股指期貨推出的若干問題探討

    隨著中國資本市場制度性改革(如：股改、匯改等)的一步一步推進，以及有關的法律法規不斷完善，市場參與主體不斷壯大，醞釀了若干年的股指期貨需要儘快推出的呼聲越來越高，管理層也分別在不同場合表示股指期貨準備工作有序進行，市場各方，尤其是券商與期商都為股指期貨推出做了大量準備工作。

    股指期貨推出對中國資本市場具有里程碑式的作用，對中國經濟的健康發展也會起到積極作用。到目前為止，中國的資本市場還沒有做空機制，投資者只有做多的贏利模式，若發現了估值偏高或市場由漲轉跌時，場外資金能做的只是觀望。股指期貨推出後引入了做空機制，在以後的市場中，不僅僅做多可以贏利，做空同樣可以贏利，也就是説，只要方向正確，不管牛市、熊市都能獲利。由於市場機制更加完善，推出股指期貨後的指數將更加準確反映市場真實價格；同時，它還能有效縮小市場波動，使市場具有自我調節、自我修正功能，能比較有效地應對各種危機對市場的衝擊。另外，推出股指期貨還將衍生出各種各樣的金融創新，這些都將大大豐富現有的金融産品，為市場投資者提供更多選擇。由此可見，股指期貨上市是中國資本市場由低級的現貨交易向高級的衍生市場發展的分水嶺，它使中國資本市場的廣度和深度大大提高，同時也增強了中國這個龐大經濟體的靈活度，對經濟持續健康發展起到積極的作用。

    雖然，股指期貨具有以上各種積極作用，推出條件也日趨成熟，市場各方更是熱切期待，但基於各種現實原因，股指期貨的有些問題還是值得提出來進一步探討。

　　一、儘快推出股指期貨的必要性

　　1.從宏觀經濟角度來看，股指期貨的推出有助於應對經濟危機的衝擊

    2007年我國國民生産總值為24萬億元左右，截至目前股票總市值為22萬億左右，基本與國民生産總值相當，而且這還是指數大跌40%之後的數據，表明了股市在經濟中的影響越來越大。隨著上市公司大小非解禁股份不斷流通，股市這個經濟晴雨錶的功能將越來越明顯。

    中國在加入世貿組織後，已正式溶入世界經濟大環境中，經濟風險除來自自身問題外，還要承擔全球經濟波動所帶來的衝擊。當這些危機襲來時，我們要有與之對應的對衝工具。以美國為例，上世紀80年代推出股指期貨交易後，股指期貨充分發揮其避險作用，使投資者在1987年股災中的損失大大得到緩解，並很快迎來了上世紀90年代的空前大牛市。事後，很多經濟學家指出，假設1987年危機發生時沒有股指期貨交易，後果不堪設想。再看香港，其在1997年的亞洲金融危機中能夠獨善其身，成功地抵制了金融風暴的衝擊，有賴於香港有健全的金融體系、健全的資本市場，即：既有健全的金融現貨市場，又有發達的期貨市場。與此形成鮮明對比的是，東南亞有些國家金融體系不健全，缺乏期貨市場體系，因而在金融危機中不堪一擊。實踐説明，缺乏期貨市場，必使經濟運行過程中存在兩個明顯的弊端：其一是金融體系沒有一個發現價格的機制，容易形成泡沫經濟；其二是經濟運行中存在的泡沫和風險，不能經常性地轉移和化解，積累到一定程度必然會爆發危機。

    就目前而言，2007年爆發的美國次貸危機，已將其經濟推向衰退邊緣，並已波及到了歐洲，以致影響全球經濟增長速度，在經濟全球化的今天，中國很難獨善其身。儘管中國經濟保持持續快速增長，但已經逐漸暴露了許多問題，例如：投資增長過快、經濟結構不合理、流動性過剩和通貨膨脹壓力加大等等，這些內外的潛在危機都在威脅我們，從這些因素看，推出股指期貨來回避經濟中的一些風險已經是刻不容緩了。

　　2.從資本市場角度來看，股指期貨的推出有助於減少資本市場的非理性波動

    股指期貨有套期保值和套利的功能，這兩個功能都有助於減少市場的非理性波動。

    套期保值功能方面，我們就以2007年10月上旬到目前，由於美國次貸危機導致全球股市下跌為例來觀察一下。道瓊斯指數由14198跌至12325，幅度為13%；恒生指數由31958跌至23800附近，幅度為26%；上證綜合指數由6124跌至3300一帶，幅度為46%，由以上幾組數據我們可以看出，上證綜合指數的跌幅最大，道瓊斯指數最小。在這些指數中，除了上證綜合指數外，其餘都有推出股指期貨，所以説，股指期貨確實有市場穩定器的作用。的確，推出股指期貨後，機構遇到下跌行情，不必象現在這樣，爭相拋售手中的藍籌股，從而引致骨牌式的非理性下跌，他們可以繼續長期持有手中看好的股票，並且把持有的組合做套期保值即可，這樣現貨市場的跌幅相對較小，從而最大限度地降低對市場的影響。所以長期來看，股指期貨的推出應有助於熨平市場的波動幅度。

    套利功能方面，當股票指數期貨的市場價格與其合理定價偏離很大，並且突破無套利帶的時候，套利者可以按市場利率借入一筆款，買入(賣出)ETF基金，同時賣出(買入)股指期貨；當股指期貨價格回歸合理水平時，套利者同時在兩個市場做出兩筆相反方向的交易，這樣就可以獲得無風險收益。股指期貨推出以後，當期貨或現貨市場出現非理性上漲或下跌時，便會引來大量的套利交易入場，直至消除不合理價格區間，使期貨和現貨價格趨於合理，最終使價格反映現實狀況，實現價格發現功能。因此，套利功能能夠動態地減少市場非理性波動。

　　3.從機構投資者的角度看，股指期貨的推出有助於滿足其套期保值的需求

    隨著基金、保險等機構投資者隊伍日益壯大，他們對於套期保值的需求越來越大。目前，基金資産佔兩市流通市值已超過30%，再加上保險和社保機構，比例將在40%左右，這些機構都有強烈的保值需求，特別是保險和社保機構，由於受資金性質所限，他們至今沒有大舉進入證券市場，是因為以他們的資金規模，若遇市場下跌，且沒有股指期貨做對衝工具的情況下，現貨市場可能很難兌現流動性。這樣，一方面，保險機構大量資金閒置，造成極大浪費；另一方面，資本市場資金不足，影響了融資功能。

    股指期貨推出後，由於其高度的流動性，機構可以根據自己的投資策略需要，自如地在現貨和期貨市場上調整自己的組合，比如：多頭套期保值和空頭套期保值。這樣，不但大量的機構資金可以通過在資本市場的長期投資實現保值增值，而且還可以共同做大期貨和現貨市場。在此，股指期貨起到了橋梁的作用，繁榮了整個資本市場。