三九醫藥：當前股價仍然低估 推薦

    研究機構：銀河證券 分析師： 李鷹鵬

　　公司發佈公告,將持有的深圳市三九醫藥（000999）連鎖股份有限公司(以下簡稱“三九連鎖”)93.6047％股份、深圳市三九醫藥貿易有限公司(以下簡稱“三九醫貿”)所持有的三九連鎖6.3953％股份以及深圳市三九藥品配送有限公司(以下簡稱“三九配送”)10％股權在北京産權交易所掛牌轉讓,轉讓價格均為人民幣1元。同時,公司轉讓對三九連鎖的應收債權人民幣106,032,835.49元,轉讓價格不低於人民幣87,050,000元。2009年12月2日,北京産權交易所出具《受讓資格確認意見函》,三九連鎖93.6047％股份、6.3953％股份徵得意向受讓方分別為深圳華益潤生醫藥投資有限公司(以下簡稱“華益潤生”)、華潤醫藥投資有限公司,三九配送10％股權徵得意向受讓方為深圳華益潤生醫藥投資有限公司。

　　(一)本次交易已經基本完成。

　　2009年12月10日,公司與三九醫貿、華益潤生、華潤醫藥投資有限公司簽署了産權轉讓協議。

　　2009年12月11日,公司與華益潤生、三九連鎖簽訂相關債權轉讓協議,約定以人民幣8705萬元轉讓三九醫藥對三九連鎖享有計人民幣106,032,835.49元的合法債權。由於三九醫藥和華益潤生、華潤醫藥投資有限公司同為華潤醫藥控股有限公司之子公司,因此本次交易構成關聯交易。

　　由於本次關聯交易不需提交公司股東大會審議,且受讓方應在協議簽署後五個工作日內向三九醫藥、三九醫貿支付上述轉讓款,同時,受讓方應在交易所出具相關的産權交易憑證出具後五個工作日內代三九連鎖向三九醫藥支付7605 萬元債務,並在該憑證出具後兩個月內代三九連鎖向三九醫藥支付債務尾款,因此我們判斷:本次交易已經基本完成。

　　(二)出售三九連鎖能提升公司醫藥業務的盈利能力。

　　公司的醫藥商業以零售業務為主,雖然收入平穩增長,也擺脫了虧損局面,但顯然難以期待其對業績有較大貢獻;而且醫藥商業的低增速、低盈利能力也拖累了公司的成長速度。我們判斷公司出售醫藥商業業務後,反映盈利能力的整體毛利率、銷售凈利率等指標都將大幅度提升,預計將由2008年的45.5％、11.59％提升到2010年的62.7％、19.77％。

　　當然,在剝離醫藥商業後,三九醫藥的期間費用率也將上升,我們預計銷售費用率和管理費用率都將上升,從2008年的22.26％、7.21％提升到2010年的28.00％、9.00％。

　　基於近期發生的一系列事件,我們對公司的盈利預測進行調整,預計公司2009、2010、2011年的收入分別為45.22、41.91、49.48億元,凈利潤分別為6.67、8.29、10.41億元,2008-2011年收入和利潤的複合增速分別為4.66％、27.66％,EPS分別為0.68、0.85、1.06元。

　　轉讓漢源三九、轉讓三九連鎖等一系列資産剝離工作使得公司的醫藥主業進一步集中,公司的未來日益清晰。從産品角度看,雖然甲型流感疫情結束後感冒品類增速將有所減緩,但由於公司的三九胃泰、正天丸等産品進入基本藥物目錄,三九胃泰、正天丸、華蟾素等多種産品進入醫保藥品目錄,所以公司是新醫改明確受益者,成長潛力依然巨大,未來的較快成長仍可期待。

　　由於12個月內,市場估值水平將由2010年到2011年過渡,屆時若保守給予2010年30倍PE,合理估值為25.50元;若採用DCF(WACC=8.87％,g=1％)法進行估值,合理估值為25.66元。綜合絕對和相對估值方法,我們認為公司12個月內合理估值將達到25.66元,當前股價仍然低估,維持“推薦”評級。

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責編：張福偉