蘇寧電器：內生增長提速三四線城市擴張提前

　　上調未來兩年的盈利預測約15％：鋻於明年家電補貼政策的繼續擴大和房地産的持續回暖，我們上調了公司10－11年的同店增長率至8％和4％；而公司提前進軍三四線城市的規劃也促使我們上調了明年的外延擴張速度。預計09-11年凈利潤增速將達到28.3％、35％和24％，EPS為0.62元、0.84元和1.04元。

　　投資評級和估值：給予蘇寧2010年EPS以35倍PE，公司合理價值應為29.33元，比現有股價尚有50％左右的上漲空間。作為全國耐用消費品的優秀企業，蘇寧能最大程度上分享居民家電消費的再次騰飛，建議積極買入，風險較低。

　　關鍵假設點：未來蘇寧的發展將是基於自身能力的多點式增長。內生增長方面：現在蘇寧積極在做服務轉型、物流轉型、經營轉型、管理轉型（人才儲備、經驗積累）等，差異化採購、自主推廣能力擴大會帶來成本降低和收入提升，由此擴大公司的毛利率，物流平臺的推進和信息系統的集成有望降低公司整體的費用率，而家電補貼政策的深化和房地産的回暖也將整體提升公司的同店增長率；外延擴張方面，明年除了一二線城市新開180家門店之外，公司在三四線城市的擴張計劃提前，有望新增800-1000平方米的門店100-200家，這樣合計新開門店在350家左右。

　　我們與大眾輿論的不同之處：市場可能認為蘇寧的高速增長期已經過了，未來的業績增速不會持續超預期，但我們認為，基於後臺基礎的逐步優化，經營模式的持續創新、向三四線城市的提前進發，以及內生增長的恢復，蘇寧即將步入一個新增長週期的起點，未來三年的凈利潤增速有望達到30％以上。

　　股價表現的催化劑將來自：家電消費旺盛帶來公司業績持續超預期；完成定向增發後公司明年即將啟動股權激勵方案。

　　核心假設的風險：房地産回暖的持續性以及家電補貼政策的延續性。

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責編：張福偉