3000點 “擠泡泡”還是“吹泡泡”

　　“市場十分高時和十分低時,我是知道的,其他大部分時間我也不怎麼知道市場會如何演變。”——沃倫巴菲特

　　3000點的A股市場存在巨大的多空分歧。一方面,作為支撐本輪反彈的兩大動力,流動性與經濟復蘇預期會不會發生變化,如果這兩大動力出現衰減,那麼中級反彈將難以為繼,市場甚至會轉而迎來中級調整;另一方面,通脹預期近期明顯升溫,通脹預期能持續多久成為機構們爭論的焦點,因為他決定了在3000點區域,市場能否吹出一個更大的“泡泡”。

　　宏觀經濟會否“二次探底”

　　股市是宏觀經濟的晴雨錶,如果經濟增速下跌,股市很可能會提前作出反應。那麼,在已經探明底部並實現階段性反彈後,宏觀經濟會不會出現“二次探底”呢？

　　海通證券對下半年宏觀經濟走勢比較悲觀。他們指出,僅憑近幾個月局部數據的好轉就簡單得出我國宏觀經濟已全面復蘇的結論,可能過於樂觀。我國本輪宏觀經濟調整已不僅僅是個傳統意義的經濟週期問題,美國“過度負債、過度消費”模式的危機,將使中國“過度依賴出口”的模式被動改變,從而令出口承壓;長期積累的經濟增長結構矛盾（産能過剩）將在未來壓制民間資本投資意願;當經濟週期問題和經濟結構問題疊加時,意味著本輪經濟調整不會是個傳統的“觸底－復蘇”經濟週期模式。一旦我國出口形勢沒能在2010年年內大幅改善,且我國社會消費品零售總額沒能實現遠超預期的增長,則2010年我國宏觀經濟增速就存在重蹈1999年出現二次回落的風險。

　　與海通證券不同,中信證券則認為經濟二次探底的概率不大。理由如下:首先,美國經濟已經出現企穩跡象,全球經濟有可能觸底後逐漸復蘇;其次,我國消費已達到“U”形底部最低點附近,未來將進入提升階段,消費的啟動也將降低我國宏觀經濟出現二次探底的概率;第三,投資仍將高速增長,這也將有效阻止我國宏觀經濟出現二次探底。推動中國投資增長的動力主要來自於以下幾個方面:城市化繼續深化、管制行業投資放開、消費進入快速升級階段。

　　流動性是否繼續充沛

　　流動性是本輪反彈行情的最大推動力量,對於下半年的資金面情況,機構觀點同樣出現分歧。

　　觀點一:“內外”流動性推動的力量將繼續保持非常充沛的態勢。持這種觀點的典型代表是招商證券。招商證券指出,支撐流動性強化的因素有二:一是國內流動性釋放進入第二階段,即儲蓄存款增速甚至整體存款增速下降,居民部門對資産的配置從無風險資産轉向風險資産;二是美元外溢,在美聯儲定量寬鬆貨幣政策背景下,美元外流和漏出的趨勢可能還會繼續,非美國家的資産價格很可能會受到國際資本流入推動。

　　觀點二:流動性“內減外增”,會出現一定變化,但總體保持穩定。申銀萬國證券持以上觀點。申萬認為,在國內方面,下半年流動

　　性會出現一定衰弱,原因在於:過度寬鬆的貨幣政策或將調整,天量票據將在三季度集中到期,實體經濟吸引資金回流,再融資與IPO重啟壓力等。當然,國內流動性的趨緊會被海外資本的流入所彌補。申萬認為,隨著避險情緒降溫,海外資本重新活躍,在年底前,海外資本會繼續超配中國,這將有效對衝國內流動性趨緊帶來的負面影響,流動性總體將保持穩定。

　　觀點三:外部流動性將出現衰減,國內貨幣寬鬆政策繼續保持。國泰君安指出,全球流動性將發生轉向。主要原因在於,美元趨勢性貶值導致長期國債利率上升,這會引發企業債等利率的上升,進而影響經濟復蘇,並可能引發經濟危機。從這個角度考慮,美聯儲可能會收縮過度寬鬆的貨幣政策,全球流動性因此面臨再度收縮。當然,外部流動性的收縮也為國內貨幣政策保持寬鬆創造了良好環境。

　　通脹預期何時終結

　　對於由通脹預期引發的行情而言,最後的結局並不重要,因為無論是通脹、滯脹還是通縮,一旦實現,都可能引發市場較大規模的調整。關鍵的問題在於通脹預期能持續多久:通脹預期多持續一天,資本市場就會多産生一些泡沫。

　　事實上,通脹預期最終無非有三種結局:通脹顯性化、滯脹或者通縮。這三種路徑其實都指向資本市場的中級調整:一方面,如果通脹預期被證實,那麼市場可能因為貨幣政策的調整而出現調整;另一方面,如果滯脹和通縮的結果出現,市場無疑會因為宏觀基本面的惡化而陷入調整。

　　因此,對於通脹預期結束將引發市場調整,機構分析師並無太大分歧。問題的關鍵在於,目前産生的通脹預期會不會很快消失,因為只要通脹預期不消失,股市就很可能會始終處於易漲難跌的強勢格局中。

　　國泰君安證券認為,三季度通脹預期就很可能發生變化,主要原因在於:本輪流動性過剩催生的海外經濟復蘇和資産泡沫很可能隨著美聯儲收縮貨幣,從正反饋轉向負反饋,並對金融市場、大宗商品市場和中國的出口造成打擊,外盤股市會先行反映,釀成一波通脹預期收縮下的中級調整。

　　招商證券認為通脹預期最終演變為通脹的可能性較大,而他們對通脹預期的持續性相對樂觀:雖然通脹預期終結將觸發市場中期調整,但這種情況要經歷一個較長時間才會發生,因為經濟存在自我平衡的動態博弈機制,譬如,美國長債收益率上升到一定程度,又會對資金産生吸引力,美元貶值壓力也會受到抑制;此外,美國通脹率水平也遠低於歷史上發生中期調整時的平均水平。由此看,通脹預期轉變成通脹事實並不會在短時期內發生。

責編：谷立亞