“十二五”規劃要求將中國經濟模式從出口拉動型增長向內需拉動型轉變，尤其是將重點放在居民消費方面。該規劃發佈以來，中國經常賬戶盈餘佔GDP的比重確實有所下降，但這是否表明中國經常項目再平衡已經走上正軌呢？

　　世界貨幣基金組織（IMF）日前發佈的報告指出，中國經常賬戶盈餘佔GDP比重下降，很大程度上是源自極高的投資水平、全球經濟不振以及超過中國製造商品價格上漲速度的大宗貨物出口價格上漲。因此，中國外部盈餘佔GDP比重的下降並不代表經濟的“再平衡”，相反IMF預計該比率將在2013年反彈並隨後達到危機前水平。

　　IMF對最近中國經常賬戶盈餘佔GDP比重下降的解讀大體上是正確的。經驗表明，中國的外部頭寸極易受到全球經濟狀況的影響，中國的外部盈餘佔GDP比重在全球經濟繁榮時期會上升，在蕭條時期則下降。歐洲經歷的危機嚴重打擊了中國出口，無疑是最近比率下降的最重要原因。

　　根據經濟學定義，儲蓄缺口無變動則貿易盈餘無變動，反之亦然。此外，儲蓄缺口與貿易平衡時時刻刻都在相互影響，不斷保持兩者持平。為應對2008年的全球金融危機，中國推出了總額為4萬億元人民幣（約合6340億美元）的經濟刺激方案，投資增加使儲蓄佔GDP比重下降，隨之帶來的進口增長降低了貿易順差佔GDP比重，結果中國2009年的外部盈餘對GDP比率大幅下滑。

　　中國政府在2010年調整了經濟政策。為遏制通貨膨脹和房地産泡沫，央行的貨幣政策有所收緊，政府也避免再次使用財政刺激政策。由於中國房地産投資佔GDP的比重達到10%，該行業投資增長放緩必然會直接或間接地減少進口需求。然而，進口增長下滑並未引發混亂，當中國對歐洲出口驟降之時，中國2011年經常項目盈餘佔比進一步縮窄。

　　此狀況有可能在2012年有所改變。2010年以來房地産投資減少帶來的負面影響比預期深遠。事實的確如此，幾乎所有在8月下跌幅度超過10%的各類進口項目都與房地産投資有關。因此，投資增長下滑可能會在2012年扭轉外部盈餘佔GDP比重的下行趨勢。要想此種情況不發生，除非全球經濟進一步惡化，同時中國政府採取新一輪刺激方案。或許最重要的是中國現在必須出口更多“中國製造”，以進口更多的能源與礦石産品。貿易條件惡化是近幾年經常項目盈餘收窄的主要原因。

　　IMF的分析雖有可取之處，但該組織低估了中國在經濟再平衡上的進展。依我來看，中國的再平衡進程比IMF所理解的更實在且更基礎，中國外部盈餘佔GDP比重將最終反彈的預測很可能是錯誤的。

　　首先，自2005年以來，人民幣約30%的實際匯率升值率無疑對出口商造成了嚴重影響，沿海城市很多企業破産（或是升級）的情況反映了這一點。儘管中國出口商品的市場份額似乎保持得不錯，但其原因——在外國市場的降價行動——並沒有可持續性。久而久之，實際匯率升值會使支出發生轉變，讓中國的經濟再平衡更加明顯。

　　第二，中國的工資水平正在快速上升。根據“十二五”規劃，最低工資的年增長率為13%，工資上漲與實際匯率升值疊加，將必然削弱中國在勞動密集型出口領域的競爭力，而這在未來幾年內將更清晰地體現在貿易平衡上。

　　第三，中國的社保體系建設取得了重大進步。基本養老保險、失業保險、工傷保險和生育保險所覆蓋人口數量大幅上漲。此外，全國統一醫療保險正在起步，對貧困家庭學生提供援助的完整體系也已建成，因此人們預防性儲蓄的動機有所減弱。一些研究者還從統計數據中發現消費率在上升，原因是中國已經崛起為全球第四大奢侈品進口國。

　　最後，中國貿易條件惡化在未來降低貿易盈餘上將起到一個更基本的作用。鋻於出口需求疲軟且可能長期持續，中國出口商必須接受不斷下降的利潤以保持市場份額。然而，中國遼闊的面積和較低的人均收入，意味著中國對大宗商品的需求會持續快速增長。得益於供應短缺，中國的大宗商品和金屬進口金額在不遠的將來有可能會抵消加工貿易盈餘。

　　簡言之，只要中國政府不為産出增長放緩而匆忙改變當前的政策立場，其經常賬戶盈餘佔GDP的比重在2013年及以後將更有可能相對繼續收窄，而不是上升。事實上，這種結果不光是有可能的，也是令人滿意的。畢竟，面對歐美“無窮無盡的量化寬鬆”，作為一個純債權大國意味著在當今全球經濟中將處於最不利的位置。

　　(中國證券報)