山東礦機IPO前夜：業績增長成迷霧

　　繼鄭煤機（601717.SH）等企業上市以後，煤機行業又有一公司山東礦機IPO申請獲得了證監會申批通過，將於近期在中小板上市。

　　山東礦機全稱山東礦機集團股份有限公司，公開資料顯示，2009年在全國煤機行業銷售收入排名第十位，營業利潤排名第五位，營業利潤率排名全行業第三位。

　　但較為顯赫的行業排名背後，本報記者卻從其招股説明書發現，這樣一家總資産不到15億元的公司負債超9億元，且3.73億元為短期債務，而截至今年上半年公司貨幣資金僅為1.96億元，資金鏈偏緊壓力已現。

　　同時，從山東礦機歷年的財務數據可以看出，2009年之前的三年存貨和應收款雖呈不斷增長態勢，但上升速度緩慢，只在今年上半年突然放大，業界懷疑公司通過採取的激進銷售策略有製造業績爭取上市的嫌疑。

　　對於上述問題，本報記者多次聯絡山東礦機董秘杜軼學，但未能得到正面回應。

　　光鮮業績背後

　　從2007年到2009年，山東礦機銷售收入分別是7.41億元、8.52億元和10.56億元，今年上半年6.14億元，銷售利潤也從2007年的7964.1萬元攀升到2009年的9488.7萬元，今年上半年更達到7281.9萬元，均呈現逐步增長跡象。

　　作為煤炭機械細分行業中的一家重要企業，山東礦機四大支柱産品分列行業兩個第三及第八和十三的位置，綜合營業利潤率更達到第三位。自2005年起，連續5年入選福布斯“中國最具潛力企業榜”。

　　這樣的業績顯然符合發審委對擬上市企業“可持續增長”的要求。

　　但在光鮮的業績背後，經營質量明顯下降，存貨和應收賬款等科目急劇膨脹，2009年全年存貨3.73億元，到今年上半年已達到4.75億元；2009年全年應收賬款為2.41億元，今年上半年已達2.87億元。如果加上其它應收合計總金額已達8.24億元。

　　與此形成對照的，則是存貨周轉率和應收賬周轉率大幅下降。存貨周轉率2007年尚為2.53，到2009年下降到2.17，到今年上半年更低至1.11──幾乎一年以後才能將産品銷售出去；應收賬款周轉率也從2009年的4.97下跌到上半年的2.33。

　　有財務專家指出，一般來説，存貨周轉率越高越好，因為存貨會佔用企業大量的流動資金，如果能夠將這部分資金解放出來投入到其他領域，如擴充生産線，對外投資，無疑會創造出更多的價值。

　　11月22日，山東礦機銷售部的一位負責人向記者證實庫存確實增加。她説：“有些型號可能沒有，但倉庫裏主要的産品應該有。”

　　按照通行的解釋，企業存貨和應收賬款分別不應超過三個月平均銷售額和銷售收入的20%，但山東礦機均大幅超過這一比例，透過財務數據反映出企業在公司治理結構上的問題。

　　如果對照同行業更能反映出問題的嚴重。鄭州煤礦機械集團股份有限公司也是煤炭機械行業中一家主要企業，為山東礦機的主要競爭對手。截至今年1－9月鄭煤機銷售收入46.4億元，其存貨為11.85億元，應收賬為12.85億元，可以看出這兩項指標均控制在一個相對合理的氛圍內。

　　目前，山東礦機總資産為14.62億元，負債為9.47億元。而截至今年上半年企業貨幣資金為1.96億元，同時卻有3.73億元的短期債務。

　　改制資産縮水

　　對於山東礦機存貨和和應收款在今年上半年突然放大，存有通過採取激進銷售策略來製造業績爭取上市的嫌疑，山東礦機的解釋是，2010年6月末存貨餘額之所以大幅度增加，是因為今年上半年公司生産規模增大。

　　該公司指出新簽訂訂單尤其是大額訂單量大幅增加，且大額訂單集中簽訂在3月中旬至4月初的二十余天內，公司執行這些大額訂單需要備置大量的原材料及備品備件，因此導致上半年原材料及備品備件存貨增加。

　　同時，大額訂單的生産周期較長，所以6月末存貨餘額較2009年末亦出現增長。此外，原材料漲價也在一定程度上造成存貨餘額增加，而應收款增長則與公司銷售制度有關。

　　山東礦機強調，優質的客戶和必要的收款控制措施及減值計提等制度能保證企業的財務安全。

　　但有業內專家指出這樣的解釋頗有些牽強，一是企業産品結構並未發生重大變化，何以突然會有大額訂單不期而至？二是煤炭企業並非季節性周期行業，如果沒有銷售政策的變化很難引發大規模的財務結構變化。

　　回顧歷史，也可以找到該公司為達到短期目標而發生突然變化的痕跡。

　　企業招股説明書申報稿曾披露2006年和2007年兩度“緩交”增值稅830萬元和531萬元，直到企業準備上市的2008年採將這兩年稅款補交。不知道這種所謂“緩交”，是不是企業的一種託詞，只是因為上市需要才將隱藏的財務數據調整過來，才會發生補交的情況。民營企業隱藏財務數據是一種常態，外人很難看懂其中奧秘，相關稅費的“緩交”便是一種。

　　山東礦機令人看不懂的地方還有，比如改制時將土地置於改製成本之外。

　　招股書介紹，山東礦機前身為成立於1955年的縣級集體企業昌樂縣礦山機械廠，1994年6月全體職工出資191.39萬元改造為股份合作制企業。按照濰坊昌樂縣審計師事務所以1993 年12 月31 日為評估基準日對山東昌樂礦山機械總廠進行的資産評估，企業評估值為793.19萬元，但實際出售資産僅為51.755萬元，大幅縮水到評估資産的零頭還不夠。

　　這樣一個改制價格，源於去除兩塊資産和人員安置費用，一是一塊擬剝離的國有土地使用權價值437.2萬元，一是家屬宿舍價值297.21萬元，人員安置費用為19.524萬元，隨後再加上截至1994年1月4日前實現的利潤12.499萬元。

　　一番加減之後，改制企業價格定在51.755萬元上，1994年7月17日，山東礦機前身礦機總廠以職工繳納的出資款向昌樂縣財政局交付了51.755萬元資金，買斷了礦機總廠經營性凈資産。