葉檀:告訴你牛市最大的殺手

    美國國債泡沫已經刺破，美國“債券自衛隊”巨虧。這一名詞在上世紀80年代初發明，用以形容大量追捧國債的避險資金。

    目前的經濟運行方式與以往均不相同，貨幣流動性增加與實體經濟混沌，使預測容易流於信口胡説。所謂經濟預測，通常是經濟學家表明經濟學流派的舞臺，對於資本市場的操作沒有什麼借鑒意義。

    由於釋放流動性拯救全球金融危機，而實體經濟未能同步上漲，導致的結果是全球的貨幣信用受損，我們處於前所未有的貨幣危機時代。

    債券與股市處於瘋狂波動之中。以美國國債為例，美國10年期國債收益率已經到達六個月以來的高點。今年以來，美國10年期和30年期國債價格分別下跌了8.58%和24%。美國最好的債券基金經理，也難以預測到此波跌勢如此兇猛。The Vanguard Group、富達投資、T. Rowe Price以及Hoisington投資管理，其政府基金的跌幅為10-30%不等。投資高手尚且如此，遑論其他預言者？

    《巴倫週刊》5月18日的封面文章就是“泡沫破裂”，文章指出，美國國債泡沫已破。由於美國政府的赤字計劃與美聯儲的3000億元國債購買計劃，導致通脹預期升高，債市受到冷落。

    此次美國長期國債大跌拜美聯儲釋放的流動性所賜，導致投資者風險偏好大升，紛紛追漲大宗商品與股票、公司債等，自今年3月9日以來，標準普爾500指數已經漲了39%，高收益債券漲了31%。石油價格自2月以來漲了一倍。看來，中國央行對於美國長期國債的顧慮並非無的放矢，認為中國應該購入美債支撐美元的想法既高估了中國的外匯力量，又低估了全球貨幣危機衝擊力，屬於典型的一廂情願。

    美債會一味遇冷嗎？未必。首先是美元匯率隨著全球經濟的忽冷忽熱高高低低，再度走強。過去三個月中，美元兌除日元以外的所有16種國際主要貨幣的匯率均告下跌，但到6月8日，美元對多種主要貨幣匯率均出現不同程度的上漲，致使以美元計價的原油期貨價格承受較大壓力，主要大宗商品同日出現下跌。大宗商品與股市的反彈由中國需求和美元氾濫兩根支柱支撐，只要一根支柱稍有偏差，投資者會血本無歸。當然，金融大鱷可以與政府博弈，要求政策穩定，但中小投資者毫無博弈資本。近日波羅的海幹散貨運指數下降，大宗商品價格有所回落，誰能説與中國儲備減少無關呢？

    不僅如此，如果美聯儲判斷經濟不穩，將繼續釋放流動性，通脹壓力增加將促使投資者進行風險投資，而美聯儲為了減少負債又有壓低債券利率的內在要求，兩股力量博弈鹿死誰手？投資者，祈禱吧。

    接踵克魯格曼到中國講學的投資大鱷索羅斯同樣表達了對未來的迷茫，他認為未來的經濟形勢還不是很確定，可能會更糟，目前還不是抄底的時候。他不會把所有的錢投入股市和樓市中，“我不認為現在我們已經站到了牛市的起點”。

    索羅斯曾經的合夥人、現在的對頭、大宗商品的守護者羅傑斯，則在6月的第一週，表明了自己股市死多頭的立場，他打賭美聯儲會繼續大印鈔票，只到把股指推高到2萬點至3萬點。但羅傑斯以出爾反爾的觀點表達了迷茫。他在5月20表示，股市可能創新低，他沒有買任何股票。羅傑斯的出爾反爾只印證了一點，目前的市場趨勢沒有形成，處於劇烈的震蕩階段，目前市場表現最好的是按照金融行為學進行分析的短期操作者。

    由於貨幣流動性與股市有一定的正相關關係，目前股市處於實體經濟混沌之時的流動性紅利階段。中國A股市場就是典型，中金公司最新發佈的報告指出，中國目前基礎貨幣總量已超過美國，廣義貨幣存量也與美國基本相當。同時,貨幣供應增速與名義GDP之差顯示，中國國內市場流動性較美國更充裕，中國信貸寬鬆程度遠甚於美國。由於中國利率市場化程度不高，因此，流動性大多表現為資産泡沫。

    筆者只能提供經驗數據，如果實體經濟不能跟進，上漲不可持續。1946-1995 年美國股市的14 次調整有一半是發生在滯脹時期的。滯脹嚴重影響了美國股市的發展1973 年-1974 年的股市大調整中，美國標普500指數下跌了近43.3%，為歷次調整中最大跌幅。

    通脹無牛市，滯脹則是牛市的最大殺手。

責編：谷立亞