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從威懾原理看救市救市政策要有持續性

CCTV.com 2008年09月21日 07:25 進入復興論壇來源：上海證券報

　　指數封漲停奇觀意味著什麼

　　救市政策要有持續性

　　李志林(忠言)

　　“9?18”晚有關部門緊急推出三大救市政策後，本週五滬深股市出現了指數封漲停、所有股票漲停的奇觀，對此究竟該怎麼看呢？

　　三大救市政策是從講政治的高度對“不救市論”進行撥亂反正。特摘錄《?望》文章中幾段令人振聾發聵的文字：“對中國這樣一個新興的轉軌市場而言，市場化後也不是説政府就可以不聞不問，在市場無力解決問題的時候，政府必須干預。”“股市長期惡性暴跌，不但對企業融資、投資和實體經濟産生影響，不利於宏觀經濟平穩發展，而且造成群眾的財産性收入實實在在大幅縮水，使得中國社會最有消費能力的一個群體對國家的認同發生動搖，從而影響改革開放的大局和社會穩定。所以，保持股市的平穩發展不但是資本市場的問題，還是一個政治問題，漠視不得。”由此看來，唯有從政治高度上看，才能加深人們對三大救市政策的認識。

　　三大救市政策的力度在中國股市18年曆史上是前所未有的。國資委鼓勵央企增持或回購與十天前國資委嚴厲禁止並追究國企炒股責任的文件出現了180度大轉彎，不僅表明國資委認同目前股市極具投資價值，也表明央企的大小非根本無意減持。匯金公司購買三大銀行的股票更具實質性救市作用，匯金公司充當了變相的平準基金的角色，這是以政府信用、政府資金來改變市場不良預期，恢復市場信心。其對市場的影響遠大於實際入市作用。

　　三大救市政策實際上已階段性地排除了大小非的威脅。一是因為匯金公司和央企敢於買股票，表明在2500點甚至3000點以下，大小非減持對市場構不成威脅(8月份是大小非解禁全年的最高峰期，大小非僅減持了4.8億股，便是明證)。二是因為一旦匯金和央企入市後遭到大小非減持的衝擊，有關方面必然會出面干涉，其限制新小非的作用要比市場呼籲的作用大得多。三是三大救市政策是政府救市的強力宣示，不是一錘子買賣，必然會有後續動作。

　　對三大救市政策出臺後行情的高度應作實事求是的評價。“9?18”晚有關部門緊急打出三大救市組合拳，表明政府對股市下跌的最大容忍度是70%，1800點正處極限，所以可視為中期大底。但目前仍只能視為中級反彈，其目標是超過“4?24”2990點起漲的26.6%(歷時一個半月)，有望反彈30%至50%，歷時更長。一旦大盤股擴容開始，反彈第一波便告結束。後市若想出現更大力度的反彈甚至形成反轉，必須有幾個前提：美國金融危機化解和美股止跌轉升、政府推出一攬子振興經濟的舉措，從緊貨幣政策改為穩健貨幣政策加積極財政政策、對大小非的進一步規範限制措施能為市場所接受、股市為國企解困服務的片面定位得到有力的糾正。

　　(本文作者為華東師範大學企業與經濟發展研究所所長、博士)

　　救市政策要有持續性

　　桂浩明

　　繼本週初央行出手救市之後，週四又有多個國家部委加入救市的行列──財政部宣佈對股票交易印花稅實行單邊徵收；匯金公司表示將在二級市場上買入工行等股票；國資委表態支持央企增持或回購上市公司股票……這些實質性利多政策的密集出臺，直接刺激了本週五股市大幅高開，大多數股票被封于漲停。人們不得不感嘆政府救市的能力與作用。

　　如果救市政策僅僅局限於此，雖然現在的市場走勢轟轟烈烈，但基礎確實不紮實。原因很簡單，印花稅單邊徵收，其象徵意義大於實際意義，在減少投資者交易成本方面不會有太大的作用。至於匯金公司買股票，由於品種有限，更多的是給市場提供一種心理支持，光靠匯金公司的努力，還難以改變市場的供求局面。而國資委支持下屬的央企增持或者回購股票，這恐怕更多的還是一種姿態。現在國內企業銀根普遍緊張，要維持自身的經營活動尚且有困難，能否拿出一大筆錢來買股票呢？同樣是國資委，年初時就告誡央企要準備過緊日子，這個時候卻要它們掏出錢來買股票，可能性不太大。因此，以上這些救市政策是好的並已産生了效果，但要讓其真正發揮作用，需要通過配套的措施以保持持續性並形成長效機制，從而避免市場的大起大落。

　　其實，在這方面市場不是沒有教訓的。就近期而言，央行本週一宣佈降低貸款利率，並下調部分商業銀行的準備金率，這是明顯的鬆動銀根的舉措，但次日就在公開市場上回籠資金1580億元，這是今年5月份以來最大的一次。雖然央行這樣操作一定有其考慮，而且它對銀根的鬆動也不全然是針對股市的，它還負有反通脹的任務。但這樣的操作安排，給市場所提供的信息恐怕很難得到正面的回應。考慮到海外央行紛紛在注資，唯獨中國央行在抽資，即便有再大的必要性，對市場産生壓力也是不爭的事實。所以，救市政策的實施需要有連續性、穩定性，並且要以組合拳的形式推出，才能取得最大的效果。

　　匯金公司已經出手買股票了，但就市場層面來説，只有匯金這樣做還是不夠的，一攬子解決問題的辦法是組建平準基金，雖然在這方面還有許多工作要做，但無論如何應該抓緊。證券公司的融資融券業務現在也應該加快推出，這是市場建設中的一項基礎性工作，無疑也會成為推動股市上漲的一個積極因素。有關方面已反復表示，大非的減持是受到控制的，股票擴容也是有節制的。能否將這些以某種形式真正明確下來併為市場所週知，從而從源頭上緩解投資者對大小非減持以及擴容的擔憂呢？這些都可以歸結為救市政策的延續或者説是它的發展，而且也具有可操作性。

　　有關部門出臺了強有力的救市舉措，相信只要這樣的舉措能延續，投資者就能樹立起信心，對後市是可以保持適度樂觀的。

　　(本文作者為申銀萬國研究所首席分析師)

　　從威懾原理看救市

　　文興

　　其實在當初呼籲股市維穩之際，A股市場已經傷痕纍纍，應該動手救市了。但怎麼救，大有講究。這次宣佈的下調印花稅措施將從19日起實行，由雙邊徵收改為向賣出方單邊徵收，這是繼今年4月將稅率從千分之三下調至千分之一之後，中國再次對證券交易印花稅進行的一次大調整，也是自1991年以來首次單邊徵收證券交易印花稅。

　　在三大救市組合拳中，匯金公司將在二級市場自主購入工、中、建三行股票和國資委鼓勵央企大股東回購公司股票被認為最具有“威懾”力。美國財長有句話很出名：你的口袋裏必須有“火箭筒”，而且要讓人們知道，到了必要時會立刻使用。匯金公司在二級市場自主購入三家銀行股和國資委鼓勵國企大股東回購公司股票，就是筆者一直在呼籲的救市“火箭筒”，這明白告訴人們我的口袋裏的東西。這就是軍事上的“威懾”原理。

　　筆者認為政府此次救市成功的可能性很大，因為救市政策“非常必要，也非常巧妙”，而且還留有後手。在全球金融市場動蕩加劇的背景下，中國股市已出現恐慌情緒和明顯低估，亟需政府干預，以恢復市場的定價功能。而匯金公司擇機入市的做法具有很強的暗示性，將對穩定指數起到明顯的效果。事實上，市場似乎已經提前感應到銀行股即將獲救──9月18日上午大跌之後，當天下午銀行股突然開始集體反彈，個別小銀行股甚至出現了漲停。

　　從市場反應看，投資者對政策組合拳的預期更加明朗，人們更期待後續舉措。在前期陸續推出可交換債券、下調“雙率”後，有關部門再次調整了印花稅，短期內利好政策頻頻出臺。儘管政策組合拳的預期十分明確，但也要看到目前市場的弱勢格局在很大程度上是投資者對未來宏觀經濟預期的體現，次貸危機、金融機構破産清算等外部事件則起到了雪上加霜的作用。

　　筆者認為，如果市場對宏觀經濟的預期沒有好轉，後續沒有更大力度的政策利好，三大利多帶動的交易量上升和市場強勢能否形成轉折仍需觀察。

　　這裡，筆者可能不恰當地使用了“威懾”這個詞，人們都在等候後續利好，如平準基金、融資融券、股指期貨、大小非解禁清晰的時間表等，能全部推出嗎？尤其在沒有把握使股市轉折之際，又不能完全用光，要知道管理層的壓力是很大的。從軍事上而言，威懾是一種軍事戰略，指可以有效地威脅其對手。威懾既可以是宏觀的理論，又可以是微觀的戰法，可“軟”可“硬”。“軟”方式有很多，但如果沒有“硬”的火力作為補充和呼應，威懾效果有限。在怎麼救市上，與軍事上的威懾有極為相似之處。前面講到的“火箭筒”也是同樣的道理。(本文作者為著名市場分析人士)

　　要從宏觀經濟的高度看救市

　　王利敏

　　本週股指最低一度跌到1802點，距6124點跌幅高達70.6%，股市總市值從34萬億元縮水為12萬億元，損失了22萬億元。這麼大的損失前一段時間為何沒有引起方方面面的注意呢？原因在於在許多人看來，股市是虛擬經濟，並把“虛擬”經濟視為“虛無”經濟。

　　股市乃至資本市場從本質上説是虛擬經濟，這是相對於實體經濟而言的，在股市已經被證明對實體經濟作出了巨大貢獻的今天依然將此看成“虛無”經濟，這就很成問題了。馬克思在談到股市的時候曾用讚賞的口吻説：沒有股份制，人類無法籌資建造耗資巨大的鐵路。縱觀現代經濟高速發展的過程，沒有股市、資本市場等虛擬經濟對實體經濟的支持，經濟高速發展幾乎是不可想象的。

　　只有對此充分了解的人才會深切理解為何美國政府今年以來頻頻出手化解金融危機、解救股市，且引發全球央行群起救市。坦率地説，“次貸”也好，“兩房”也罷，由於杠桿效應太大，“虛擬”成分過多，推出之初已潛伏了風險。但當危機來臨時，美國政府還是力排眾議、果斷出手。原因很簡單：雖然“虛擬”經濟出了大問題，但與這麼多年來資本市場對實體經濟的巨大貢獻相比，畢竟“功大於過”。這些問題不解決，很可能會形成“多米諾骨牌”效應，使金融危機無限蔓延，最終嚴重影響實體經濟。

　　耐人尋味的是，當全球央行群起救市之際，本週我國央行四年來首次降低貸款利率和存款準備金率，然而當天股市不但沒有上漲，還輕易跌破了2000點大關，其後又跌破了1900點。原因在於，一是這些利好被多數投資者解讀為是在救經濟而不是在救股市；二是不對稱降息導致銀行板塊全線下跌，進而拖累指數暴跌。

　　事實上，與眾多老牌市場經濟的國家相比，我們國內反對救市的呼聲特別高，理由是不能拿納稅人的錢救市，救市是為那些浸淫在股市中的投機老手解套，等等。為什麼會有這些説法？深層次原因在於，説這些話的人不懂虛擬經濟對實體經濟的重要性，在他們眼中，股市的功能就是融資，除此之外，股市僅僅是供股票買賣者交易的場所，只要沒有傷及融資功能，股票市值的上漲和縮水無關緊要。

　　在本週股指跌至1800點附近時，終於迎來了三大利多政策，從利多分別來自於財政部、國資委等不同部門看，説明股市的持續低迷已經引起了高層的關注。由此可見，救股市並不僅僅為了救股民，很大程度上是為了恢復股市的融資功能、保障股改的成果、維護實體經濟的健康發展等等。當然，隨著股市投資者的面越來越廣，切切實實關心廣大群眾的財産性收入也是必須考慮的因素之一。

　　(本文作者為知名市場分析師)

　　“低功率”利好促使低水平漲停

　　陸水旗(阿琪)

　　在人們翹首以盼三個多月之後，終於等來了實質性的救市舉措，市場出現了歷史上罕見的全盤漲停。很多投資者在拍手叫好，這很值得高興嗎？筆者絲毫沒有激動的感覺。

　　首先，雖然指數漲停，但大盤在2800點上漲5%與1800點上漲10%，其意義是截然不同的。目前行情依賴這“三大利好”能否漲到2800點，難度是較大的。本週五的漲停行情看似石破天驚，但對於“已經被套得麻木了”的投資者能帶來多大的實效？絕大多數投資者還難以樂觀。有人欣喜地認為，有關部門終於聯手出擊救市了，但如果把這種救市行為放到當前各國都在傾力救市的大環境中看，其實只是一項“常規操作”。

　　其次，雖然指數漲停了，但不代表這“三大利好”有足夠的力度。匯金公司購入的對象只限于工、中、建三大銀行股，匯金公司本身就是這三大銀行的控股股東，這只是一種增持行為，而不是人們認為的那樣是平準基金的入市；國資委只是支持央企回購，央企會不會回購、回購多少與以什麼價格回購等都要看企業自身的意願。至於印花稅“雙變單”，只屬於“次級利好”，還不具有能改變趨勢的力度。

　　再則，這個組合利好中缺少了人們最為關心的內容──對大小非尤其是新股大小非壓力的化解舉措。如果大小非尤其是增量大小非的壓力得不到化解，雖然在2000點之下有了構築階段性底部的價值基礎和政策條件，但缺乏充裕的彈升空間，行情只能繼續“低空作業”。只要大小非壓力沒得到化解，縱然其他利好再多，最多只能形成低水平的平衡市，難以形成新的升勢。

　　因此，“三大利好”只是使行情在1800點附近構築了一個階段性的抗跌底，短期反彈高度取決於匯金公司和央企增持的規模與力度。基於匯金公司購入三大銀行股的市場乘數效應，行情有望恢復到銀行股集體跳水之前2300點─2400點的水平，之後能否更進一步，則要取決於境外市場是否太平以及A股市場是否還有後續的救市舉措。在1800點附近能否構成大底部，除了宏觀經濟和公司盈利水平不進一步惡化之外，通過制度改革化解大小非的壓力是個必要條件。

　　“病來如山倒，病去如抽絲”，儘管出現了指數漲停的奇觀，A股市場在元氣大傷後要完全走好，看來仍然是好事多磨。

　　(本文作者為證券通專業資訊網首席分析師)

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