破發行價、凈資産:股市走向成熟的陣痛？

央視國際 2004年09月06日 09:48

　　上海證券報/新華網：隨著近期滬深股市的連續陰跌,新股跌破發行價、老股跌破每股凈資産的"雙破現象"不斷涌現。作為中國股市十幾年來前所未有的現象,"雙破"的市場根源、市場影響以及未來趨勢究竟是什麼……

　　主持人（記者 許少業）:今年證券市場上"雙破"的陣營不斷在擴大,似乎可以用慘烈來形容。有沒有直觀的數據來説明問題的嚴重性?

　　范路:據我們統計,2003年跌破發行價的公司數僅8家,佔當年發行公司佔比的13.33%。而2004年,共160多家公司IPO發行,其中跌破發行價的公司數為47家,佔所有發行公司數的29.19%。其中,長豐汽車跌幅最大,14.10元的發行價,目前股價僅9.50元,跌幅超過30%,四川路橋、恒生電子、兩面針等無一不超過20%的跌幅。至中小企業板塊開板後,跌破發行價的新股更是全面開花,七喜股份、美欣達、山東威達等都在發行價之下徘徊。另外,截至8月27日,跌破凈資産的公司有19家,如果算上曾經跌破凈資産的公司,這個數字應該是25家。

　　主持人:"雙破現象"為什麼在今年的證券市場屢屢出現?其深層次的原因究竟是什麼?

　　徐輝:在回答為什麼之前,我要先問一句,為什麼股價不能跌破凈資産,不能跌破發行價?成熟市場上跌破凈資産、跌破發行價經常能看到,而在熊市中更是家常便飯。

　　從根源上看,出現"雙破"是市場價值中樞下行的必然結果。首先,比價效應。市盈率倒挂很容易使得股價跌破發行價:當市場上行業平均市盈率低於20倍時,同行業新發股票跌破發行價就很容易出現。而當市場整體市盈率逼近20倍市盈率時,新發股票跌破發行價就會更加普遍。

　　其次,市凈率方面,一方面隨著市場價值中樞整體回落,投資者對於資産的贏利性要求提高了。一塊不賺錢的資産,很難使投資者産生購進意願,跌破凈資産也就難以避免了。這一現象説明,資産質量被投資者高度關注；另一方面反映的是誠信問題。投資者不相信你的評估值,因為造假的代價太低了,違規的成本太低了。這兩個方面是形成股價跌破凈資産的主要原因。

　　週到:從這次"雙破"現象看,與以往的低迷時期比,涉及面更廣、跌破幅度更深、跌破時間更長。這可能是市場選擇的結果,而不僅僅是以往低迷時期"雙破"現象的簡單重復。市場積弱已久,是不爭的事實。但如果市場走出低迷後,"雙破"現象不復存在,未見得是好事。很少跌破發行價,一、二級市場處於割裂狀態,我們已經看了十多年了。這十多年中,恐怕很少有人能在理論上為"新股不敗"神話喝彩吧?跌破每股凈資産也是如此。我們不能因為跌破每股凈資産長期以來很少出現,就認為是正確的。

　　范路:從目前來看,市場持續低迷,大盤連創新低,特別是對於未來市場大盤股加速上市的擔憂,許多機構投資者採取觀望態度。新股股價的節節下挫,上市首日跌破發行價家數的增多都顯示出整個市場的投資者信心的渙散。

　　主持人:從三位的觀點中可以看出,"雙破現象"確實反映出了目前證券市場的一些主要"癥結",從這個層面上説,"雙破現象"頻頻出現看來並不是壞事?

　　週到:"雙破"現象出現,可能標誌著市場走在更前面,這可能也是市場走向成熟的必然陣痛。投資者買股票的目的,是買未來的贏利。如果預期未來贏利能力差,甚至虧損,那麼,出現"雙破"現象就是應該的。對此,一些發行人、保薦機構、投資者更應深入思考,讓自己的行為進一步貼近市場。

　　徐輝:我同意週到先生的看法。的確,"雙破"現象是市場走向成熟的一個標誌。首先是投資者成熟了；其次是市場更成熟了。在一個市場化的股市裏,誰也不能保證發行價就是最低價,要不就不是真正的市場了。另外,跌破凈資産顯示投資者對於資産贏利能力的關注,這也是投資者成熟標誌之一。

　　范路:"雙破"現象的頻頻出現也給市場的投資理念帶來很大的衝擊。現在大家都認識到,每股凈資産以及發行的市盈率反映的是企業過去的靜態價值,而目前的投資理念是動態的,是對上市公司未來成長性的預期,動態市盈率低的上市公司受到投資者的認可,因此,如果一味抱著"老黃歷",認為股價跌破發行價或者跌破凈資産就是抄底的機會,至少在今年會輸得很慘。

　　主持人:説一千道一萬,股票的價格更多的是由投資者的信心決定的。在目前,頻頻出現的"雙破"現象已經引起市場各方的關注,你們認為這一現象會否持續?

　　徐輝:"雙破"出現之後,其將倒逼新股定價的市場化進程,倒逼證券市場的誠信建設。一方面,上市即跌破發行價將使得發行工作陷入困境,從而倒逼新股發行定價的市場化。這正是我們近期看到的；另一方面,跌破凈資産現象的出現,將促使投資者關注上市公司凈資産值的真實性,其評估是否存在造假。

　　理論上看,市場是有其自身的平衡機制。"雙破"之後市場會啟動其自身平衡機制以達到緩解的目的。跌破發行價説明在股票上市之初,投資者付出的價格太高了,那麼,在以後的交易中,給發行人的錢就要少一些。這樣跌破發行價的狀況就會少了。不過,如果投資者付出的錢太少了,發行人就會考慮暫停發行事宜。這樣市場上新股供應就少了,新股上市市盈率又會逐漸上升。

　　週到:此外,我希望"雙破"現象能讓國有股定價更趨市場化。境內市場的未流通股份主要是國有股。國資委《關於規範國有企業改制工作的意見》規定:"上市公司國有股轉讓價格在不低於每股凈資産的基礎上,參考上市公司贏利能力和市場表現合理定價。"國資委的初衷是使國有資産保值增值。但這樣的規定,一旦市場有變化,就無法行得通。並且,因這一規定構成的障礙,有可能使一些國有股成為紙上富貴,而實際上更為貶值。"雙破"現象出現後,市場不會接受國有股一概而論的高估。這最終有利於保護公眾投資者利益。

　　嘉 賓:西南證券 周 到

　　中證資訊 徐 輝

　　招商證券 范 路