美聯儲的“過山車”游戲

　　高賽爾金銀 熊 科

　　11月初，美聯儲宣佈推出6000億美元的購債計劃即QE2政策之後，市場出現了多方爭執。

　　QE2遭到廣泛的抨擊，債劵之王格羅斯甚至罵它是“旁氏騙局”。在各方面的因素作用下，QE2規模變得更加龐大，向來喜歡撒錢的伯南克依然暗示QE2並非是終結，除非市場有望實現其制定的通脹目標。那麼QE2究竟想要達到什麼效果？一般來説，它會仰止長期利率，6000億美元大約會將長期國債利率壓低20個基點左右，但是市場仿佛在和美聯儲開了一個玩笑：美國國債市場不斷創出新高。這使得伯南克進退兩難。

　　壓低長期利率20個基點對美國經濟有什麼幫助嗎？就目前而言，它對美國房地産市場的止贖和購買影響都不大，它提供的利益太小了。不過，伯南克所信奉的是一種“撬動理論”：美聯儲大幅度購買債券，迫使市場接受低利率，市場投資者會加大購買其他資産（例如股票）的強度，從而構造出一個人為的大牛市，股市上漲會增加家庭財富和消費需求，而這將刺激經濟增長。坦率地説，伯南克所面臨的情況是怪異：因為“股票大牛市”和“房地産大熊市”並存；證券市場財富增長同經濟部門的“去債務化”並存；加速杠桿化和去杠桿化並存。

　　這其實意味着，在某個市場的財富增長很可能用於另外一個市場的債務償還，作用被抵消。但是，伯南克所強調的“QE2為了對付通縮”是站不住腳的。但實際上，我們如果看CPI的變動，目前還找不到通縮的影子。歐洲的通脹似乎正在興起，美國核心CPI是緩慢上升的。用稍長一點時間看，2%的水平可能是一個下限。這意味着，一旦美國經濟進入一個正常軌道，通脹將會突然性放大，變成跳躍性的通脹。QE塞給銀行體系大量現金，被囤積着，因為信貸需求不足。一旦某個産業或經濟部門成為需求的“領頭羊”，囤積的現金可能會促進相互傳染式的信貸，這無疑是對過去美國泡沫的一種“強行拷貝”，其風險是驚人的。

　　美國的QE計劃無非是用通脹上升換取負利率，讓美元貶值。這相當於讓美國變成一個世界流動性氾濫的出口，投機者從美國市場搞到資金然後進入新興市場國家，新興市場國家第一反應是資本管制。同時，新興市場國家也會用加息等方式來面對國內通脹和需求膨脹問題，盡可能限制資産價格泡沫來阻擋熱錢的套利。這些行為其實對美國的政策具有抵消作用。因為新興市場國家發現，熱錢套利模式主要是“資産泡沫獲益+本幣升值”，如果打擊資産泡沫，將會萎縮國內需求，那麼美國從新興市場國家獲得的出口需求將不會大幅度上升。新興市場國家也不太會一直承擔國際貨幣體系跟隨型調整者角色，他們不會一直容忍美元的不斷貶值而不採取跟隨性貶值。也就是説，美國的QE計劃除了擴大了整個世界貨幣體系的無序性之外，撈到的好處是有限的，但它的代價卻是異常嚴峻的。