IPO對資金面衝擊會減弱 打新熱情“澆滅”

　　暫停8個月的IPO即將重啟，這意味著股票市場融資功能開始逐步恢復，目前，投資者更關心的是IPO收益水平和IPO對市場資金面的影響，我們認為IPO重啟將對目前市場利率衝擊減弱。

　　中國證監會5月22日發佈了《關於進一步改革和完善新股發行體制的指導(徵求意見稿)》(下面簡稱《指導意見》)，考慮到徵求意見後可能有一個修訂的過程，我們預計IPO正式啟動應該在7月後。

　　我們認為，IPO重啟將對目前的債券市場利率水平構成一定衝擊。首先，根據粗略計算，IPO重啟後其網上申購收益水平將在5%至13%之間。雖然我們的假設可能存在不合理的地方，但即使以我們估計的區間下限水平來看，其相對於目前的債券市場收益水平也有一定吸引力。但是，這個吸引力是對100萬資金規模的散戶而言，機構基本被擋在外面，如果以100億之上融資為大盤股起點，機構最大可參與的打新股規模僅為千萬左右(百億/1000)，我國A股單只融資規模10億之下居多，意味著單個賬戶打新股資金上限僅100萬。其次，IPO改革關於網下網上申購參與對象分開以及網上單個申購賬戶設定上限等措施，將促使機構投資者由網上轉為網下投資。這一定程度上會影響網下申購配售比例，甚至影響IPO網上、網下發行比例的分配，進而可能影響新股定價。因為網下鎖定期三個月，機構傾向於低估一級市場價格，以更有效保護自身利益，這些都將影響網上、網下申購收益水平。在前面的情景分析中，我們大致估算網下申購年收益大概在6%至11%，但這需要承受3個月鎖定期股票市場的波動風險。

　　不過，IPO對資金面衝擊會大大減弱。主要原因是：第一，由於在新IPO機制下，佔IPO發行量大部分的網上申購，主要參與者將為中小投資者，資金實力較弱，且單戶申購比例受到限制，因而申購凍結資金將大幅減少，而且其主要資金來源為自有資金，不會造成大規模資金流動；第二，機構投資者將主要參與網下申購，但由於網下申購總體規模相對較小(佔總發行規模約20%)，而且中簽率相對較高，因而申購凍結資金規模有限，此外由於網下申購股票有三個月鎖定期，機構投資者進行杠桿融資申購時會更加謹慎，這些都會減弱對資金面的衝擊。

　　總體而言，IPO對債券市場的衝擊肯定存在，如提高廣大散戶的無風險收益率而促使其大量贖回1年以內的人民幣理財産品，引發短期債券品種拋售，最明顯是中短債基金、銀行短期人民幣理財産品等；再如，IPO引發回購利率波動，短期品種風險值上升，要求收益率補償。另外，IPO很容易成為機構抬升收益率水平的“説辭”,但是這種影響不應該擴大，因為影響債券市場最大群體——機構投資者的“打新”熱情被新制度基本“澆滅”。(東海證券 陳繼先 諶世光)

責編：金文建