霧外江山看不真 只憑雞犬認前村

    ⊙上海證券研究所 屠駿

    近期大盤在2800點附近形成地量波動。表面看，這是市場關注焦點轉向創業板，長假前市場觀望氛圍濃重的表現。但我們認為，穿越外圍市場與A股市場互動特徵，以及擴容壓力的迷霧，或許能獲得對長假前後市場趨勢的客觀認識。

    A-H溢價指數新低為何不能支撐A股？

    上周A-H溢價指數創出109點即11個月新低後有所反彈。目前市場對於A-H溢價指數新低對A股的橫向估值支撐寄予厚望。但是這僅換來銀行、保險股的短暫反彈，市場的整體抗跌性並未增強。事實上，A股市場表現從8月初接近全球最優跌至近期全球最差，重要原因是中國與歐美市場經濟復蘇週期不同步導致熱錢流出使然。在8月新增外匯佔款創9個月新低的過程中，貿易順差與可利用外資減少並不顯著。唯一解釋是國際熱錢流出。這是重要佐證，也是A股不能獲得有效橫向估值支撐的內因。

    近期低於預期的美國房屋銷售和耐用品訂單數據使得周邊市場高位承壓，道瓊斯指數與恒生指數中期調整風險驟增。但我們認為經濟復蘇週期不同步導致熱錢流動，將使A股與周邊市場反向波動成為常態。A-H溢價指數超跌的修正，將通過周邊市場中期調整與A股的弱勢整理或小幅探底實現。這是“國慶”長假期間觀察市場的重要視角。

    美元弱勢對商品價格的正向推動為何減弱？

    在美元指數破位78點，到探底75.84點的反彈過程中，一個不容忽視的事實是：美元指數繼續走低對商品支撐力度減弱，但其反作用在增強。我們認為重要原因是：首先，無論是從技術角度還是外匯息差交易層面，目前美元賣空壓力已經遠超出正常水平；其次，即使G20會議中短期不實施“退出政策”成為共識，但是市場對回收流動性預期已經走在政策之前，美國財政部前周宣佈縮減“補充融資計劃”規模，被市場認為是啟動退出政策對經濟的壓力測試，因此流動性預期的變化大幅削弱了美元走弱對商品的助推力。相反，未來美元輕微反彈可能會對商品構成較強壓制。

    上述判斷對“國慶”長假期前後A股結構性影響表現在：1、與美元關聯極為緊密的原油價格可能受到較大壓制，成品油價格下調預期上升對“石化雙雄”將帶來短期壓力；2、美元超賣的修復與金屬自身尚無改善的需求，使得有色金屬價格中期走弱成為大概率事件，“國慶”長假前後建議規避有色金屬板塊；3、國內定價權商品（如橡膠、鋼材、PVC等）得益於8月份房地産投資超預期，價格維穩的基礎依然存在，相關A股板塊在“國慶”長假期前後有望保持相對平穩波動。

    市場為何重新憂慮擴容壓力？

    與7月份市場對擴容不改變趨勢的判斷迥異，近期供給超速的擔憂正在上升為A股市場的首要負面影響因素。這是為什麼呢？

    我們認為，首先，擔憂市場化發行加劇存量資金流失。大盤新股的高開低走嚴重挫傷了市場人氣，近期大量遊資被困中國中冶就是典型案例。創業板新股申購火爆與上市後投資意向謹慎的鮮明對比正源於此。

    其次，對新股供給閥值提前來臨的擔憂。數據統計表明，剔除流通市值變化的影響，滬深股市新股供給對二級市場産生負面影響的月度閥值在650億-700億，到達月度閥值後次月大盤調整的概率在100%。如今年7、8月份。

    最後，再融資潮汛中産業資本態度的負面影響。目前上市公司增發配股等再融資計劃已超過3800億元，鉅額再融資不但加大市場供給壓力，同時負面影響相關公司的價值判斷。更為重要的是産業資本對再融資時點的選擇，對二級市場投資者市場趨勢判斷帶來了顯著負面暗示。

    “國慶”長假期前後A股市場的主要影響因素將來自外盤與自身擴容壓力。基於我們對A股與周邊市場反向波動成為四季度常態的判斷，周邊股市的中期調整壓力不會對A股構成打擊，但會弱化大盤支撐。因為供需關係、季節性週期性因素呈中性偏空態勢，商品市場在“國慶”長假期前後可能以震蕩下跌為主，A股市場存在結構性風險；對供給壓力的憂慮將削弱買盤。綜合而言，我們建議謹慎對待“國慶”長假期前後大盤趨勢，逢高減持與國際商品價格高關聯度的板塊。

責編：韓文燕