交銀國際 李苗獻

　　市場高估了保證金存款所需繳納的準備金規模。近期中國央行以非公開通知的形式將商業銀行的保證金存款納入需繳納準備金的存款口徑。市場認為該措施將回籠約9000 億元。但我們估算表明，回籠力度並沒有市場想象的那麼大。我們與市場的不同之處在於：（一）不同於市場將全部保證金存款作為計算基數的做法，我們認為大型銀行和中小型銀行可能分別有60%和80%的保證金存款需要繳納準備金；（二）不同於市場假設未來保證金存款規模保持不變的做法，我們假設其將以一定幅度增長。結果是回籠規模約6400 億元，其中10 月和11 月回籠相對較多。

　　公開市場到期資金量和外匯佔款增量將減少。未來6 個月公開市場上將釋放8100 億元，而今年上半年這一數字是3.7 萬億。此外，由於發達國家寬鬆的貨幣政策，今年前7 個月流入中國熱錢較多，導致外匯佔款月均增加約3300 億元，這也是上半年央行每個月上調一次存準率的主要原因。但展望未來6 個月，由於發達國家主權債務危機惡化，熱錢避險情緒上升，流入新興市場的資金量減少，因此我們預計未來6 個月外匯佔款月均可能增加2500 億元，比上半年明顯減少。

　　總結：流動性將適度收緊。匯總以上分析，在央行不進行回籠操作的情況下（可能性較小），未來6 個月流動性月均增加2800 億元，而今年前8 個月的數字則約為2600 億元。如果央行維持今年上半年62%的公開市場回籠比例，則流動性月均將增加約1950 億元，因此我們預計與今年前幾個月相比，未來6 個月中國的流動性狀況將會適度收緊，以確保通貨膨脹得到控制。

　　即將公佈的經濟數據：8 月份經濟降溫、通脹回落。本週五和周六，中國將公佈8 月份的大部分經濟數據。市場和我們都預計工業增加值、固定資産投資以及消費品零售等增速將會回落。但我們對8 月份進出口的估計要比市場樂觀，因為我們看到8 月份出口集裝箱的運輸仍然旺盛。此外，由於食品價格漲幅有所回落，市場和我們均預計8 月份CPI 將會由6.5%回落至6.2%或6.1%。

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