09年銀行業半年報顯示，行業整體凈利潤同比下降3%，未能實現“以量補價”，這主要是由於凈息差率下降幅度較大，同時撥備覆蓋率的增加也産生了一定影響。我們認為，如果有關資本充足率的監管新規在下半年實行，將對銀行業的估值水平帶來重大影響，不過即使考慮到這一因素，未來銀行業下跌空間也已不足10%。
凈息差和撥備率成影響業績的重要因素
根據表一顯示，中小銀行凈息差水平平均下降幅度較大，其中浦發銀行降低113個基點，招商銀行下降142個基點；除交通銀行下降約100個基點外，其他三家大型銀行降低幅度都在80個基點左右，其中中國銀行降幅僅為68個基點。
鋻於監管機構明確提出年底撥備覆蓋率要達到150%，相較于去年年末，各行均加大撥備覆蓋力度。目前，僅有少數銀行在公開報表口徑下未達到這一標準。我們認為，大力增加撥備也成為半年報業績的重要“減分項”之一。根據表二顯示，今年上半年計提的撥備佔凈利潤的比重，高至32%，平均水平也達18.2%，這也對銀行利潤産生了重要影響。
千億融資以應對監管需要
由於上半年各商業銀行加大放貸力度，與去年末相比，各上市商業銀行資本充足率和核心資本充足率普遍出現下降趨勢，尤其是個別中小銀行下降幅度較大。
根據25日結束徵求意見的《關於完善商業銀行資本補充機制的通知(徵求意見稿)》規定，發行次級債務及混合資本債券等補充附屬資本時,主要商業銀行核心資本充足率不得低於7%；主要商業銀行發行次級債務及混合資本債券等的額度不得超過核心資本的25%；商業銀行投資購買單一銀行發行次級債務及混合資本債券等的額度不得超過自身核心資本的15%，投資購買所有銀行發行次級債務及混合資本債券等總額不得超過自身核心資本的20%；商業銀行在計算資本充足率時，應從計入附屬資本的次級債務及混合資本債券等全額扣減本行持有其他銀行次級債務及混合資本債券等監管資本工具的額度。
據表三顯示，招商銀行、民生銀行、浦發銀行、華夏銀行和深發展銀行等5家銀行無法達到7%的監管要求，浦發銀行已經低至4.68%。另外，興業銀行的核心資本充足率達7.41%，如果再投放370億元左右的企業貸款，該行的核心資本充足率就將降到7%，而興業銀行上半年的貸款增量已經達到1417億元，下半年信貸能力不容樂觀。交通銀行的核心資本也僅支撐與上半年基本相同的放貸額度。而不達標者將無法通過發行次級債方式來補充附屬資本。
根據表四，包括交通銀行在內的六家上市銀行的次級債務及混合資本債等監管資本工具的額度超過了核心資本的25%。如果扣除超出的部分，會對一些銀行帶來最高達1.37個百分點的資本充足率影響。受新規影響最大的是深發展和浦發銀行，兩者的資本充足率都從勉強超過8%掉入了8%以下。
根據表五，在6月末的風險資産水平下，浦發銀行等五家商業銀行為達到可能是最低監管要求的7%需要補充總計407億元的資本金。而各銀行為了達到9%的合意核心資本充足率，融資額將達到1226億元。
杠桿率下降令估值水平“打九折”
監管部門對銀行業資本水平要求的增加意味著銀行資産擴張倍數的下降。根據半年報，銀行業整體資産負債率在94.66%，擴張倍數平均在18.72倍。
在實施新規後，次級債和混合資本債佔核心資本的比例要從100%下降到25%，為維持某一特定資本充足率水平，對應的核心資本充足率要比以前增長約40%。核心資本增長a意味著資産擴張倍數b要下降到(a+b)/(1+a)，當a=40%，b=18.72時，即這一倍數要下降到13.65。粗略計算，如果不考慮新增資本帶來的收益，凈資産收益率將下降到原先的1/(1+a)，即71.42%，下降30%左右。考慮到大型國有銀行資本充足率較高，並假設其在銀行總資本中佔一半比例，預計銀行總體凈資産收益率下降幅度在15%左右。在補充資本後，正面因素是上市公司抗風險能力也將得到提高。綜合考慮，銀行上市公司的PB水平的合理下降幅度應在10%左右。
從2002年以來，上市銀行的PB均值在3.19左右(見圖一)，“打九折”後PB均值在2.871左右。該均值減去一個標準差後，值為2.24。截至9月1日收盤，銀行業的市凈率為2.38，如果再跌去10%，那麼2.15倍市凈率將重新回到2.24以下，成為安全邊際較高的品種。
另外值得注意的是，以上假設都是基於監管新規即將實行。考慮到9月信貸數據可能繼續出現較大回落，最終影響到實體經濟的復蘇，各項嚴格監管政策的執行可能將被延後。“政策糾偏”的最大受益者將是銀行板塊，短期內有望出現較大幅度的恢復性上漲。
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責編：程振宏
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