金融危機成全球養老投資調整契機

　　全球企業養老金縮水兩成

　　2007年末美國次貸危機爆發之前，世界主要國家和地區“企業養老金”(“企業養老金”這個概念主要指企業補充保險，包括個人退休賬戶和養老保險合同資金)基金總計大約不到29萬億美元；截至2008年底，金融危機導致損失了大約5.2萬億美元(4.2萬億歐元)，總資産縮水了20%以上，而世界股市市值大約下降了近50%。而在過去的15年裏(包括2000-2001年金融危機期間)，各國企業養老金投資業績表現不俗，年均名義回報率在瑞典是11.8%，美國是10.6%，英國是9.2%。

　　在世界近29萬億美元企業養老金中，金融危機對各國企業養老金的衝擊和影響不盡相同，總的來説，企業養老金規模越大，損失也就越大。例如，美國企業養老金規模為世界之最，幾乎佔世界一半多，大約為17萬億美元，其損失也最慘痛，大約損失了3.3萬億美元。

　　金融危機對企業養老金投資回報率一個最大的影響因素是投資策略與資産分佈情況，股票持有比重越大的國家損失越大。例如，愛爾蘭平均投資股票比例為66%，大約損失了30%，其他損失慘重的國家依次是美國、英國和澳大利亞等。

　　社保基金損失有限

　　據統計，在2008年初，全球“公共養老金”即社保基金總資産大約4.4萬億美元，其中美國和日本合計就佔了全球的3/4。此次金融危機導致的社保基金損失也比2001年金融危機嚴重得多，因為與2001年相比，全球社保基金的資産配置更偏向於股票。例如，加拿大從2001年的15.6%提高到2007年的57.9%，挪威從14.7%提高到59.6%。在絕大多數中低收入國家，股票的投資比重相對較低，例如巴基斯坦2007年規定投資股票的比例不得超過17.7%。同時，也有超過半數的國家，如美國、英國等，始終以立法的形式規定其社保基金只能持有政府債券，對股票絕不越雷池一步。

　　由於實行購買國債投資策略的社保基金佔全球一半多，他們的社保基金毫發無損，所以整體看，與企業養老金相比，此次金融風暴對全球社保基金的影響十分有限。據筆者估算，全球實行市場化投資的社保基金全部資産總計大約有1.8萬億美元左右(主要是東亞的日本和韓國，還有加拿大、愛爾蘭、西班牙等)，按股票資産20%計算，此次金融危機中導致的損失大約不到1500億美元。這裡不考慮北歐國家成功實行了“綠色投資”的社保基金和主權養老基金(因為綠色投資幾乎完全避免了此次金融危機的衝擊)。

　　全球社保基金的不俗表現首先要歸功於安全性很好的傳統國債投資策略。但是，世界各國損失情況很不平衡。除主權養老基金以外，僅就繳費型社保基金來説，在大約損失的1500億美元中，僅日本一國就佔高達一多半，但就日本社保基金資産總額比重來看，損失卻十分有限，僅為其社保基金資産總額的7%。此外，由於拉丁美洲11國私有化社保基金實行市場化投資策略，持股比重較大，損失比重要比日本更為嚴重一些，2008年3月拉美11國全部資産為3000億美元，到2008年9月降至2630億，損失高達370億美元，縮水了12%。

　　對中國養老金的啟示

　　金融危機是調整社保基金制度的一個契機，一些國家借機收縮了投資策略。最引世人注目的是阿根廷社保國有化改革的重大改革。2008年11月,阿根廷政府正式宣佈將市場化投資的社保基金完全停止，一夜之間私有化社保制度蕩然無存，社保基金完全收歸國有。而筆者認為，對我國社保基金投資體制來説，正在擬議中的首部《社會保險法》和社保基金投資體制改革需注意這樣幾個問題：

　　首先，我國社保制度是統賬結合，對統籌基金來説，因為分散管理下的投資存在較高的管理風險和投資風險，所以，目前我國的關鍵問題是儘快提高統籌層次，儘早對其實行統一的集中投資管理。

　　其次，對統籌基金定向發行特種社保國債的投資模式應重新提起，這是此次金融危機的一個重要警示。對個人賬戶基金來説，目前累計餘額已達1100億元人民幣，規模逐年膨脹，但以銀行存款為主的保值方式雖然安全性很好，但收益率太低。

　　再次，此次金融危機顯示，我國個人賬戶基金在市場化改革中，應十分注意省級社保機構作為投資主體的“利益操控”和市場投資的“雙重風險”，應借機努力建立起良好的法人治理結構，千方百計克服省級社保經辦機構作為法人受託可能帶來的潛在風險，最大限度地避免政府由此成為社會矛盾的焦點併為此承擔責任。為此，對個人賬戶基金市場化投資策略要穩步推進，投資體制設計要十分慎重，既要堅持市場化原則，又要防止市場風險；既要避免“政治操控”，又要建立起獨立的法人治理結構。

　　對我國企業年金制度來説，2004年頒布的第23號令《企業年金基金管理試行辦法》目前正在修訂之中，我們至少應從此次金融危機中吸取如下幾個教訓：

　　第一，投資策略的調整要適度，步伐要穩健。在此次金融危機中，我國企業年金的損失很小，遠遠好于國外，這既得益於各金融主體反應迅速，採取了果斷的清倉措施，同時又説明，第23號令制定的投資策略雖然比較保守，但基本適應我國目前的實際情況。

　　第二，經過這次金融危機，許多國家都在考慮企業養老金的融資靈活性問題和危機時刻支付規則的創新問題。在修訂第23號令的過程中，適時討論建立“對衝儲備”的可行性問題似應提到案頭，以期盡可能地使企業養老金避免“順週期”現象，使之在我國金融體制和資本市場中成為一個長期機構投資者和“潛在穩定因素”。

　　第三，此次全球發生金融危機不應成為制約企業年金制度發展的藉口，反而應大力促進企業年金制度的發展，旨在提高職工收入，促進退休收入多元化發展，擴大居民消費能力和拉動內需。與國外相比，我國企業年金還處於幼稚階段，差距非常大，即使在金磚四國當中，我國企業年金佔GDP比重也是最低的，遠不到1%，而巴西佔17%，印度5%，俄羅斯2%。

責編：金文建