主持人：羅曉芳
嘉賓： 銀國宏 華夏證券研究所研究員
劉紀鵬 首都經濟貿易大學教授
主持人：觀眾朋友我們今天特別關注的話題是增發節奏將放緩，首先介紹一下我們今天的兩位嘉賓，一位是首都經濟貿易大學教授劉紀鵬先生，你好！一位是華夏證券研究所研究員銀國宏先生，你好！歡迎兩位。
主持人：觀眾朋友在剛才的今日檢索和今日調查節目中，我們就增發這一問題對部分投資者和45家券商進行了調查，反映出了廣大投資者對增發的強烈關注。有沒有相關的數據來説明上市公司增發之後的效益究竟怎麼樣，就此問題我先請銀先生來説一説，因為我們知道他這裡有一些非常好的數據。銀先生你怎麼看待這個問題，你統計的數據説明了什麼呢？
銀國宏：因為對於投資者來講，他投資一個上市公司以後，他最關心就是上市公司業績的變化。我們來看一下我們做的這張圖，根據圖上顯示，在2000年完成增發的上市公司當年，完成之前它的凈資産收益率可能達到14.3%，應該説這是一個非常高的凈資産收益率，但是到了2000年完成增發以後，當年就急劇下降到7.8%，等到2001年的時候已經下降到3.2%，而且我們這個2001 年數據沒有包括虧損的ST和沒有披露年報的縱橫國際，我們再看2001年這個數據，同樣下降非常明顯的，按照我個人理解來講，如果當年完成增發由於資金投入有一個間隔期，凈資産急劇增大，凈資産收益率下降是可以理解的，如果在隔了一年後，凈資産收益率如果仍然有這麼多的下降幅度，我個人理解至少説明上市公司在資金投入使用效率方面應該説不能令人滿意的。
主持人：可以説增發以後這個效率不增反降，這的確是一種不正常的現象。這種現象究竟是什麼深層次的原因導致的呢？這個問題請劉先生你再給我們解釋一下好嗎？
劉紀鵬：我想只能説明是募股資金的用途出了問題。集中表現在項目上，如果説我們的項目報批主要是為了通過審批，而不是確實在實際中選到了好的項目，一旦增到錢以後，可能募股資金的項目發生很大的變化，甚至挪作它用。比如委託理財、國債的購買等等。它會隨著資本市場一年來的變化發生很大的變化。
主持人：委託理財和購買國債是否是募股資金允許投資的項目，有沒有專款限制它這樣做？
劉紀鵬：我想因為增發這種形式主要是從98年開始。是為了上市公司在收購重組當中的一些特例，採用的一種籌資方式，在當時如果説籌資金是為委託理財，顯然是通不過，一定是有比較合理的項目，但是到後期這種特例的籌資方式變成主要的籌資方式。企業是為了通過審批籌到資金來編一些項目，那就必然要發生問題。所以我想如果從體制上去找原因，可能我們確實要考慮到一個新的金融品種的推出，特別是借鑒國際上增發的一些方式。還有考慮到中國資本市場的實際承售力，否則它可能就會走樣。所以從體制原因的角度上看，這些增發項目都是經過層層審批的。現在增發的項目正如剛才銀先生所介紹的，效益不好。從體制上看我們也應該反思這樣的審批方式和審批的過程。特別是在發生了問題之後，審批者應當承擔什麼樣的責任，應該反思。
主持人：確實最近市場是聞增即跌，凡是增發的股票市場的一個反映就是首先把它放在跌停板上，我想知道為什麼市場會這麼不認同增發呢？銀先生你有沒有一個更加深層次的數據統計來説明這個問題。
銀國宏：首先我想跟投資者一起做這樣一個統計。從這個圖上大家可能會看得比較清楚，一共出現了13隻實施增發的股票，或者公告增發的股票。這些股票在公告當日或者復牌以後，有7隻跌停，有50%在跌停榜的位置。從累計跌幅來看，基本都達到了8%左右，遠遠高於同期上證綜指5%點幾的一個水平。市場表現非常不好，談到市場原因我想不外乎這樣幾個原因。第一個原因是增發價格，根據我們現在的統計，我們現在的新股發行價格基本上在20倍市盈率以下，增發這種價格平均是在27倍左右，這個是不能接受的。第二個是規模。節奏比較快，在2001年全年的時候僅有18家公司增發，2002年1-5月份就有17家，它的籌資金融達到了105億。我們在這樣一個同樣的階段當中，實施首發發行金額也不過才200多億。如果扣除招商銀行，增發的規模已經超過了首發的規模。這個顯然對投資人來講，也是非常反感的。最重要的問題就是增發以後業績變化的問題。我們投資者投資是要講回報的，我們投資者的回報哪來。當然是來自於上市公司良好的經營，上市公司沒有良好的經營，我投資的回報就沒有辦法落實。我們剛才看到業績的下滑非常令人痛心的。這個時候我想投資者肯定是深惡痛絕，要用腳投票。
主持人：為什麼上市公司這麼熱衷於增發呢？我想劉先生再給我們解一下這一個謎團？
劉紀鵬：我想這充分暴露了我國上市公司目前存在的問題。不在為投資人創造更多的財富和增值上下功夫，而是簡單的利用資本市場新舊體制轉軌時期的特點。通過審批去圈錢，這樣做的好處實際上還是一股獨大的模式在作怪。因為在這樣一個增發過程中，往往定價都是比較高的，投資者用一個較高價購買同樣面值1.00元的股票。其中超過面值的部分都計入了公積金，而非流通股特別是大股東的股份在這個過程當中，其含金量就得是快速的增加的，因為公積金實際上是按照持股比例來相應得到增加的。這個過程中大股東首先不用花很多的力氣就能得到一筆錢，這筆錢在分配上又使大股東的凈資産得到提高。所以當然它是樂此不疲、趨之若鶩。
主持人：所以現在我們才理解為什麼下面沒有掌聲，沒有人舉手歡迎，而這個增發的戲卻一直在演下去，但是我們今天看到耿亮先生提出來，增發節奏目前已經放緩。將來還會放緩，這是否意味著政策有一些調整呢？
劉紀鵬：我想耿亮的這個講話可能是表達了市場的一個心聲。但是這個政策放緩，它到底有沒有實質性的推出，我想可能會有一些實質性的變化。這裡要解釋的有兩點。一點是所謂放緩的理解。我今天也發現了一個數字説今年1-5月份我們增發的股份達到了16-17隻，平均每個月是3隻還要多一點。如果是放緩發行，可能這個放緩在定量上會不會至少要調整到1個月1隻左右上才能見到實際效果，當然不會停掉，我想從資本市場功能來看，一級市場跟二級市場有一個連動關係，沒有一級市場，二級市場成了無源之水，但是如果企業一上市就船到碼頭車到站，沒有再融資功能也是不行的，所以從政策的調整力度上看，一刀切可能是不可取的，它需要一個慢慢的調整。但是從最終的效果看，因為據説後面還有近200家的增發企業在申請排隊，如果放緩到一個月只有1隻，就逼著這些企業去採用其他的融資方式。比如説高標準的配售方式，當然也對監管部門提出了需要儘快開拓新的金融品種。大家也注意到今天周小川主席講話，提出要研究新的金融品種。我想這個是意義深長的。當然這種品種的推出一定要考慮到市場的承受力和中國的國際情，還是那句話，不能照搬照抄。否則還要發生像增發這樣的投資者所不接受的情況。
主持人：劉先生談得非常的好，其實我們知道市場的政策和二級市場的表現關係非常的大。今天市場對這消息就是持一個歡迎的態度。銀先生你認為投資人在理解這個政策的時候，在政策發生一些微妙的變化的時候應該注意什麼問題？
銀國宏：我覺得對投資者來講，他還是關心增發這問題有沒有得到一個根本性的解決，這個放緩在我看來應該是一個初步的措施。最根本的問題可能還是要談到一個門檻的問題，談到增發以後資金的利用效率問題。還談到一個究竟什麼樣的公司能夠增發，什麼樣的公司增發以後能夠把錢用好，我想按照我個人理解，我們有基金好人舉手制度，上市公司是不是也可以借鑒一下，具有自我約束能力的公司可以採用增發的方式。自我約束能力很弱的公司，就不應該採用增發方式。採用更高標準，比如剛才劉老師講到的，高標準配售這樣的方式。這樣或許對整個優質的上市公司能夠體現出來，劣質的上市公司也能夠排除出去。我想這是一個非常好的選擇。
主持人：非常感謝兩位嘉賓。觀眾朋友確實今天我們談到了你關心的市場政策，以及增發的問題。希望對你投資有所幫助。需要提醒你的是由於二套節目直播MBA總決賽和世界盃足球賽，我們明天的節目將推遲到淩晨的1:06播出，希望你注意了。感謝收看，我們下次節目再見。
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