中國證券報：15期國債魅力何在

央視國際 (2002年12月04日 15:50)

　　中國證券報消息：今日財政部記帳式15期國債招標發行。本期國債為固定利率附息債，期限7年，票面利率2.93％。發行總額為600億元，其中通過全國銀行間債券市場和交易所市場招標發行340億元，通過試點銀行櫃臺面向社會發售260億元。本期國債發行額度之大是史無前例的，在當前市場情況下如何看待15期國債成為市場關注的焦點。筆者認為15期國債具備一定的投資價值，而且在市場創新方面又向前邁出了重要一步，該券發行上市後不僅可以為跨市場交易商創造更多的市場機會，活躍銀行間債券市場的同時也將會加快兩個市場的對接進程。

　　□ 利率凸現債券價值

　　今年下半年發行的記帳式國債中9期、12期、14期都出現了不同程度的流標，而且大部分02債都跌破面值，使得債券市場到處瀰漫著“空氣”。尤其是記帳式14期國債，5年期中標利率達到上限2.65％，該債發行時不僅沒有募足額度，而且上市即跌破面值，使得財政部發債的計劃不得不慢了下來。本來計劃10月份第三周發的債一直拖到今日才發行，為保證該期國債的順利發行，財政部一改往日的利率招標方式為固定利率數量招標，且為吸引投資者財政部將該期國債的票面利率確定為2.93％；較8月份交易所與銀行間市場發行的兩期7年債的票面利率分別高出54基點、29基點，同6月份銀行間市場發行的7年債相比兩者的息差達到了93基點。

　　當前二級市場上剩餘期限在七年左右的附息券種共有四隻，分別為交易所市場的99國債（8）、02國債（10），到期收益率為2.94％、2.65％；銀行間市場的02國債（6）、02國債（11）到期收益率為2.6％、2.72％。我們再來看一下5年期定存的稅後利率為2.232％。可見15期國債的2.93％票面利率在二級市場上還是比較有吸引力的。

　　□ 流動性吸引機構矚目

　　本期國債以數量招標和承購包銷相結合的方式發行，其中有340億額度在交易所與銀行間市場招標發行，260億額度在銀行櫃臺以承購包銷的方式發售。而且發行文件中規定，本期國債上市後，跨市場機構及已在國債登記結算公司開立帳戶的證券機構，可以在交易所與銀行間市場自由轉託管。雖有96國債6、96國債8、97國債4和99國債5在兩個市場同時交易，但是上述券種只能由交易所市場向銀行間市場單向轉託管，近年來上述券種在交易所市場的存量已經非常有限，過多的限制導致機構無法進行套利操作。本期國債可以在兩個市場自由轉託管，在一定程度上打通了兩個市場割裂的狀況。

　　目前在兩個市場都是承銷團成員的有10家券商，兩家保險公司，但是可以跨市場操作的機構則包括券商、保險公司、證券投資基金以及剛剛準入銀行間市場的企業。可以跨市場交易的券種對上述機構自然會産生很大的吸引力。尤其是就今年行情來看，交易所市場與銀行間市場始終存在一個時滯，5月份以前銀行間市場收益率一直低於交易所市場，之後銀行間市場先於交易所市場調整，兩個市場的收益率水平出現了逆轉；10月份新券不敗神話破滅後交易所現券價格市場急跌，收益率又高出了銀行間市場。兩個市場收益率差的存在自然可以為跨市場操作的機構創造套利的機會，然而以往市場缺乏這樣的投資工具。相信15期國債上市後在製造套利機會的同時也會使得兩個市場聯動性進一步加強。

　　□ 辯證看待15期國債發行

　　儘管本期國債有上述優點，但部分投資者仍對本期國債持懷疑態度。主要是由於臨近年關，市場資金偏緊，加之本期國債發行規模又有600億之大。而且，今年財政部計劃發行額度尚有835.7億元的缺口，除15期國債外，財政部還將發行一期國債，這又在一定程度上加重市場的觀望氣氛。

　　筆者認為，儘管臨近年關但市場資金並沒有出現往年緊張的局面。目前銀行間市場短期回購維持在2.2％－2.3％的水平，交易所市場近期的回購利率也較10月底有較大的回落。另外，近期央行每週二公開市場正回購操作91天2.27％的利率水平仍舊會吸引部分機構超額投標，均表明市場資金並不是很緊張。其原因可能與近期貨幣供應量增速不斷提高，央行6月25日開始進行的正回購操作不斷到期，使得基礎貨幣得到一定程度的釋放有關。

　　另外，本期國債在銀行間市場與交易所市場招標發行的總量僅為340億元，加之票面利率的優勢，必然會吸引商業銀行與部分跨市場機構的青睞。隨著近期開放式基金密集發行期的結束，部分開放式基金在股票市場不明朗的情況下可能會考慮暫時加大國債的投資倉位，綜合考慮本期債的期限、利率以及交易方式，15期國債對基金來説應該是一個不錯的選擇。尤其是南方與華夏兩隻債券基金。券商向來在債券發行中扮演代客理財的角色，相信此次更不會錯過這一機會。對於保險公司而言儘管期限的因素制約了其資産的戰略配置，但2.93％的利率還是有吸引力的。

　　再來分析一下櫃臺發行的260億額度，前幾期投資者排隊購買憑證式國債的情形即表明只要國債的收益率高於銀行定存即會吸引低風險偏好的投資者，本期國債的可比對象為5年期定存，經測算其較5年定存的稅後利率高出近70基點，而且期限相當，因此商業銀行櫃臺預計又會出現久違了的排隊買國債情形。

　　當然，本期國債發行上市後不可避免的會引起當前二級市場期限相當券種的重新定位問題。另外，繼人民銀行允許企業參與銀行間市場國債投資後，財政部又在品種設計上推出了可以跨市場交易的券種，這進一步打通了兩個市場割裂的狀況，利於債券市場走向統一。

責編：范小利