□中信證券 張 兵
3G對SIM卡的需求以及銀行卡EMV遷移為恒寶股份（002104）未來業績增長提供了雙保險，並且EMV推進加速將帶來公司業績增長超預期的可能。我們預測公司2009-2011年EPS分別為0.38元、0.54元和0.70元，調高目標價至13.00元，維持“增持”評級。
3G驅動通信卡量價齊升
3G的啟動為公司通信卡業務帶來高增長的機遇。
首先，3G發展將産生3GSIM卡的大量需求。公司在中國電信、中國聯通的市場份額均排名第一，電信和聯通3G用戶較好的增長預期將促使其SIM卡需求量快速增長。此外，這兩家運營商還有近6000萬的小靈通用戶，存在大量的轉網換號需求。
其次，運營商離網率的提高促進SIM卡需求的增長。隨著運營商由兩家變為三家，運營商針對新用戶的入網優惠力度不斷增大，導致用戶離網率升高，SIM卡平均使用週期降低，成為SIM卡新的需求增長點。
再者，我國移動用戶發展仍處於快速增長期。目前我國移動電話用戶滲透率為50％，遠低於發達國家100％的水平，未來仍有可觀的增長空間，新用戶的規模化增長將推動SIM卡需求上升。
另外，由於3G支持更多的業務，3GSIM卡容量更高，其附加值和售價均高於目前主流SIM卡産品。目前，公司2GSIM卡的價格低於2元，而3G卡預期價格較高，因此3G的發展不僅將推動公司通信卡出貨量增長，單價和毛利率同樣會得到提升。
潛在亮點
——銀行卡更“芯”換代
銀行卡是公司的另一重要收入來源。目前，國內銀行卡産業已經進入穩定增長階段，而EMV的遷移則有望成為未來公司銀行卡業務的最大亮點。
銀行卡EMV遷移是指由傳統的磁條銀行卡向智慧芯片銀行卡（IC卡）的技術升級。銀行卡實行EMV遷移，主要的原因在於傳統的磁條銀行卡存在偽卡欺詐風險。根據VISA國際跨國公司的最新統計數據顯示，偽卡欺詐損失佔所有銀行卡欺詐損失的68.94％，現在全球銀行卡欺詐交易額已佔到年總交易額的1.5％。此外，用IC智慧銀行卡可以脫機操作，能夠有效降低通信費用成本，通過互聯網、手機等非接觸方式拓展智慧銀行卡的應用空間。可以説，磁條卡向IC卡的遷移是大勢所趨。
EMV遷移過程預計將為銀行卡市場帶來巨大市場增量。08年以來國內銀行卡EMV遷移的腳步明顯加快，寧波、深圳已開始試點推行金融IC卡，人民銀行要求2010年完成全國支付終端設備改造升級。未來一旦EMV遷移大規模展開，公司將是直接受益者，銀行卡業務因此存在爆髮式增長的可能。
我們就EMV遷移對公司業績的影響進行了情景分析。
在不考慮EMV遷移的情況下，公司仍可享受到國內銀行卡産業穩定發展的成果。中國銀行卡産業正邁上一個新的發展階段，中國已經成為世界上銀行卡産業發展最快、潛力最大的國家之一。並且隨著金融危機影響的減弱，銀行卡增長速度將重新回升。在不考慮EMV遷移的情況下，預計未來3年銀行卡需求量仍可實現20％以上的增長。
目前國內銀行磁條卡市場已經形成了以包括恒寶在內的四家企業為主的穩定競爭格局，四家企業合計市場份額達到95％以上。公司08年銀行卡市場份額約為28％，近年來該比例較為穩定且有上升。因此，公司仍將受益於行業的穩定增長。
在考慮EMV遷移情況下，公司銀行卡業務則存在爆發性增長的可能。截至2008年末，我國銀行卡存量為18億張，其中94％為磁條卡，磁條卡向IC卡轉換將大幅提升IC卡需求。價格方面，目前磁條卡價格不到1元，IC卡價格約10元。考慮到未來幾年銀行卡量仍將穩定增長，假設未來有20億張磁條卡轉換為IC卡，單價以5元計算，保守估計EMV遷移帶來的市場規模將超過100億元。即使按20％的市場份額計算，公司未來也有望獲得20億元的增長空間，約是其08年銀行卡收入的15倍。
另外，EMV遷移的快慢對公司銀行卡業務收入也有明顯的影響。結合國內EMV遷移進程，並參照國外EMV遷移經驗，我們對EMV遷移所需時間設定了三種情景：快速遷移（5年）、中速遷移（7年）、慢速遷移（9年），並做出盈利預測。通過情景分析發現，假設以09年為EMV遷移起點，即使在慢速遷移的情況下，公司IC卡業務的增長也是很快的，11年可實現1.4億的毛利。
最新評級 目標價區間 研究機構 研究員 日期
增持 13．00 中信證券 張兵 2009－5－20
增持 －－ 聯合證券 盧山 2009－5－9
謹慎推薦 －－ 東北證券潘喜峰 2009－5－5
謹慎增持 10．75 國泰君安 魏興耘 2009－4－29
中性 －－ 天相投顧 鄒高 2009－4－16
增持 －－ 申銀萬國呂琪 2009－3－25
增持 8．50 安信證券 侯利 2009－3－24
增持 8．50 光大證券 謝鋒 2009－3－24
持有 7．14 廣發證券 李太勇 2009－3－3
大市同步 －－ 上海證券 鄧永康 2009－2－17
機構來源：中信證券
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責編：谷立亞
