大暴跌五大因素探其源 大漲日南方基金立頭功

　　海外大行巨虧衝擊全球股市

　　從全球範圍看，一月份花旗、美林、法興等大型金融機構四季度報告中揭示出的次貸危機集中損失深深打擊了金融市場整體信心，而美國公佈的四季度GDP情況顯示金融危機已經蔓延到了實體經濟。由於未來次貸危機仍有繼續蔓延的態勢，雖然美國啟動了包括降息等多項刺激經濟的政策，但美國經濟衰退風險仍在增加。受此影響，在國內春節休市期間，海外證券市場持續動蕩對A股還有一定程度上的負面影響。

　　過去一週，美國道瓊斯工業平均指數下挫了4.4%，跌至12182.13點。以科技股為主的納斯達克一週下跌了4.5%，跌至2304.85點。而農曆新年香港股市第一個交易日，恒生指數早盤小幅低開後即震蕩下行，盤中跌破23000點，收盤報22616.11點，大跌853.35點，跌幅3.64%。值得關注的是，港股跟隨國際市場大幅下跌，導致兩地A/H價差進一步放大。典型的如中石油，儘管A股節前已經下跌到24元多，距離48元的開盤價被腰斬，但其A股價格較10.64元的港股價格仍有超過一倍的價差。顯然，這對內地高估值股票的壓力加大。

　　長期看，人民幣持續升值預期支持市場走強。但短期而言，市場內在的調整壓力有增無減。一方面H股快速回落繼續拖累A股價值中樞。從估值方面看，目前滬深300成份股市盈率為34倍，2008年預測市盈率為26倍，基本處於合理水平。但由於目前H股大幅下跌，估值水平快速下降，整體市盈率為16倍，從而給A股市場價值中樞帶來較大的回歸壓力。

　　同時2-3月份各類限售股合計解禁市值將達到約3600億元和5000億元，佔全年流通股釋放總市值的近三成。尤其是2月13日，即春節長假後的首個交易日， A股市場將有招商地産、耀皮玻璃等27家上市公司的部分限售股集中解凍，不僅創下股改來單日限售股解凍公司數量最多的一個交易日，同時也將直接考驗節後多方的承接力度。在這樣的背景下，採取防禦性的策略不失為相對明智的投資取向，而結構性的投資機會仍然是投資者要關注重點。

　　需提醒的是，截至2008年1月30日，滬深兩地849家上市公司發佈2007年業績預告，其中預增公司538家，預盈公司142家，兩者佔比高達80％。隨著2007年年報披露已經拉開了帷幕，基於年報行情的績優預增、大比例分紅的優質成長股仍將得到市場認可。事實上，節前公佈10轉10派1.2元優厚方案的國電電力、早先公佈10送2.5轉7.5的蘇州固锝、10轉8的安泰集團，其後的市場表現有目共睹。另外，就一些主題性投資的品種而言，奧運、創投無疑是鼠年的重要投資機會。

　　緊縮政策預期抑制市場信心

　　一般地分析，引發本輪下跌的原因有三：美國次貸危機蔓延、市場融資規模擴大、緊縮政策升級。但從一個較長的時間段看，持續的緊縮政策無疑是更具決定性影響的“內因”。換言之，股市對緊縮政策的抵抗力或許已經到了一個“臨界點”。

　　雖然近期內地股市下跌多由美國次貸危機蔓延、周邊股市震蕩引發，但是，這並沒有直接動搖A股市場的資金充沛性和估值體系。況且，A股估值高於H股一倍以上並非短時期內的事情。無論是中資商業銀行投資美國次級債的直接損失，還是有人預期的美國經濟增長下滑對中國出口的影響，都有待進一步觀察。對股市而言，這些外部因素更多的是作用於投資者的心理。

　　此次股市暴跌，始於最近一次上調存款準備金率。不同於過去一年的是，“越緊縮、越上漲”的情況這一次並沒有重演。這意味著，緊縮政策對市場資金面的影響開始産生方向性變化。

　　儘管最近單次上調存款準備金率能鎖定的可貸資金依然有限，約1950億元。但加上2007年的10次上調，共提高了6個百分點。而在2007年年初，絕大多數銀行的超額存款準備金率是低於6%的。這意味著，眾多銀行已不得不收縮營運資金，額外追加準備金了。

　　而收緊信貸的政策，無疑會削弱銀行的貨幣派生能力，影響貨幣乘數，從而影響M2增速和流動性。2007年12月末，M2同比增速比前一個月大幅下降1.73個百分點。由此，貨幣數據的“利好”正在一定程度上變成股市的“利空”。

　　從近期公佈的一些統計數據可以看出，緊縮政策對宏觀經濟的累積效應已開始“發酵”。2007年12月末，貸款餘額同比增速比前一個月回落0.93個百分點，出口同比增速比前一個月回落1.1個百分點。部分城市房價開始下降，房産仲介公司也出現倒閉。市場對上市公司2008年業績增長的預期也開始下調。凡此種種，從基本面上削弱了A股上漲的動力。

　　為此有分析師指出，今年股市面對的來自政策面的最大不確定因素，就是信貸調控。比如，此次上調存款準備金率，是在央票大量到期的1月份進行，目的是提前收縮銀行可貸資金。3、4月份又是票據到期高潮，勢必還會出臺緊縮政策，屆時市場或將面臨又一次考驗。

　　但招商證券指出，美國次貸危機拖累美國及全球經濟放緩，從而導致中國出口減速，我們認為中國2008年出口增速將從25.7%下降到19%。測算表明出口總額包含的增加值約佔中國GDP的12%，此動力的失去將抑制中國經濟增長。其中的關注點在於：出口放緩是否將引發中國的投資從而消費回落？這需要考察與出口部門相關的投資佔比，以及中國企業實現産業升級或轉移的速度與成本。畢竟部分與出口相關企業近期面臨的困境，正好反映出中國匯率升值、信貸緊縮、（低端）勞動力價格上升導致産業結構調整的必要性和必然性。另一個關注點在於，中國能否及時放鬆調控轉向啟動內需？在雪災意外侵襲下，對於通脹的關注程度正在降低，放鬆調控與管制的可能性正在加大。不過政策轉向需要時間，前期緊縮效果也需要繼續觀察。

　　暴雪之災令市場雪上加霜

　　就在我國南方罕見的暴雪成災時，也恰逢A股市場連續暴跌，很多投資者擔心，暴雪之災會否令市場雪上加霜。

　　實際上，暴雪對市場的影響應該主要通過兩個途徑傳導，一是宏觀經濟層面，二是行業及重點上市公司的層面。

　　從宏觀經濟層面來看，國泰君安證券在其最近的一份研究報告中認為，雪災可能會導致進一步的價格控制。

　　而東方證券最近的一份研究報告則指出，暴雪災害對經濟和企業盈利增長的影響是短期的。預期二季度經濟將恢復正常的增長，一些領域可能出現報復性反彈。關於這一點，1998年大洪水和2003年非典時的歷史經驗可以做一些參考。

　　從行業及重點上市公司情況來看，對運輸行業的負面影響最大，同時，對電力、煤炭等行業也都産生了很大程度的影響。很多上市公司如精達股份、海螺型材，也由於出現原材料運輸困難等因素，已經明確表示了暴雪對正常生産經營活動的影響。

　　國泰君安上述報告也指出，暴雪對電力行業造成了短期負面影響，促使煤價快速上漲，同時，電力短缺和運輸問題，也導致了眾多下游工業企業受到影響。

　　太平洋證券研發中心總經理郭士英認為，南方的暴雪肯定會對市場造成影響，這種影響有實質性的，也有心理上的。目前市場正處於弱勢調整之中，對於很多利空消息會反應過度。但上市公司目前尚未對暴雪的影響做出估計，因此，對市場的影響會隨著一季度相關報告數據的明朗而逐步顯現。

　　中信建投有關報告認為，1月中旬開始的雨雪冰凍覆蓋了半個中國，也覆蓋了國內A股市場。但是，在這一雨雪災情籠罩的政策靜默期，其後醞釀的暗涌頗值得思量。首先，本次雪災帶來的交通癱瘓、能源糧食價格暴漲、生産受阻與消費下行，可能使緊縮的貨幣政策有所放鬆，雖然現在可能還不是時候。其次，我們認為政府在本次雪災後，可能通過擴張財政政策手段來實現宏觀經濟增長與通貨膨脹的控制。再次，我們認為2008年政府應當會加速匯率的市場化進程。如果局面向著這一方向行進，我們認為我們的經濟體極有可能熨平次債危機傳染給我國市場的週期性反應，價值投資者並不需要過分悲觀。

　　限售股解禁小高潮驚濤拍市

　　2月是今年首個限售股解禁的小高潮，其中，包括中國石油和興業銀行在內的7家公司限售股都已于節前解禁，合計流通市值超過1600億元。

　　從當時的盤面觀察，滬市前二十大權重股中只有4隻上漲，中國石油因限售股解禁大跌6.37%，為上證綜指貢獻了接近50點的跌幅，佔當日跌幅的接近七成；分析人士指出，進入2008年，逾千億的又一輪解禁高潮依然牽動著市場神經，解禁小洪峰能否安然渡過，將成為研判短線大盤強弱的試金石。

　　根據有關方面統計，2008年將有1315.17億股的限售股先後解禁流通。按照2007年12月28日的收盤價計算，解禁總市值將達到3.23萬億元。不過慶倖的是，按解禁數量季度分佈來看，第一季度和第三季度相對要少些，分別為280.09億股、290.9億股；第四季度將達到高峰，總量為430.45億股。

　　大量限售股份解禁，可見今年市場將面臨巨大的壓力，估值水平面臨考驗，特別是去年中小板公司高管的拋售行為使得投資者不禁心寒。據有關方面不完全統計，截至去年底，有12家中小板公司的高管拋售了股票，套現金額高達6330萬元，其中4家增持者僅投入了9萬多元的資金。有關人士表示，高管們急於兌現利潤，顯示了對目前股價的信心不足，對參與者來講心理上無疑是個打擊。”

　　當然，也有分析人士認為，千億限售股的解禁，在資金吃緊的情況下，對市場的確是一個不小的考驗，但影響不會太大。因為千億股的解禁，更大程度上只是心理影響，大股東真正賣出的很少。以2007年為例，統計的預計解禁總數為948.4億股，涉及市值相當於1.86萬億元。但事實上，截至2007年年底，已公告的限售流通股股東減持中，涉及股份總數只有48.14億股，僅僅是全年解禁總量的二十分之一。更何況，興業銀行解禁時，股價卻是不跌反漲。

　　因此，對於今年限售股的解禁不必視如洪水猛獸。其實，不少分析人士認為，市場應看好解禁個股。因為大股東有承諾不久將會解禁的，公司肯定會把業績和股價做上去。

　　平安鉅額再融資點燃暴跌導火索

　　1日21日，中國平安再融資1600億元的消息一齣，中國平安A股和H股雙雙大跌，引發上證指數當日狂跌266.07點，22日再跌354.69點。業內人士指出，中國平安再融資的消息，是本次“股災”的導火索。

　　面對中國平安股價持續大跌，分析人士認為主要是投資者將大規模增發視為惡意圈錢行為，因而紛紛用腳投票，大舉拋售。

　　摩根大通金融行業研究員指出，此次增發對於股價短期可能帶來壓力，但關鍵還要看募集資金用途的回報水平。

　　中金公司報告認為，中國平安目前的資本金已足夠未來3年內保持較快發展速度，此次鉅額融資估計將用於某個特定的兼併收購項目。安信證券報告則預計，再融資的投向有可能是控股一家有全球性網絡的保險集團。如果是全資控股，平安可以收購300億美元市值的公司，如果是相對控股，可以最多收購600億美元市值的公司。目前市值最高的壽險集團ＩＮＧ只有760億美元，平安可以收購的標的範圍很大。

　　一外資投行研究員認為，中國平安選擇A股集資，也有可能會在內地有收購項目，其中以收購銀行、證券公司、基金公司的可能性較大。不過也有市場人士擔心，如果中國平安進行大規模海外收購，能否實現與收購資産的良好整合仍存疑問。

　　業內人士指出，在當前估值狀況下，上市公司過度融資和套現的衝動，加劇了市場的擔憂。最明顯的例子是中國平安發佈1600億元的再融資計劃後，公司股價連遭跌停，成為市場的衝擊波。這個例子也反映出我國證券市場在制度層面上還有很多值得研究改進的地方，比如通過制度規定來規範上市公司再融資行為，應該在充分考慮上市公司融資需求的同時，最大限度地保護投資者的利益。

　　對於中國平安逾千億鉅額再融資行為，中國人民大學金融與證券研究所所長吳曉求(吳曉求新聞,吳曉求説吧)教授激動地説：中國平安A股上市不到一年又大規模再融資，事件本身反映出我們的市場在制度層面上有很多值得思考的地方。(張曉峰)

　　數字與市場

　　7000億元人民幣

　　估算顯示，1月份央行通過公開市場凈投放、外匯佔款等渠道向市場釋放的資金量可能會超過7000億元，為近年來的新高。

　　1月份，公開市場到期資金累計達到了18340億元，其中近70%為正回購，央行通過公開市場操作和準備金率上調分別回籠12510億元和1900億元，央行方面凈投放3930億元；而由於貿易順差應該不會突然大幅下降，且去年12月份的外匯佔款凈減少可能是由於財政購匯引發的，業內人士估計1月份的外匯佔款仍將會達到3000億元左右；前日還有300億元國庫現金通過招標轉存到中小銀行，因此1月份的資金釋放量將會達到7000億元以上。

　　4月份

　　中投證券認為，對中國經濟來説，全球經濟回落和冰雪災害會在很大程度上給經濟降溫，這實際上起到了宏觀調控的某些作用。對股票市場來説，寒流的好處則是擠壓了泡沫。市場轉捩點預計在一季度經濟數據公佈前後（4月份左右），屆時中國經濟在多大程度上受到全球經濟放緩以及冰雪災害的影響，宏觀調控政策是否會發生轉變都將得以明確。而上市公司一季度業績的披露情況也將給上市公司全年利潤增長定下基調，市場風格也將由小市值公司受追捧逐步轉換到大盤藍籌股上。在此之前，市場將以震蕩築底為主。

　　25倍

　　2月4日匯豐發佈報告預計,目前摩根士丹利(MSCI)中國指數的預測市盈率已從平均逾25倍降至15倍;上海A股平均市盈率也從35倍跌至25倍。而MSCI中國指數已較去年10月的峰值下降35%，與去年年中的水平相當。報告還認為至今年底，MSCI中國指數有望升35%，而上海綜合指數有2%的升幅。不過中國農曆新年後或第一季度末，市場仍有下跌風險。

　　577與260

　　據申萬巴黎基金統計：1月14日～1月29日，跌幅超過15％的個股達到了577家，跌幅超過20%的個股達到了260家，其中不乏優質股票。

　　5.2萬億美元

　　2月9日，標普公司公佈數據顯示，由於美國次貸危機衝擊以及投資者擔心世界經濟增長放緩，今年１月份全球股市下跌，損失高達5.2萬億美元。

　　1月份新興市場股市平均跌幅達到12.44％，其中中國A股以21.4%的跌幅位居全球跌幅榜第二。發達國家股市跌幅為7.83％。標普公司指數分析師霍華德説，在全球52個股市中，有50個股市1月份下跌，其中25個跌幅達兩位數。新興市場中只有阿根廷和中國台灣股市跌到12個月前的水平以下。（張曉峰 整理）

　　股市暴漲 南方係功勞最大？

　　2月1日，上證指數在徹底跌破年線後，還是拉出了一根長長的下影線。緊接著，在2月4日這個交易日裏，上證指數與深成指分別拉出了幅度高達8.13%和7.95%的大陽線，並創出了A股歷史上最大的單日上漲點數。究竟是什麼力量讓股市在如此短的時間內強拉起大盤呢？

　　看當天的新聞，我們發現暫停5個月後股票型新基金的發行終於開閘。南方係和建信係旗下的南方盛元紅利股票型基金和建信優勢動力股票型基金同時在2月1日拿到了監管部門的發行批文。這不由得讓記者首先想到了老牌的南方係基金，並注意觀察其中所持有的重倉股票當時的市場表現情況。

　　記者發現，南方係去年四季度共重倉43隻股票。2月1日股指跌破年線，該係基金重倉股下跌幅度超過3%的個股僅有15隻；2月4日，南方係重倉股表現更為強悍，二分之一的重倉股出現漲停。

　　具體來看，2月1日股指失守年線之際，該係基金重倉股並未出現大面積下跌，相反所持個股出現了逆市上揚的局面。資料顯示，南方持有的大秦鐵路、全聚德、武鋼股份、中國遠洋、萬科A、浦發銀行、中海油服、建設銀行、中國人壽等9隻個股單日漲幅均超過2%，其單日漲幅分別達到了7.26%、6.74%、4.18%、3.89%、3.65%、2.67%、2.57%、2.4%、2.26%。

　　2月4日南方係重倉股中，中國中鐵、寶鋼股份、雲南銅業、泰達股份、寶新能源等5隻個股，單日上揚幅度分別為10.05%、10.02%、10.01%、10%、10%；還有浦發銀行、武鋼股份、中國石化、中國聯通、中國遠洋、華天科技、振華港機、國投新集、攀鋼鋼釩、保利地産、招商銀行、華夏銀行等12隻個股單日上揚幅度均超過了9%；另外重倉的中國石油，上揚幅度也達到了8.07%。由於南方基金重倉股有一半屬於權重股，因此當日長陽，南方係功不可沒。

　　市場已破年線，股票型基金髮行開閘。如此強烈的信號不可能不鼓勵南方基金首先做多。看來，股市暴漲，南方係基金極有可能功勞最大。(任小雨)

　　花旗美林瑞銀巨虧 A股重倉股無恙

　　愈演愈烈的次貸風暴潮中，中國A股市場也是一瀉千里。自1月14日至2月1日，A股下跌幅度高達21.22%。然而處於這個風暴眼中的花旗美林摩根及瑞銀這些QFII們，其A股重倉的股票會怎樣呢？

　　統計顯示，截至2月5日，在已披露2007年年報的98家公司，QFII現身12家上市公司前十大流通股股東名單中，合計持股1.29億股（剔除限售股），比去年三季度末增持了1756.88萬股，增持幅度僅15.76%；最新持股市值25.4億元，今年以來QFII持股市值萎縮僅0.95%，是所有機構損失較少的機構投資者。

　　具體來看，世茂股份、*ST酒鬼是QFII增持的股票，QFII去年四季度集體“抱團”更嚴重。如世茂股份同時被加拿大豐業銀行、花旗銀行、香港上海匯豐銀行有限公司、瑞銀銀行等四家QFII持有，加拿大豐業銀行增持世茂股份13.3萬股、花旗銀行增持世茂股份218.99萬股，瑞銀屬於新進QFII隊員，持有世茂股份577.86萬股，而香港上海匯豐銀行有限公司持股數量未發生變化。

　　*ST酒鬼也同時被美林、香港上海匯豐銀行有限公司、渣打等三家持有，美林國際增持*ST酒鬼30.1萬股，香港上海匯豐銀行有限公司增持*ST酒鬼39.83萬股，而渣打銀行持股未變。

　　在眾多的QFII重倉股中，有6隻股票QFII持倉未變，持股未變者達到了三分之二。其中，中興商業、四川美豐、長城電工、晉西車軸等四隻股均有3家QFII機構同時持有，持股數量跟去年三季度末一樣，未發生任何變化。顯然，QFII去年四季度並未撤離反而開始加倉A股。

　　總體來看，目前涉及花旗美林瑞銀和摩根士丹利等巨虧QFII的A股主要有：花旗重倉股分別為中興商業、福田汽車，今年以來下跌幅度分別為12.43%、3.66%；美林重倉股今年以來下跌幅度分別為*ST酒鬼（17.21%）、晉西車軸（8.99%）等，這些QFII們的重倉股今年以來股價回調相當的大。

　　從這些A股走勢情況看，儘管花旗等QFII基金出現了巨虧，但沒有不計成本拋售所持A股的苗頭出現，他們對中國經濟及中國股市的看法還是積極樂觀的。但有一點要提醒投資者的是，如果持有上述A股出現了異常走勢，一定要保持清醒頭腦，並早做決策。(任小雨)

責編：李菁