流動性寬裕未必帶來更多政策緊縮

　　周艷

　　儘管流動性持續寬裕的格局給我國當前應對通脹帶來一定的難度，但在經濟增長動能呈現趨緩跡象的背景下，是否需要出臺進一步的貨幣緊縮措施還有待經濟數據的確認。

　　最近一段時間，境外資金的流入保持強勁的大幅增長態勢。最新數據顯示，1月份我國新增外匯佔款5016億元，較去年12月份環比增長了24%。新增外匯佔款已經連續兩個月大幅增長，導致央行被動投放大量基礎貨幣。1月份，貿易順差為64.5億美元，實際利用外資額（FDI）為100億美元，新增外匯佔款中扣除這兩項，得到非金融性結匯高達3931億元，環比增長近76%，與去年10月份的高點相比增加了1069億元，這與其他部分新興經濟體的資金逆流形成較大的反差。

　　上周，央行在公開市場上發行了10億元3月期央票，進行400億元的91天期正回購操作。其中，3月央票的發行價格基本持平，參考收益率微漲0.72個基點至2.6314%；91天正回購操作中標利率穩定在2.63%，央行公開市場實現資金凈投放1030億元。迄今，央行已連續16周實現資金凈投放，累計規模達到11550億元。當前，在人民幣快速升值、緊縮預期不斷強化、經濟景氣度較好、外部資金避險需求等多種因素的觸動下，短期內外部資金仍將保持凈流入態勢。這預示着我國流動性充實的局面仍將持續。此外，3月公開市場到期資金量高達6870億元，在公開市場操作難以加大力度的情況下，上調法定存款準備金率以回收流動性或成為常態。

　　一般説來，新增外匯佔款位於高位時，我國經濟增長的動能也較強。上周發佈的《中華人民共和國2010年國民經濟和社會發展統計公報》顯示，2010年，我國國內生産總值（GDP）接近40萬億元，比上年增長10.3%，GDP增速明顯快於世界上其他主要國家或地區。全球金融危機之後，我國新增外匯佔款持續居於高位，經濟增速重新回到兩位數的增長軌道。從全球範圍來看，經濟二次探底的擔憂仍然存在，美日韓上演軍事演習，中東、北非動亂還在持續，亞非皆不寧，歐美豈可獨善？歐債危機此起彼伏，美國經濟的復蘇苦於居高不下的失業率，去年第四季度GDP 季環比折年率下修至2.8%。反觀國內經濟，似乎風景這邊獨好。

　　但多項先行指標顯示，我國經濟增長已經呈現放緩跡象。2月份採購經理人指數（PMI）數據環比下降0.7個百分點至52.2%，連續第三個月出現下降，顯示經濟增速面臨回落趨勢；狹義貨幣供應量（M1）反映居民和企業資金松緊變化，是經濟景氣度的先行指標，該數據1月份大幅下降至13.6%，環比下降7.6個百分點，反映企業經營活躍度的大幅降低。此外，原油價格大幅攀升，紐約油價上周破百，而中國作為全球第二大能源消費國，國內石油需求的52％靠進口。高油價時代的到來，無疑會讓我國經濟增長的動能受阻。

　　進入2011年，美國經濟出現改善跡象。儘管通脹預期依然較低，但如果全球大宗商品價格上漲的狀況持續下去，可能導致美國經濟放緩、通脹預期上升。為此，伯南克上周表示，美聯儲準備採取措施應對通脹風險。歐洲方面，歐債危機擔憂雖未能解除，但2月PMI 初值再創新高至59%，企業景氣指標穩定向上，各信心指數也開始回升，歐洲經濟的復蘇看來可期。不過，由於歐洲更擔心通脹風險，因此在加息方面，歐洲央行的動作可能較美國為快。

　　回看國內，央行雖要有效管理流動性以保持物價穩定，但通脹高企和增長放緩的組合將使得貨幣政策的取向左右為難。中央政府近期表示，我國已經將“十二五”期間的年經濟增速目標確定為7％。防範經濟過快增長帶來的通脹壓力，防止貨幣政策的過度緊縮帶來宏觀經濟的“硬着陸”，可能是政府當前面臨的重要抉擇，加之外部環境開始悄然發生變化。因此，我們預計，央行將密切關注未來的通脹指標和先行指標，以確定是否加大貨幣緊縮力度。

　　（作者供職於交通銀行金融市場部）