對比“519”看股權分置改革的成功

    ⊙大通證券研發中心 李哲明

    “519”行情至今已經十年了，十年間中國證券市場發生了翻天覆地的變化。隨著時代的前進，每年紀念“519”都有更加深刻的涵義和內容，通過回顧歷史，探索市場發展的規律。歷史經驗表明，市場發展離不開正確決策和完善制度的引導。如果説“519”是股改前資本市場發展的象徵，那麼在“519”以後，最具有里程碑意義的股權分置改革就是政策引導的成功。股權分置改革是中國證券基礎制度建設的一次革命，它徹底解決了“同股不同權”的制度性問題，使大股東的利益與中小股東的利益趨於一致，實現了多方共贏的目標。股改的成功使公司治理結構不斷完善，使上市公司質量不斷提高，不斷提升市場價值，形成了産業資本與金融資本的互動。

    股改前的證券市場處於低潮階段，融資額低，證券化率低，上市公司的代表性差，無法體現宏觀經濟的“晴雨錶”作用。這是因為市場建立初期制度設計上的局限，導致一些深層次問題一直沒有解決，此類問題的代表就是中國證券市場當時面臨的制度缺陷——股權分置問題。該問題由於相關法律法規對國有股、社會法人股等股份的流通問題沒有明確的制度性安排，一直處於擱置狀態，其擱置的代價是通過配股、送股等孳生的股份越積越大。大部分股份不能上市流通，客觀上導致單一上市公司流通股本規模相對較小，股價波動較大，市盈率偏高，無法反映全流通狀態下的真實定價。在股權分置的格局下，非流通股股東因無法從股權流通中獲得收益，其利益關注點只能是公司資産凈值的增減；流通股股東則較多關注公司二級市場股價的波動，公司非流通股股東和流通股股東利益相互衝突，公司的發展缺乏根本保證。在股權分置時代，上市公司法人股股東進行資産並購重組是以賬面價值為基礎的場外協議定價機制為主，交易機制不透明，價格發現不充分，影響了資産的估值水平。為了解決上述歷史問題，進行改革已勢在必行，刻不容緩。

    改革開放後每一次體制的變革對於推動社會生産力都起到至關重要的作用，股改是在“國九條”這一市場中長期戰略規劃的指導下，著眼于解決股權二元結構問題等基礎制度缺陷，是針對市場基礎功能的制度變革。而“519”期間針對市場供求提出“三類企業入市、解決證券公司融資渠道、壯大機構投資者”等措施，其作用在於提振市場信心等階段性任務。簡言之，股改是證券市場一場擺脫歷史問題束縛的革命，而“519”期間的政策措施更帶有行政化的傳統色彩，兩者有著鮮明的區別。股權分置改革是在經過國有股市價減持試點、吸收了社會各方合理建議後逐漸形成的，是實踐和理論的高度統一。股改的成功推動了國有資産管理體制改革的深化，充分體現了“三公”原則，提高了市場效率。股改的成功為完善市場基本功能掃清了重要的制度障礙，為推出其他市場制度創造了條件，其影響是更為長期而深遠的。

    機構來源：大通證券

責編：谷立亞