袁淑琴

央視國際 2004年05月13日 15:51

　　袁淑琴，畢業于美國哈佛大學法學院及香港大學，持有美國、英國及香港地區三地的專業律師資格。1994年加入瑞銀投資銀行，現為中國證券部主管。此前,曾任亞洲區股本融資部負責大中華股本融資業務。她在大中華地區的股本市場及國傢俬有化項目方面擁有豐富經驗。近期參與了中國銀行(香港)重組及上市招股和香港地下鐵路公司的上市招股工作。她曾參與多只H股的招股工作，如北京燕化、哈爾濱動力及儀徵化纖的首次公開上市及多家亞洲企業的環球預托證券交易。加入瑞銀前，是香港高偉紳律師行(Clifford Chance)的合夥人。她曾先後於美國、英國、荷蘭及香港執業，專長企業融資及證券法。

　　袁淑琴是2003年中國媒體追逐的熱門人物，因為她在中國撒下了QFII第一單。她認為QFII機制的深入會加快A、B股的並軌進程。雖然QFII在內地發展形勢很好，但擔憂的是中國缺乏足夠的避險工具，難以採用在國際市場通用的作空手法去進行風險規避 。

　　2003年對國內絕大多數投資人而言註定充滿了憂傷的記憶，袁淑琴作為瑞士銀行在國內資本市場上投資的主管，外表雖柔弱，但從7月9日開始“導演”的大戲始終帶給人們驚訝、喜悅和碰撞，當然也不乏懷疑、困惑與對抗。她一直躲在大幕的後面，靜靜地欣賞，默默地思考。我們的這次採訪希望把她從幕後推向前臺，讓更多人清楚她的故事。

　　“總之，要對自己的投資有信心。”這是袁淑琴不停地向記者強調的一句話。

　　我們對A股市場很有興趣

　　“我們的資金大多數都用來買股票了，我們對A股市場很有興趣。”袁淑琴顯得信心十足。很明顯，作為第一個“吃螃蟹”的人，袁的自信更多是來自於瑞士銀行在國內資本市場上的優異表現。

　　2003年7月9日，寶鋼股份(600019)，上港集箱(600018)，外運發展(600270)和中興通訊(000063)成為了瑞士銀行的首選。隨後，4隻股票的簡單平均收益率在短短5個月內達到12.8%，其眼光之獨到令國內投資者趨之若鶩。 7月23日，國電電力可轉債申購結果揭曉。瑞銀動用的申購資金超過了5億元，獲配獲配4835手，獲配金額為483.5萬元。12月1日，瑞銀參與申購邯鄲鋼鐵可轉債，獲配274130張。 面對著滿意的“答卷”，她表示，“瑞銀3億美元的初始投資額已全部如期匯入到賬，我們的投資額度已用光，目前公司將要繼續申請5億美元左右投資額度，以期達到8億美元的QFII投資額度上限。我們的客戶也在等待新的投資額度批准。”

　　時隔不久，天遂人願，外管局很快就批准瑞銀追加3億美元投資額度，至此，瑞銀一共獲得6億美元額度，成為10家QFII之最。

　　袁淑琴指出，此次已經完成投資的3億美元，資金幾乎全部來自客戶資金，資金利用率在60%-70%之間，主要用於投資股票、可轉債、基金。其中，投資的股票大約有40多只，可轉債有10多只，基金有10多只。大部分資金還是投資于A股市場，總體來看，投資回報還是不錯的。“H股股價的持續上揚，與A股的股價價差也越來越小，反而吸引了投資者對A股市場的更多目光。”

　　袁淑琴還透露，到2003年年底，瑞銀將研究30隻A股股票作為投資首選，2004年年底將擴大到對100隻A股股票的研究，基本覆蓋各行業的優質上市公司。瑞銀目前的選股標準跟下“第一單”時透露的標準沒有實質性的區別，但部分內容更具體了：一是基本上只考慮流通市值在3億美元以上的上市公司；二是成長性好、盈利能力強；三是企業管理透明度較高。最後，袁淑琴向記者指出，對於不熟悉其行業週期和經營狀況的股票QFII不會涉足，如金融類股票，“不清楚的就避免，賬目簡單和透明度的我們才考慮”。

　　細解投資之道

　　國人對QFII的熱情連他們自己都始料不及，而國人想像力的精彩演繹更是讓服膺科學理性投資理念的外資機構多少有些茫然。什麼外資進入中國市場早晚會和內地的莊家一樣，在境內股市中扮演“地主惡霸”的角色等等諸如此類的奇思怪想比比皆是，尤其是瑞士銀行等外資機構在市場低迷階段的詭秘操作更讓人們頻生疑竇。

　　袁淑琴指出，投資行為的前提是公司的“表現沒有問題，企業管理規範”。她強調，QFII有兩種操作方式，一種是由瑞士銀行向客戶提供研究報告，客戶在研究後再決定購買哪一隻股票或其他投資品種。另外一種則是某些不具備直接獲得QFII資格的基金等投資機構，他們自身具有很強的研究能力，一般情況下會自己派出研究人員到國內的目標公司進行調研，然後做出選擇，再將自己的指令發給瑞士銀行，由其代為購買。袁淑琴表示，應該看到，即使市場上大部分股票跌的時候，也有少數股票在漲，這就是投資機會，股票買賣就是利益和風險的博弈。即使在市場不好的情況下，瑞銀也要進行投資，要挑股票，而且還要賺到錢，這是瑞銀堅持的價值投資理念。“我覺得這也是QFII給市場帶來的新理念。有部分上市公司主動去香港找瑞銀做推介工作，表明內地上市公司很看重QFII的看法和其對中國股市的長期影響力。”袁淑琴坦言。

　　袁淑琴透露，瑞士銀行的選股標準主要基於四點：一要流通性比較好；二是企業管理的透明度要高，信息披露要規範；三是公司的基本面和贏利增長能力都要不錯，以及與盈利率相對應的股價是否合理；最後就是考察整個行業的基本狀況，主要看中在中國經濟增長中能夠受益的行業，包括行業的龍頭股，還有如港口等在其他境外市場買不到的行業股票。 袁淑琴指出，一般來説，中國上市公司的價格確實看起來比較貴，但其中有些公司的價格也是合理的。具體以寶鋼為例，寶鋼是國家鋼鐵行業的龍頭，雖然公司很龐大，但企業管理卻非常好，年報披露也是很透明的，包括與母公司的每一筆關聯交易都在年報或公告中清楚地向廣大股民作出了解釋，這是外資都比較看重的。“加之就鋼鐵行業來説，相比世界上其他的鋼鐵公司，寶鋼的市盈率是比較低和合理的，這樣的股票我們肯定要買。” 但是，對於國內投資者和某些機構“緊跟”QFII的做法，袁淑琴表達了她的擔憂。她説：“其實，眼睛緊緊盯著QFII是一種不健康的趨勢，對於股票，我們有的買，有的不買，我們對某些股票的看法和客戶的觀點並不一樣，QFII也會犯錯誤，我們的一舉一動也不都是正確的。”

　　B股、H股冰火兩重天

　　自1993年後，隨著H股、N股等企業直接到境外上市的步伐加快，加上B股市場流動性差、規模小，使內地企業通過它籌集外資的窗口功能受到很大制約，造成了市場資金來源短缺，市場規模裹足不前。

　　袁淑琴表示，預期B股會逐漸淡出市場，因為隨著QFII的深入，B股由於盤子小、流通性不高，會越來越缺乏吸引力。瑞士銀行從1990年開始在交易所取得B股的交易席位，一直都在代表部分客戶買賣B股，很長一段時間以來，B股都比較低迷、交投不活躍，表明海外投資者對B股興趣不大。而最近開始出現一點生機，主要是由於QFII進來後，外資機構開始關注A股市場並覆蓋到B股，對於同時具有A、B股的優質上市公司，其B股股價還是較A股便宜，並且不用佔用QFII的投資額度(資金運用更為方便)，所以境外機構會考慮買B股。 至2002年9月底，A股市場上市公司已達1209家，而B股市場上市公司還停留在原來的112家，B股市場上市公司總數尚不足A股市場的10%，流通市值更小，僅為A股市場的2%左右。為上市公司籌集資金，是證券市場的基本功能，也是建立證券市場的根本目的，但中國的B股市場，卻基本上喪失了籌資功能，特別是在最近兩年，創造了新股發行、上市公司增發和配股均為零的又一項令人尷尬的紀錄。 袁淑琴指出，從長期來看，隨著QFII機制的深入，B股市場已沒有存在的必要，預計A、B股並軌的進程會顯著加快。隨著國有股、法人股向外商轉讓，以及QFII機制的發佈實施，實際上具備條件的外資可以全方位介入內地公司的股票，如紅籌股、H股、B股、國有股和法人股以及A股。當初A、B股分割的背景是外資不允許介入國內A股市場，B股市場是專門為外資開設的投資場所，現在看來，這樣的背景已不存在。因此，A、B股並軌的進程將會顯著加快。

　　近期，H股在不斷瘋狂演繹著新的傳奇，表現神勇，各路資金追捧明顯，走勢呈一浪高過一浪之勢。截至11月中旬，恒生中國國企(H股)指數漲幅逾八成五，由2002年年底的1990點上漲到3500點以上，個股股價翻番的不在少數。

　　談到對H股後市的看法，袁淑琴表示長期會比較看好H股市場。“H股的瘋漲代表了境外資金對中國經濟高速發展的一種反饋和回應。”袁淑琴笑言。

　　雙面QFII

　　QFII不是天使，也不是魔鬼，這點QFII自己很清楚。

　　袁淑琴坦率地表示，和國內市場龐大的市值和磨礪多年早已成金剛之身的機構投資者相比，瑞士銀行只是初學者。她並不諱言，作為初次涉水的“懵懂無知”者“還有很多要學習的地方”。 的確，比較而言，現在的QFII們不過是一粒微塵，QFII在未來也許能成就大氣候，但眼前它們不過是在中國資本市場的水面上激起了一層層漣漪。它們知道，進入中國市場就要和中國國內的金融機構、投資者一道起舞。由於大陸QFII制度有諸多地方是傚法台灣的模式，因此，袁淑琴特別舉例了台灣市場的經驗。1990年之前的台灣股市被作手玩弄于股掌之間，莊家經常通過媒體公開宣稱要炒作某一隻股票，散戶四處打探消息，場內“搶帽子”風行。而作手與上市公司甚至監管當局沆瀣一氣，想怎麼胡來就怎麼胡來，難怪《華爾街日報》稱當時的台灣股市為“吃人的市場”。

　　到了1990年12月，台灣股市對QFII開放。在QFII實施的初期，由於境外投資機構對新興市場的不熟悉和相關法規的限制，所增加的場內資金是十分有限的，但在引導投資理念方面卻立竿見影。QFII重倉的股票一般都是優勢行業中的“龍頭”公司，而對市場炒作的概念股、題材股缺乏興趣。投資週期較長也是主要特點，一般每半年對投資組合進行一次評估和調整，換手率較低。台灣本地投資者跟隨外資買股票的現象開始浮現，台灣股市由一個高度投機的股市過渡到了一個相對規範、成熟的市場。袁淑琴樂觀地告訴記者，QFII看中的是較長期的因素，反正資金短期內也不能流出，不如擬定長期投資。當然，對公司治理結構問題、國有股問題還是有顧慮的，不過相信相關法律法規會越來越完善。同時通過境外投資者的有效監督，使得上市公司會對公司治理、信息披露等方面更加重視。“中國屬於‘政策市’，對於國有股流通問題我們有準確的認識和相應的風險控制體系。而且，我們還可以逆勢而為，在低迷的時候介入，並等待時機。總之，要對自己的投資有信心。”她再次強調道。 事實也證明了這一點，從台灣的情況可以看出，一旦外資通過充分調研選擇某只股票買入，多數情況下是一路持有，例如德意志銀行持有一家台灣上市公司股票迄今已達12年之久，仍沒有賣出打算。除非産業景氣轉入下滑、公司財務不佳或者短期大漲導致市盈率過高，才會刺激外資賣出。 不過，袁淑琴也對QFII在內地投資時缺乏足夠的避險工具而表示擔憂，因為根據台灣QFII的經驗，QFII如果能夠在購入境內股票的同時，在國際市場上採用一些做空的手法，達到風險規避的作用會更好，並有利於外資投資A股市場。“目前證監會正在討論這個做空機制的問題，探討其有利和不利的因素，但在政策沒有明確之前，我們一定不會做的。”袁淑琴坦言道。她也承認，如果政策允許，其他投資機構則有可能運用這種做空機制，這對QFII對衝風險有利，但是在內地市場監管不好時，就可能會被一些金融投機分子鑽了空子，反而成為壞事。

　　“為什麼現在不能購買股票的保本基金？”她指出，在香港市場上瑞銀一直都比較看好保本基金，但是必須要有對衝工具與之相配，而目前境內市場上做不了，所以相應風險也較大。而國有股和全流通的問題則讓QFII對在中國A股市場大展拳腳顧慮重重，袁淑琴告訴記者，其實有很多因素限制了境外基金的資金投入，相比國際知名基金的雄厚資金而言，QFII確實只算是投入了一點點，“這些問題就像是懸在QFII頭上的一把劍，我們不知道它什麼時候就掉下來了。”