茂化實華：煉油業績好轉 慎推評級

    1．事件

　　預增公告：公司預計2009年1-9月累計凈利潤將比去年同期增長50％-70％。

　　2．我們的分析與判斷

　　（一）、聚丙烯、溶劑油等市場向好

　　公司主要産品為聚丙烯、溶劑油、乙醇胺、液化氣、烴推進劑等。09年上半年共生産聚丙烯7.54 萬噸，溶劑油系列産品1.59 萬噸，乙醇胺産品2449 噸。09年2-3季度國內聚丙烯、溶劑油、乙醇胺和液化氣市場出現了明顯的回升態勢（如圖1所示），因此，聚丙烯、溶劑油等市場向好是公司預增的主要原因。我們預計，四季度聚丙烯、溶劑油等市場仍然會保持目前良好的運行狀況，公司09年業績增長已成定局。我們預計公司09年EPS0.30元，由於08年只有0.025元，業績增長可達11倍。

　　（二）、煉油廠利潤好轉是關鍵

　　由於公司主要依託中石化股份茂名分公司煉油廠，該煉廠是國內最大的煉油廠，其經營業績對公司影響較大。今年以來國家出臺了《石油價格管理辦法》，按國家新的《石油價格管理辦法》，目前已經進行了7次成品油價格調整。每次調價都是基於國際油價的變化而調整的。因此，煉油毛利可扭轉以前因原料價格變化而變化較大的情況，目前煉油毛利基本穩定在4美元/桶左右。故煉油廠盈利狀況得到明顯改善，這一點從中國石化（600028）、中國石油（601857）兩大集團的煉油業務改善可以得到驗證。雖然二季度茂名分公司煉油廠因催化裝置停工檢修50 天，影響公司原料供應，但三季度公司原料供給明顯好轉，公司主要生産裝置滿負荷生産。我們預計09年三季度公司生産聚丙烯4萬噸左右，溶劑油系列産品0.8 萬噸，産銷率99％以上。

　　（三）、三大因素促使石油消費向好，聚丙烯、溶劑油等産品價格繼續看好

　　目前全球石油消費隨著經濟復蘇已經再現明顯好轉，美國等發達國家石油消費增長現了由負變正的明顯好轉，中國等發展中國家更是出現了10％以上石油消費增長。這種石油消費的增長主要來自三個方面：一是全球經濟恢復使得民間消費信心增長，帶動了石油下游消費增長，比如染料和助劑消費和汽車目前就增長很快，特別是發達國家消費的增長已經使我國染料出口環比猛增，染料和助劑的消費從産業鏈遠端帶動了石油消費的增長。二是中國、美國、印度等石油消費大國近期加大了石油戰略儲備，隨著中國四大戰略儲備庫的建成，國內石油戰略儲備日見增長。如下圖，美國的戰略儲備近期也出現了較快的增長。三是隨著北半球冬季取暖季的到來，全球各大石油商取暖油儲量必然增加，儘管有人預測今年暖冬現象比較明顯，但石油商油儲不會因為天氣預測這種不確定因素而改變。

　　近期石油輸出國組織（OPEC）部長級會議同意維持石油成員國産量不變，這是該組織多次維持産量配額不變。因為經濟活動的增長，特別是中國、美國等大國經濟復蘇，OPEC比較更有信心，決定維持2484.5萬桶石油日産量不變。隨著全球經濟的好轉，目前除餾分油以外的石油庫存已經明顯下降，我們預計隨著北半球冬季取暖油儲季的到來，石油庫存將全面下降，世界石油需求重現復蘇曙光，國際油價將突破橫盤整理，穩步振蕩上行，帶動聚丙烯、溶劑油等石化、化工産品價格上行，使全行業出現溫和通脹的好時機。

　　3. 投資建議

　　雖然《石油價格管理辦法》屬於過度性政策，但成品油調價已經比以前及時多了，煉油毛利今後將比較穩定，茂化實華（000637）依託國內最大的茂名煉油廠，原料供給充足，隨著煉油業績好轉業績不斷向好。我們對公司2009-2011年盈利預測為0.30元、0.36元和0.41元，相對目前股價PE為26.8倍、22.3倍和19.6倍，故給予茂化實華（000637）謹慎推薦評級。

　　機構來源：銀河證券

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責編：張福偉