中小房企上市觀察：僅3家獲批 5家開發商招股書已失效

　　中新經緯客戶端10月23日電 (薛宇飛)經過兩次遞表，規模位居房企40強的金輝控股于近日通過港交所的上市聆訊，預期將於10月29日在香港掛牌上市。金輝控股或將成為今年第三家成功實現IPO的內房股。

　　由於A股趨嚴的監管政策，香港成為內地房企尋求上市的主要目的地。然而，今年拿到港股入場券的內地房企數量低於往年，不少中小房企遞交的招股書，出現“遞交-失效-遞交”循環的情況，有的甚至在招股書失效後，就再無下文。

　　據中新經緯客戶端不完全統計，截至10月21日，萬創國際、海倫堡控股、奧山控股、鵬潤控股、中國文旅5家房企的招股書已經失效，大唐地産、三巽控股、上坤控股、領地控股、實地地産、祥生地産還在港交所排隊等候上市。業內認為，距離2021年的鐘聲，只剩下70余天的時間，2020年房企上市的數量大概率將低於往年。

　　上市數量明顯減少

　　金輝的上市之路起于數年前。資料顯示，2013年，金輝首次向港交所提交上市申請，但之後折戟。隨後轉戰A股，于2016年向上交所遞交申請，但未獲成功。

　　2020年初，金輝控股撤回A股上市申請，並於3月25日在港交所遞交招股書。6個月後，招股書失效，金輝控股于9月25日再次遞表。至近日，通過港交所的上市聆訊。

　　在中國房企40強中，僅剩下金輝與祥生兩家還未上市。憑藉每年數百億元人民幣的銷售額、200多億元的營收，金輝控股的最高募集資金預計達31億港元，成為繼2018年正榮地産上市後，港股IPO募資規模最大的房企。

　　不出意外的話，加上此前上市的匯景控股和港龍地産，今年在港實現上市的內地房企達到3個。對比往年數據來看，今年成功IPO的內房股數量明顯偏低。據統計，2018年共有7家內地房企在港上市，即正榮地産、弘陽地産、大發地産、美的置業、恒達集團、萬城控股、福晟國際(注：福晟國際為借殼上市)；2019年有6家內房企登錄港股，即德信中國、銀城國際、中梁控股、景業名邦、天保集團、新力控股。

　　事實上，在港交所遞交招股書的房企並不少，但多數企業都沒有新的進展，招股書陷入了“遞交-失效-遞交”的循環之中，有的甚至在招股書失效後，就再無下文。四川房企領地控股於今年4月提交首份招股書，至10月9日，沒有出現新的進展，招股書進入失效狀態。3天后，領地控股更新招股書。大唐地産于2019年11月、2020年6月兩次遞交招股書，如今，距離其新版招股書過期也時日不多。

　　安徽房企萬創國際先後四次上傳或更新招股書，卻均告失敗，2019年12月中旬，其招股書處於“被拒絕”狀態。至今，萬創國際未發佈第五版資料。有熟悉港交所上市規則的證券分析師對媒體表示，一家企業的上市申請如果被港交所拒絕，一般而言三年內不可以再遞交申請。

　　早在2018年11月，奧山控股就曾向港交所提交招股書，但該資料之後失效，奧山便於2019年5月發佈更新版本。至2019年11月，招股書再次過期。與萬創國際一樣，奧山控股再無新的動作，消失在了港交所上市排隊列表之中。

　　據中新經緯客戶端不完全統計，截至10月21日，除金輝控股通過聆訊外，近幾年在港交所提交招股書但仍未上市的房企有11家，其中，萬創國際、海倫堡控股、奧山控股、鵬潤控股、中國文旅5家房企的招股書已經失效，大唐地産、三巽控股、上坤控股、領地控股、實地地産、祥生地産還在有效期。

　　中國城市房地産研究院院長謝逸楓對中新經緯客戶端表示，香港上市門檻雖然不高，但比較重視企業的財務指標，房企的招股書頻頻失效，或與其關鍵財務數據不理想、數據披露有瑕疵有關。

　　規模、利潤、負債承壓

　　由於監管制度、上市規則的不同，赴港上市更為容易，例如，在香港主板上市，港交所設置了多樣的財務標準，企業可進行三選一：盈利測試，即近一年凈利潤不低於2000萬港元、前兩年總凈利潤不低於3000萬港元，以及市值不低於5億港元；市值/收入測試，上市市值不低於40億港元，近一年收入不低於5億港元；市值/收入/現金流測試，近一年收入不低於5億港元、近三年合計現金流超過1億港元，以及市值不低於20億港元。

　　隨著大型房企幾乎都已上市，當前排隊的開發商除了金輝、祥生外，多數企業的年銷售額都排在中國百強房企末尾，甚至百名以外。但即便如此，上述財務標準對房企而言並不算高。例如今年7月份上市的港龍地産，其收入僅來自4個城市的9個開發項目，2017-2019年物業開發及銷售收益分別為4.34億元、16.60億元及19.78億元人民幣，凈利潤分別為0.33億元、3.32億元及4.70億元。

　　但需要注意的是，規模尚小的開發商，抗風險能力較弱、業績容易出現波動，未來前景充滿不確定性。2015年-2018年，萬創國際的營收分別為4.24億元、7.81億元、6.29億元、13.03億元；凈利潤分別為0.6億元、0.5萬元、0.8億元、2.4億元。從數據上看，萬創國際營收增速猶如坐上“過山車”，2016年營收增速達84.2%，2017年營收同比下降19.46%，2018年營收又出現突增，增幅高達110.67%，漲跌幅數據差異較大。

　　再如，截至今年1月底，三巽控股共擁有396.43萬平方米總土儲，其中89%位於安徽省內，存在集中度過高的情況。上坤地産高度依賴長三角經濟區，尤其是上海，2017年-2019年，其物業銷售收益分別有約100.0%、100.0%、60.8%來自上海的物業項目。上坤地産在招股書中説：“我們未必可成功管理我們的增長及向新城市及地區及新業務領域的拓展。”

　　根據披露，2016年-2018年，海倫堡溢利分別為28.98億元、19.8億元、22.56億元，三巽控股溢利分別為5599萬元、-387.5萬元、4499萬元。可以看出，兩家企業規模擴大的同時，利潤波動較大，且不如兩年前。二度遞表的領地控股，凈利潤率連降三年，2017年-2019年的凈利潤率分別為12.2%、11.5%、8.9%，明顯低於行業平均水平，盈利的持續性受到關注。

　　在融資與負債等關鍵性指標上，中小房企的數據也不太樂觀。2015-2017年，萬創國際的資本負債率不斷上揚，分別達到608.5%、716.80%、1218.0%；2016年-2018年，海倫堡凈資産負債率分別為69.4%、83.4%、133.7%；2017年、2018年、2019年及截至2020年5月底，領地控股的凈資産負債率分別為60%、110%、140%、150%。另外，一些房企的負債水平在近幾年雖有所下降，但負債率依舊較高。

　　易居研究院智庫中心研究總監嚴躍進對中新經緯客戶端指出，今年房企在港上市確實存在略有收緊的態勢，一方面與行業大環境有關，企業經營受到疫情衝擊，另一方面與這批尋求上市的房企自身規模偏小、負債過高有關，導致上市進程緩慢。

　　諸葛找房分析師王小嬙認為，近期相關部門對房企的財務指標進行監控，限制企業的有息負債規模，很多房企積極上市加強自身資金實力。與此同時，資本市場對房企的上市條件變得更為嚴格，尤其是對中小房企。謝逸楓也稱，香港資本市場對房地産企業一直不太看好，港交所也有提高房企上市審核門檻的趨勢，加上中小房企資産質量不高，上市難度不斷加大。

　　王小嬙對中新經緯客戶端分析，上市是企業發展的充分條件，不是必要條件，中小房企若未能實現上市，未來的融資能力會相對較弱，但如果內在運營能力較佳，企業仍可生存。不可否認的是，房地産行業的集中度正逐漸提高，中小房企未來的生存壓力將會越來越大。

　　物業公司上市受熱捧

　　就在中小企業艱難探索上市之路時，房企紛紛分拆旗下物業服務公司進行上市，且勢頭越來越猛。由於物業公司與母公司房企存在較大的關聯交易，港交所仍是內地物業公司上市的主戰場。

2020年前三季度已遞交招股書尚未上市交易企業。數據來源：克而瑞物管

　　與中小房企上市截然不同的是，物業服務公司的上市基本都較為順利。今年6月24日與6月29日，世茂集團旗下物業公司的世茂服務、合景泰富旗下合景悠活分別在港交所首次發佈招股書，至10月11日，雙雙通過聆訊。從發佈招股書到通過聆訊，上述兩家公司只用了3個多月。

　　據克而瑞物管統計，截至今年三季度末，上市物企已達30家(含3家A股公司)，本年度有6家物業公司成功上市，另有14家企業在遞表排隊等待中，預計四季度還會繼續增加，全年上市企業數量或創新高。2020年全年，物管行業的資本窗口期將繼續開放，物企業績保持雙位數增長。

　　由於物業公司的前景被普遍看好，加上疫情催化，已上市物業公司的股價表現強勁。光大證券根據公司基本面和市場表現，篩選出15家AH物業上市公司(篩選標準：9月30日AH物業公司市值大於50億元人民幣或50億港元)，組成了光大地産AH核心物業指數。今年1月-9月，該指數上漲了45.78%。克而瑞物管稱，截止到今年9月30日，30家上市物業服務企業的市盈率大多超過20倍，普遍高於地産母公司。

　　克而瑞物管認為，物業服務行業目前仍處於向成熟階段跨越的關鍵時期，整體市場和單個企業仍具有較大增量空間，高增長仍會持續，未來2年-5年行業將快速裂變，行業已進入規模增長和品質提升的關鍵階段。

　　王小嬙指出，房企分拆物業公司上市，主要是為了增加融資渠道、增強集團的資金實力。物業公司估值高，是由於物業公司屬於存量運營，收益穩定、風險相對較小，且很多房企旗下的物業公司財務指標表現較佳，如綠城服務、碧桂園服務、雅生活服務等。但從目前看，物業公司主要依賴房企母公司提供項目，入駐其他項目的門檻依舊較高，短期內誕生行業巨頭的概率不大，行業集中度仍有提升空間。

　　嚴躍進稱，相比于房企，香港資本市場更認可在存量市場運營的物業公司，但也要警惕各類新問題，尤其是物業企業經營收入過於狹窄，需防範相關風險。(中新經緯APP)