股指期貨：仿佛很近又似乎很遠

　　據上海證券報 股指期貨離我們仿佛很近，但似乎又還很遠。

　　自2006年以來，中國證監會就按照“高標準，穩起步”的原則，積極籌建金融期貨市場，做了大量的準備工作。相關的法規規章的修訂為股指期貨的推出確立了制度基礎；中國金融期貨交易所成立三年來，在合約設計、交易系統建設、交易規則制訂，結算會員管理、風險控制以及倣真交易等方面做了大量準備；分步驟、分批次的投資者教育，也可以説基本上達到了全面深入的要求。在2007年底就已表示在制度上和技術上的準備已基本完成的股指期貨，至今還未能推出，其中必有某些不為人知的原因。

　　表面上看，是突如其來的金融危機打亂了原先的部署。由於金融衍生品的創新過度和監管不足被認為是導致這次金融危機的重要原因，在一定程度上不免引起對推出股指期貨是否適合時宜的疑慮。不過，美國的問題，實際上主要是出在場外交易的房地産債券的衍生證券，而並非在防範和化解市場風險方面的積極作用得到了社會各方越來越多認可的股指期貨。從我國68家央企發生114億浮虧的約1250億元市值的衍生品交易業務來看，不僅所簽合約十分複雜，而且境外衍生品交易規模和虧損遠大於在境內交易，場外衍生品交易規模和虧損遠大於場內衍生品，金融衍生品交易規模和虧損遠大於商品衍生品，仲介機構和銀行也有居間“為他人作嫁衣裳”的問題。可見，如果我國儘早建立包括股指期貨在內的規範和健全的衍生品市場，不但是滿足衍生品交易市場內在需求的需要，而且對於國內投資者豐富衍生品交易方面的知識，提高風險意識和交易實戰水平，也是實實在在的好事。

　　股改後的我國資本市場發生了轉折性變化，但基礎性制度建設還比較薄弱，並在很大程度上制約著市場健康發展和其功能的有效發揮。股指期貨的缺位，就是其中非常突出的問題。股指期貨的時間表之所以一退再退，與其説主要是取決於制度上和技術上的準備，還不如説受制于各方面利益需求的制衡。

　　任何事情在不同的條件下都有可能發生不同的排序，而從市場需求的邏輯來看，其實是沒有誰先誰後的先天硬性規定的。讓人意想不到的是，先融資融券還是先股指期貨，卻每次都會在這節骨眼上爭論不休。融資融券在放大市場的資金和證券供求、增加市場活躍度的同時，給股指期貨的推出提供對衝風險的金融標的。但如果先於股指期貨推出，給市場而帶來了做空機制，則意味著市場不僅有可能在賣空機制的單邊作用下發生嚴重失衡，進一步放大市場的漲跌風險。一些缺錢少券的中小投資者儘管對融資融券充滿期盼，但融資融券的一米陽光顯然很難惠顧到他們。機構投資者及少數資金實力雄厚的大戶雖然可能成為相關試點券商的首選，一旦他們做錯了方向，發生與所交保證金相等的虧損，券商就有權強制平倉。有人説，融資融券先走一步，才能更好地推出股指期貨。這種説法很巧妙，但是卻回避了一種最基本的可能性，那就是離開了股指期貨的平衡，跛足的融資融券的搶跑，總得有人為之埋單。一旦市場強勢利益機構和弱勢群體之間的利益分配不公被進一步擴大，既不利於市場的穩定，也將放大市場對做空機制的恐懼感，反而更不利於股指期貨的順利推出。

　　這幾年來，無論是新股發行改革，還是創業板的推出，都沒有舉辦過讓中小投資者也可以發表意見的聽證會。融資融券也好，股指期貨也好，如果其入市的門檻本就有意抬高到讓中小投資者止步于門外的界線，也許就更不容易有聽得到他們聲音的機會了。雖然機構投資者隊伍的發展壯大不妨可以説是市場成熟的一個標誌，但主板和創業板IPO在機構哄抬下的高市盈率發行所導致的高倍超額募資和高換手率爆炒證明，政策天平過多地向機構大戶傾斜，並不能維護市場的穩定。證券投資基金（主要指備受政策呵護的公募基金）在超常規發展，但由於“排名之爭”、時不時爆出的“老鼠倉”，機構投資者隊伍的發展壯大並沒有給市場帶來穩定，反而使得每一個金融創新産品的推出無不需要瞻前顧後，小心翼翼。這就充分説明，政策的傾向性離機構和特定利益團體的利益訴求越近，離廣大中小投資者所需要的公平就只能是越來越遠。

　　儘管同時兼有做多做空功能的股指期貨具有一定的市場平衡作用，但這種平衡作用畢竟是相對的，同時也不可能完全按照人們的某種主觀意願被駕馭或被控制。過多地讓股指期貨承擔起穩定市場的功能，有違推出股指期貨的主旨。正因為如此，在某種意義上，時點顯然不該是股指期貨推得出推不出的關鍵。監管機制應從過多注重股市短期波動和短期維穩，轉向更多注重市場功能的完善健全和長期可持續發展。否則，就不可能有建築在公平基礎上的真正市場化的股指期貨。 　（作者黃湘源 係資深市場評論人，現居深圳）

責編：劉洋