新股發行制度市場化的又一次戰役

    堅持市場化方向，促進新股定價進一步市場化，注重培育市場約束機制，推動發行人、投資人、承銷商等市場主體的責任，重視中小投資人的參與意願。這是22日發佈的《關於進一步改革和完善新股發行體制的指導意見(徵求意見稿)》中的改革原則。遵循這樣的原則，新股發行制度改革正朝著市場化方向不斷深入和邁進。

    眾所週知，我國的新股發行制度經歷了一個由行政主導向市場化方面不斷演進的發展過程，可以把2005年作為一個分水嶺。2005年以前，由於投資者和仲介機構等市場主體尚不成熟，市場機制不完善，買方不能對賣方構成有效約束，出於保護投資者目的，證監會採用限定發行市盈率上限的方式管理新股價格。這種定價方式對當時市場狀況下投資者保護和市場發展發揮了積極作用，但隨著市場發展其不足也較突出，其與價格形成機制的市場化要求相距較遠，股票一級市場的價格發現功能和資源配置功能發揮不充分。

    2005年後，監管部門對新股發行體制進行了重大改革，推出了詢價制，不再對新股價格進行核準，採用發達市場通行的向合格機構投資者累計投標詢價方式確定新股發行價格，從而把市場力量即買賣雙方的判斷和意向引入到發行價格的確定上來，初步實現了不同行業、不同類型公司的差異化定價，向市場化的定價方式邁出了積極的一步。

    雖然，現行發行制度發揮了許多積極的作用，但是，也存在一些缺陷，例如，詢價往往會流於形式，新股發行定價難以反映股票真實價值；由於機構仍然佔據了網下申購的優勢，存在過度向機構投資者傾斜的弊端等等。這些問題，都引起了監管部門的關注和深入思考。特別是在股權分置改革之後，市場的規模和容量跨上新臺階，這時，有必要對整個市場運行各個方面進行整體地推動和完善，而新股發行體制是整個股票市場形成的前端環節，對它的完善將有效地理順市場的運行機制。因此，為了促進資本市場的長遠健康發展，對新股發行體制進一步改革和完善成為證監會一直在做的一項重點工作。

    從此次發佈的指導意見可以看出，證監會致力於完善和健全新股發行制度改革的態度和決心。指導意見不僅摒棄了已不合時宜的制度設計，而且，還積極採納了來自市場各方的建議和意見。例如，對於市場關注的新股定價問題，指導意見進一步完善詢價和申購的報價約束機制，淡化行政指導，形成進一步市場化的價格形成機制；針對市場呼籲提高中小投資者中簽率，指導意見明確優化網上發行機制，股份分配適當向有申購意向的中小投資者傾斜，緩解鉅額資金申購新股狀況等規定，都更好地保護了中小投資者的利益。

    由此可以預見，在指導意見實施後，市場價格發現功能將得到優化，買方、賣方的內在制衡機制得以強化。而且在提升股份配售機制的有效性的同時，也將緩解鉅額資金申購新股狀況，提高發行的質量和效率。

    但是，我們也要看到，我國的資本市場仍然是發展中的市場，處於“新興+轉軌”的發展階段，這個特點決定了新股發行體制改革和完善不可能一蹴而就，而是一個不斷調整、優化的過程。因此，這也要求我們必須在發展中不斷改革和完善新股發行體制。

責編：韓文燕