高華：同店增長疲弱 網購快速發展但短期仍將虧損 下調至中性

　　高華證券則在上個月將蘇寧電器剔出其亞太買入名單，理由如下：

　　1 、線下實體門店增速放緩。受經濟低迷、消費者支出意願低落、房地産成交量萎縮、家電刺激政策陸續到期以及消費提前釋放等因素影響，線下實體門店的同店銷售額增速持續放緩，將公司2012年同店銷售增速下調至-10% 。考慮到人工和租金成本的上漲，上調了蘇寧2012年人工和租金費用率0.8和0.7個百分點至4.7%和4.6%。

　　2 、網購業務快速發展，但短期給公司毛利率和利潤帶來壓力。1H2012 公司網購收入同比增長105.5%，保持快速增長勢頭。但低毛利率的網購業務將拉低公司整體毛利率，下調公司2012年主營毛利率1.3 個百分點至 17.3% 。考慮到網購業務較高的資本開支投入和廣告宣傳費用，預計蘇寧近2 年網購業務將維持-3% 至-4% 左右的凈利率水平。

　　3 、對公司的中長期發展仍持積極態度。認可公司線上線下業務同步推進的戰略和團隊的執行力及管理能力。參看國際比較經驗，中國家電和消費類電子市場市場集中度仍有提升空間，公司線下業務的毛利率和單店效益改善空間仍較大。隨著公司在物流、IT 等系統的持續投入，網購業務將持續發力。多品類和POP平臺的發展也將利於網購業務毛利率的改善。

　　上行/ 下行風險：實體門店經營超出預期/ 低於預期；人工和租金成本上漲低於預期/ 超預期；網購業務發展超出/ 低於預期。

　　以下是高華證券對蘇寧電器同店銷售額增速對收入、利潤影響的情景分析：

　　此外，高華認為，網購業務快速發展將拉低公司整體毛利率。如上圖所示，在最悲觀情況下，蘇寧電器目標價僅5.52元。