理價值。透支太多未來價值將意味暴跌的來臨！房市與股市一樣。

　　其實這一理論與大家通常所説的房價收入比是高度一致的。房價收入合理比例定在3－6倍，是對全部工作年限還貸款支出折現的修訂，考慮到全部工作年限時間太長，風險因素較多，房價收入比這一方法縮短了折現年限。

　　在上述生産者及消費者定價理論內核之上，將上述干擾合理價值的因素一一復原，理論內核將被掩蓋得嚴嚴實實，真相變得無從了解。任何偏離理論內核的做法都可能會導致房價的瘋狂上漲。例如，居民收入的虛假披露使合理的房貸收入比失真導致需求增長太快，向很多未來失業概率較高人士發放條件優惠的房貸就製造了此次美國的房貸泡沫及經濟危機，只有少數房屋質量尚可及供應量減少也會加劇房價上漲趨勢。

　　那麼，根據我們提出的公式，當前中國的合理房價應該是一個什麼水平？成本價大家都很清楚了，佔總房價的比例並不高，不再展示和計算了。關鍵是未來可用於房貸支出的現金流的折現值到底是多少？首先，收入水平要拿社會平均水平來計算。有人總是説有錢人多，不能以平均水平計，我們要算的不是少數有錢人能支撐多高房價，因為有錢人可以支撐“無限高”的房價。按照平均收入水平來計算合理房價體現的是經濟學為多數人謀福祉的倫理導向。房地産開發商站在自己的角度説為有錢人蓋房是沒錯的，但這不是客觀中立的房價論。

　　以全國來説水平居前的北京市職工平均工資2007年為46507元，假設雙職工，未來年收入增長10%，稅率20%，折現率為5%，最高還房貸支出佔收入比為50%，折現年數為從25至60的35年，則算下來當前可買房的價值為339萬。如果是100平方米的面積，則單價為33900元。這是基於非常樂觀假設條件的估計。面臨著很多重大風險如失業、收入增長率低於預期、房貸利率提高、家庭重大變故、還款期過長等，現實中不可以此來確定購房價格，只是理論計算的一個參考。1978年至2007年29年全國職工平均工資複合增長率為13.6%，考慮高增長期已過，如果未來收入年增長定為8%，還款期縮短為20年，當前要買100平方米的話，只能承受1.05萬元的單價，房價收入比依然高達14，説明這個單價依然太樂觀。只有當還款期定為10年時，房價收入比才降為6，此時可承受的單價僅為4730元（如果買100平米的話）。幸好2000年前後進行了房改，單位由無償分房變為出價補償，私有化了的單位房屋，當時補償價較低，北京當時的單價大概有4000元左右，如果以年收入增長13%計年增值率，當前單價增值為7370元，所以大量存量房子的擁有者不必望高價房而興嘆，但一般收入水平的新購房者將不得不面對高房價的難題。根據北京市統計局的最新統計，8月份，10家被調查房地産仲介的二手住宅成交均價為10199元/平方米，西城區最高，為17295元/平方米。1－8月份四環路以內商品住宅期房價為18113元/平方米，六環路以外為7847元元/平方米。看來，較低收入者要買房只能跑到遠郊了。

　　大城市中心房價奇高還有戶口管制加上政治、教育、文化、福利等資源集中在大城市等的因素，在攤大餅式的大城市發展思路下，城市越來越大，20多年前中學教科書上講的衛星城鎮的設想至今也沒見個影兒，資金或有錢者也越來越向大城市轉移。這樣，較低收入者只能住在越來越遠的地方，政府無法改變集中式的政治教育文化資源的情況下，只有加快修建高速運輸工具才能滿足遠距離居住的需要。可以想見，隨著高速鐵路的建設，住在河北在北京市中心上班，將可能成為高房價下不少人的選擇。

　　北京市收入水平最高的金融業2007年職工工資129982元，為北京市平均水平的2.79倍。如果普通職工可承受單價4730元和1.05萬元，那麼，金融業職工可承受單價為13220元和2.93萬元。如果金融業職工可承受的房價為市中心價格，則當前北京市中心二環內房價已經接近或超過了2.93萬元。事實上，大部分金融業從業人員並沒有認為目前的房價是可以輕鬆應付的。

　　全國高收入階層群集北京等大城市購豪宅，導致的房價奇高，也只是北京兩極化發展的寫照，政府必須有所作為，或加大土地供應或嚴控以信貸方式投資房産。若有餘錢投資的人皆認為房價總是上升的，任何時候買都不虧，並儘量將余錢買成房子，即非要透支未來，以房地産升值而不是出租為目的進行房地産投資的話，那將導致可怕的不可阻擋的房價升勢。與股市不同，股票流動性好，有做空機制，房地産受個人情緒影響大，流動性差，一旦群體一個方向走，非理性發作起來，漲幅可能會更大，可持續時間可能會更長。這時候，買房和炒作大宗商品或賭博似乎差異不大了，不是一樣都是比誰佔有的籌碼多？希望後來者埋單？可大宗商品價格卻是有漲有落的。實際上，在資産泡沫過程中，各類投機者（不以租金回報率只以差價為購房目的者）往往會利用信貸杠桿，因此控制信貸投放對象在合格範圍之內是一件事關宏觀全局的大事，可惜往往又在金融機構追求業務及盈利增長的壓力下失控。

　　如此類推，各類産品製造商、各類服務提供商也沒必要繼續製造産品、提供服務來賺取利潤了，都來競價購買土地和房屋，囤積待漲，每年套現一些利潤即可。彼時房地産及相關産業將為GDP帶來100%的貢獻，房價就更不能跌了！

　　錢多者當然對房價有決定性的引導力量，但決不能任由錢多者推高房價。房價上漲的事實本身並不説明它一定是合理的。合不合理應該站在大多數人、站在社會平均水平的角度來看。

　　過度投資房地産行為本身也會自取“滅亡”。凡事不可過度，如果少數人佔有太多房産，房價又很高，貧富兩極化加劇，政府會擔心社會矛盾爆發，迫於無奈會限制家庭居住面積，對大面積佔有者徵收懲罰性稅收。甚至在不得已的情況下，政府可能會啟用地價和房價的行政控制，啟用以前面向各單位各企業供地的計劃用地辦法（如果各單位企業為職工福利而建房不謀求高利潤率，房價不會高漲到非常不合理的地步，但也得規定每戶最高面積）。這正如美國次貸危機之後，要討論控制高管薪酬一樣，市場經濟是應該尊重，但玩過火後，政府將不得不用計劃辦法整治市場。

　　在當前各項政策沒有根本逆轉的情況下，非理性瘋狂也許還會繼續，但房價有合理基準，偏離太多必受懲罰。日本、香港、台灣、美國等已有先例。使房價保持在合理水平之內，政府是第一責任人，房地産開發商、個人只有在政府確立適當的房地産政策之後，才能確立自己的適當責任，順序不可顛倒。

　　經濟在政府大力刺激之下有所恢復，但貨幣投放過多，不排除過度投放貨幣後導致的物價資産價格雙膨脹，之後必須加息，最終導致房價大跌，連續上漲近10年的房價或許才真正迎來一次大調整。

　　股價在瘋狂的情緒之中也會被推高至遠離合理估值的地步，甚至也有叫囂存在的就是合理的，並且，必定會有新的估值辦法被發明並流傳開來、必定有市場沒有發現的價值的瘋狂論調，遲早會自己掉下來。對股票來説，高市盈率是股價高壓線。其實房價也一樣，房價收入比是其價值判斷的基準，偏離太多，終要回來。

責編：張福偉