葉檀:伯南克的中國式大力丸

　　伯南克給投資者開出大力丸。

　　5月5日，美聯儲主席伯南克再次重申美國經濟可能在今年晚些時候恢復增長的觀點，因為美國家庭支出增加、住房市場觸底和庫存清理結束。更美妙的是，他表示不會進入通脹時代。原因同樣簡單，因為經濟增長在一段時間內都會低於潛在增長率，失業率將維持在高位，到明年初在10%的下方見頂後緩慢回落，預計未來幾年都不會有通脹風險。

　　這是宏觀經濟學家的經典理論。所謂經濟潛在增長率，即每年新增的就業人口與生産率、資本提升等作用下，本應達到的增長率。我國之所以將GDP增速目標定在8%，是因為經濟實際增長達到8%，可以解決就業與生産率提升。實際增長率低於潛在增長率，就會發生緊縮，導致失業率上升。

　　伯南克無疑是在説，從今年下半年開始，經濟上升而通脹未現，根據投資理論，這實在是投資的黃金季節，等到通脹高企，市場就進入尾聲。

　　猶豫什麼？入市的衝鋒號都吹響了。如果這麼認為，很可能被誤導。同樣持書生之見的還有周洛華先生，他一直在鼓吹通縮造牛理論，他認為通縮期的高估值是市場給具有優質基因的企業的獎勵，鼓勵這些企業做大做強，最終將實體經濟帶離緊縮泥潭。因此，市場會上4000點。

　　通縮造牛？泥牛而已。

　　現在的經濟週期與以往不同，量化寬鬆的貨幣政策與政府的訂單使市場無法自然見底，而是在結構性的泡沫中上下沉浮。股市、期市、匯市毫無例外，在政策刺激下反彈不止。並且，據筆者目力所及，起碼在A股市場不存在通脹造熊、通縮造牛的規律。

　　從去年11月以來，A股觸底反彈已漲千點，A股市場狂炒垃圾股的特色，完全沒有惟優質基因企業能得到高估價一説。宏盛科技，人稱“垃圾中的戰鬥機”，每股凈資産-21.18元，創A股上市公司每股“資不抵債”的最高紀錄，從去年11月份以1.36元見底以來，近期最高上摸到4.21元，漲幅達到280%；停牌3年的ST黑龍，4月17日復牌當天大漲1004%，讓女演員陳好狂賺2700萬元。ST黑龍重組後引入的新東家國中控股亦連年虧損，其最新收盤價只有0.034港元。現在，所謂最牛基金經理王亞偉又在豪賭*ST昌河重組。這就是A股特色，股市反彈時雞犬升天，股市停滯時片甲不留。

　　相比于伯南克的大力丸，中國央行稍顯謹慎。

　　在央行發佈的 《中國貨幣政策執行報告》（2009年一季度）中指出，如果中央銀行在經濟復蘇時不能及時回收鉅額流動性，可能再次埋下資産泡沫和通貨膨脹的隱患。央行堅持實行適度寬鬆的貨幣政策，我們無法確知“適度”的標準，只能從“一季度各類貸款快速增長有利於促進經濟平穩較快發展。下一階段如果國際金融危機繼續深化，則信貸仍需要一定力度的增長”等語句推斷，貨幣政策根據宏觀經濟景氣而定，現在一切都是未知數。央行的報告雖然指出通脹風險，但顯然認為是長遠事件，因為上個月，央行副行長易綱還表示，目前我國物價水平是穩定的，今年不會出現通脹。

　　伯南克認為，在經濟緊縮期，溫和的通脹是有利無害的事，國內也有金融專家認為，目前我國激進的信貸政策有利無害。筆者同樣認為，積極的財政政策和貨幣政策是不可避免的全球救市通則，但積極的財政政策帶來的負面影響是大型企業在産能擴張、規模擴張之路上越走越遠。

　　我國處於寬鬆貨幣政策的紅利期：一是寬鬆政策可能埋下的壞賬遠未暴露，關注類貸款沒有公佈；二是持續寬鬆的貨幣政策給了銀行大幅增加貸款的機會，這直接導致銀行贏利上升。野村證券測算，中資銀行每1%的貸款增長，可帶來約0.5%的盈利增長。安信證券分析師高源認為，今年深發展和民生銀行凈利潤有可能出現20%以上的增長，但都是不可持續的：深發展是因為去年調整後的基數過低，民生是因為出售海通證券資産的一次性投資收益提升利潤所致。

　　規模擴張可以掩蓋問題，可以取代公司治理結構的努力。14家上市銀行中除民生銀行外，其餘13家上市銀行的員工人均薪酬水平均有上揚，平均增幅為12.31%。他們一面給自己漲薪，一面融資補充核心資本充足率。據統計，年初以來，為補充資本金，國內8家銀行已發、待發次級債規模高達4930億元。

　　如此規模擴張，讓人捏一把汗。

責編：金文建