“年報雙榜”財務顧問清議：“年報雙榜”話財富
------《中國證券》“年報雙榜”財務顧問清議
央視國際 (2003年02月24日 15:59)

　　又到了年報分析的季節。今年的年報分析應當如何進行，需要重點關注哪些問題，對於財務分析愛好者來説，這本身也是一個很值得思考的問題。對此，中央電視臺經濟生活頻道《中國證券》欄目推出的“年報雙榜”似乎提供了一條年報分析的新思路。

　　

年報分析應重視證券市場財富邏輯

　　十六大報告首次提出的財富概念對我國證券市場今後發展具有劃時代意義。經過近14年的發展，中國證券市場從小到大，不僅是國民經濟的晴雨錶，而且也成為促進國民經濟發展的重要力量。想必大家知道所謂股市的財富效應，在股票價格上漲、投資者普遍獲利的情況下，社會需求將明顯增加，原本屬於虛擬經濟範疇的財富由此成為實物經濟財富增長的動力。與此同時，人們應當更加關注證券市場的財富邏輯。不僅是發達市場，包括我國在內的新興市場也一再證明，上市公司的財富增長是推動股票價格增長和投資者財富的原動力；反之，如果上市公司創造財富的步伐放慢，或者出現了業績的負增長，投資者也會陷入財富增長的困境。

　　這的確是經過實踐驗證的。從2000年度起，上市公司業績開始出現持續滑坡，其中，按每股收益計算，2000年度滑坡幅度為－12.45％，2001年度為 －31.34％，2002年上半年為－22.66％。相應地，恰恰是從上市公司2002年度報告披露結束即2001年5月起，滬深兩市股票平均價格指數開始進入持續下跌行情。

　　這樣看來，儘管人們對2003年國內股市充滿信心，但究竟能否走出弱市調整格局，還有待於上市公司業績能否停止滑坡，實現增長。的確，只有上市公司業績增長，才能為股票價格上漲提供堅實的基礎。這似乎提醒我們，今年的上市公司年報分析應當重點關注利潤增加值這一指標。進一步説，應當關注稅前利潤增加值。之所以不採用凈利潤增加值這一指標，原因是其中包含所得稅這一與上市公司自身努力關係不大的費用因素。相比之下，稅前利潤增加值更能體現上市公司財富創造者自身的努力。

　　

年報分析應避免出現誤導性分析

　　排名分析是財務分析的基本途徑。但以往業績排名曾出現問題公司排名居前的情況，在一定程度上對投資者具有誤導作用，比如安然公司曾在《財富》雜誌2001年度全美500大企業排名中名列前茅，一些國內媒體發佈的2001年度上市公司業績排名也將銀廣夏排在顯赫位置。

　　這個問題也是全球財務分析領域在華爾街會計舞弊之後共同面對的挑戰。此前，財務分析更多地被理解為會計報表分析，人們通常是在假設會計報表真實可靠的前提下進行財務分析的，於是就難免出現將會計舞弊公司視為績優公司的問題。如今的財務分析更加強調對財務報告合法性、公允性、一致性做出判斷，會計報表分析只是一種分析工具。在今年的上市公司年報分析過程中，應盡可能體現這一變化。

　　會計是一門古老的科學，同時又是一門與時俱進、內容不斷豐富的學問。全面衡量上市公司業績是一項複雜的系統工程。應當承認，在出現華爾街會計舞弊之後，針對上市公司的業績評價體系需要做出全面修訂，但究竟如何修訂，目前還沒有一個成熟方案。從這一意義上講，這也是今年的年報分析應側重於稅前利潤增加值這一指標的原因。如此分析並不追求哪家公司的業績最優秀，而是針對證券市場的財富邏輯，對過去一年新創造財富最多的公司和利潤最可靠的公司加以排名，看誰對2002年度上市公司財富增長的貢獻最大，誰有可能對今年證券市場財富增長也是投資者財富增長的貢獻最大。

　　統計顯示，截至2月20日，有104家上市公司披露了年報，合計稅前利潤增加值43.75億元。其中，排名居前的公司分別是寶鋼股份22.32億元，民生銀行3.35億元，韶鋼松山2.30億元，中化國際2.17億元，鹽田港A2.16億元，南鋼股份1.49億元，雙匯發展1.05億元，華菱管線0.84億元，蘭州鋁業0.82億元，雅戈爾0.80億元（已剔除上年的虧損公司）。

　　不難看出，這是一個很有分量的排行榜。上榜的10家公司所創造的稅前利潤增加值佔97家已披露年報公司合計數的比重接近78％，其中僅寶鋼股份一家公司的比重就高達46％。

　　但是，這僅僅是按照上市公司財務報告的表觀數據進行的排名，其結果也是非常表觀的，不能準確揭示上市公司業績及其風險。為此，必須對表觀數據背後隱藏的風險做進一步分析。到年報披露結束後，應按照所發現的各種風險對本年度新創造財富最多的上市公司排名進行調整。到那時，其結果將盡可能體現財務分析的準確性。這也是避免再出現類似銀廣夏會計舞弊公司業績排名居前問題所採取的對策。

　　

調整的依據是什麼？

　　應當説，華爾街會計舞弊不僅為財務分析帶來變化，對公司目標理念也帶來變化。以往人們認為公司目標就是利潤最大化，於是，報表利潤增長最快的公司往往被視為年度英雄。實際上，有些公司的報表利潤增長是借助非經常性損益實現的，或者是借助不公允關聯交易實現的，甚至是借助虛構收益、隱瞞費用等會計舞弊實現的。説穿了，如此利潤最大化往往被大股東以及公司內部人謀取私利所利用，並不能成為廣大投資者財富增長的真正動力，相反，對證券市場的健康發展和保護廣大投資者利益十分有害。如今的公司目標理念強調可持續增長，就像人們在談論一個國家的發展目標時強調可持續發展的道理一樣。

　　為了實現上市公司和證券市場的可持續增長，必須關注公司治理，特別要關注公司治理的基礎，即資産完整與經營獨立。具體地説，資産不完整的上市公司往往存在大量的關聯交易，姑且不論其交易價格是否公允，其業績對大股東的依賴性也很值得投資者警惕。因此，對那些關聯交易比例較高的公司需要給予調整。比如説，雖然寶鋼股份的稅前利潤增加值大得驚人，但關聯銷售比例高達78％以上，關聯採購比例更高，達到85％以上，此外在對外採購直至所謂收購三期資産等環節發生的交易都有很高的關聯交易比例。從這一點看，寶鋼股份的2002年度並不值得充分認同。此外，調整的依據還包括非經常性損益比例、負債率、現金保障倍數等，它們都會影響上市公司業績的可持續增長。

　　目前年報披露節奏逐步加快。在新的一年裏，廣大投資者無不希望上市公司業績能夠走出滑坡陰影，從而結束股市一年多的調整行情，實現公司財富與投資者財富的雙贏。那麼，究竟誰創造了更多的公司財富，誰為投資者財富增長貢獻更大，誰的財富增長更真實可靠，這一切都是投資者應當密切關注的。

責編：小荷