□鈕文新

　　香港金融管理局表示，10月20日，港元在強方兌換保證水平———1美元兌7.75港元的匯率水平上，香港金管局買入6.03億美元，以維持港元匯率穩定，銀行體系總結余將在下週三相應增至1533億港元。與此同時，國家外匯局發佈公告顯示：2012年9月，金融機構外匯佔款結束了7月、8月的負增長態勢，再次出現正增長。9月末257707.62億元的金額，較8月末新增1306.79億元。

　　對港幣而言，此次是金管局3年來首度大手賣港元、買入美元，而國家外匯局公佈的數據也是今年以來的、外匯佔款月度增加的次高數據。

　　為什麼會出現這樣的市場狀況？從現在香港方面透出的信息和內地的分析看，這是由於資本流向“從凈流出轉為凈流入”所致。而這一逆轉，與歐美的寬鬆政策密切相關，尤其是美國Q E。

　　特別值得注意的是，這種態勢的發生必須有一個重要的前提條件：以美元計價和結算的大宗商品價格上漲預期弱化，甚至下跌。因為，如果大宗商品價格上漲預期強烈，全球資本都會兌換美元去購買大宗商品期貨，則美元不僅不會貶值，反而會升值。所以，導致美元資本流向其他貨幣資産的重要原因實際應該是兩個：其一，美元在Q E作用下出現貶值預期；其二，大宗商品價格上漲預期受到抑制。

　　現在的問題是，這樣的資本流向是否可以持續？

　　筆者的觀點是：第一，要看大宗商品價格是否重新産生上漲預期；第二，要看美國是否允許資本出逃的情況長期存在？如果不允許，將採取哪些政策？

　　資本流向中國勢必加大人民幣升值幅度，如果需要抑制這樣的升值，中國央行勢必需要放寬貨幣，但現在看恐怕很難。其實，央行大幅放任人民幣匯率波動的一個重要初衷就是：尋求國內貨幣政策更多的獨立性。但是，放任匯率變動是否真能獲得貨幣政策的獨立？這一點，在全球經濟一體化、産業全球化分工已經完成的背景下很難實現，因為剛性商品購買與剛性升值壓力的存在，已經破壞了“三元悖論”的原理。除非貨幣政策單一盯住通脹而無視經濟的死活。

　　當然，人民幣升值也可以變壞事為好事，那就是：趁此之機進行“大規模資本利用”。這就是説，當美國人通過Q E打劫中國資本的時候，如果我們反過來利用優勢，吸引國際資本流入，把它引向我們想要的方向，使之為中國經濟增長方式轉變、經濟結構調整服務，那將是一件大好事。

　　筆者認為，不僅可以這樣做，而且有必要這樣做。我們絕不是再用“池子”關死資本，而必須容忍資本投向中國資本市場，用便宜的資本對抗成本上升，用活躍的資本市場不斷為企業修復財務報表，保住中國的經濟活力。

　　經濟政策的選擇關鍵是“興利除弊”。如果我們可以權衡好利弊，把握好節奏和力度，利弊是可以相互轉化的。對於出口也一樣，關鍵是如何穩定中國在國際市場上的份額和比較優勢，而不是出口額度的簡單增減。